Una carrera de largo recorrido
El ganador de la fusión entre Volkswagen y Porsche aún no se conoce, y los detalles del enlace entre las automovilísticas alemanas confirman que es un acuerdo complicado.
En principio, Volkswagen comprará el 42% del negocio de automóviles de Porsche por 3.300 millones de euros. También va a adquirir por separado una red de concesionarios, que pertenece a la familia fundadora de Porsche, por unos 3.000 millones. Mientras tanto, el emirato de Qatar va a liberar a Porsche de unas opciones que posee sobre casi el 20% de Volkswagen, lo que reducirá el pasivo de la marca de coches deportivos.
Esto no es lo que se esperaba. Cuando se ideó la fusión a finales de julio, la intención era que Porsche vendiera todo su negocio principal a Volkswagen. El plan era que la familia dueña de Porsche incluyera los concesionarios como parte del capital "en especie" de Porsche.
Estos términos aumentaban el valor de los negocios vendidos a Volkswagen, de ahí la subida de las acciones de Porsche el 14 de agosto. La sorpresa ha sido la valoración de Volkswagen del negocio de automóviles deportivos en 12.400 millones de euros, debido a sinergias no especificadas.
La estructura revisada tiene sentido. Un aumento del capital en especie (la emisión de nuevas acciones a cambio de activos en vez de dinero) habría dado problemas. Es preferible que Volkswagen compre los concesionarios a que Porsche los absorba. Pero Volkswagen no podría adquirir todo el negocio de automóviles de Porsche sin perjudicar su calificación crediticia. Así que mejor comprar una participación minoritaria. Volkswagen se ha asegurado la compra del resto al mismo valor más adelante.
Así, Porsche ha recortado sustancialmente sus 10.000 millones de deuda. Volkswagen se asegura la propiedad del principal activo de Porsche, y además gana claridad sobre un accionariado potencialmente caprichoso que ahora quedará en manos de Qatar.
La fusión aún está lejos por cuestiones fiscales o legales. Si sigue adelante, las familias que controlan ambas compañías acabarán con menos del 40% del nuevo gigante. Un 20% lo tendrá el lander alemán de Baja Sajonia y casi un tercio será de Qatar, según un análisis de Breakingviews.com. Eso dejará una parte mínima de capital flotante con poder de voto, pero las ampliaciones de capital generarán acciones sin voto que seguramente harán posible una inclusión en el Dax. Una salida satisfactoria para una operación tortuosa.
Por Christopher Hughes