La volatilidad no es el riesgo

Los textos de James Montier siempre merecen una lectura reposada. Ex responsable de estrategia de Société, actualmente en la estadounidense GMO y apóstol del behavioral investing -que trata de aplicar a la inversión los principios de la economía del comportamiento-, es uno de los enfant terrible de las finanzas que lucen en tiempos complejos. Es un despiadado azote de la práctica del benchmarking, que lleva a los gestores profesionales a preferir el fracaso de un modo convencional al éxito de un modo no convencional, por usar palabras de Keynes.

El blog Zero Hedge ha colgado uno de sus últimos informes, en el que desarrolla algunas de estas ideas. Y uno de los apuntes más interesantes es la errónea percepción del riesgo. Tras el nacimiento de las finanzas modernas, se ha asociado riesgo con volatilidad, es decir, con desviación típica o con niveles de volatilidad implícita del mercado de opciones. "Sin embargo, el riesgo no es un número. Es un concepto", insiste Montier. En 2007, justo antes de estallar la crisis crediticia, la volatilidad era históricamente baja. Y lo ha sido antes de cada episodio reciente de pánico financiero. ¿Eran etapas de bajo riesgo? La historia lo desmiente. Y, al contrario, cuando la volatilidad sube surgen oportunidades. Como marzo de 2009. Y posiblemente como ahora. Pero el riesgo se mide por la volatilidad, una práctica que, por muy compleja que pueda ser en su formulación matemática, no es sino asumir que el futuro será una réplica del pasado más reciente. Esto es, el viejo aviso legal de "rentabilidades pasadas no suponen rentabilidades futuras" no se aplica en la propia teoría de confección de carteras.

Similares fallos tiene el modelo VaR de control de riesgos, según Montier. En aras de reducir el riesgo a una cifra, se acaba asumiendo que la volatilidad y la correlación entre distintos activos se reproducirá en el futuro.