A fondo

¿Es justa la rentabilidad de las preferentes?

La CNMV ha advertido sobre las dos emisiones de mayor calidad crediticia.

Las preferentes ofrecen una rentabilidad que bate por goleada a la de los depósitos: los diferenciales que ofrecen sobre el euríbor llegan hasta el 7,75%. Pero no es oro todo lo que reluce. Pagan más, pero también son mucho más peligrosas.

Son perpetuas, son ilíquidas, la remuneración depende de la solvencia y de los beneficios... En definitiva, forman parte de los recursos propios de las entidades y, por esto mismo, el inversor queda a merced de las decisiones del banco o la caja en cuestión. ¿El interés que pagan compensa tantos problemas potenciales?

La CNMV exige que los folletos de las emisiones incluyan informes independientes para iluminar a los potenciales compradores. Sin ellos, el supervisor no aprobará el folleto. Sólo en tres de las 17 emisiones de este año los expertos han dudado de que la rentabilidad ofrecida fuera la adecuada. En esos tres casos, la CNMV incluyó advertencias dirigidas a los minoritarios.

Pero, ¿cuál es la capacidad analítica de esos informes? De entrada, está limitada porque no se complican en tratar de dilucidar la probabilidad de que las entidades dejen de abonar la remuneración. Moody's sí lo ha hecho, determinando que es muy posible que nueve cajas o bancos la supriman debido a que registrarán pérdidas éste o los próximos ejercicios. Ha degradado sus ratings hasta el nivel de bono basura, deuda al que los institucionales exigen una rentabilidad media en torno al 14%. La mayoría de los informes, además, no compara las emisiones con otras dirigidas al mercado mayorista europeo; sólo las contrastan con las últimas lanzadas en España, destinadas casi en exclusiva a los minoritarios. Y no mencionan la reciente colocación entre institucionales por Rabobank, un banco holandés con la máxima calificación crediticia, que pagará el 11% durante 10 años y después el líbor a tres meses más el 10,86%.

Los estudios sí avisan de que este tipo de deuda es muy ilíquida, lo que supone que apenas se puede vender y sus precios no son representativos. Los que se cruzan, eso sí, revelan que el interés exigido es muy superior al que se oferta.

El índice Iboxx de participaciones preferentes de entidades financieras, que recoge el valor de mercado de 61 emisiones europeas, revela que de media cotizan por debajo del 50% de su valor nominal (véase gráfico). Esto implica que la rentabilidad anual de estos instrumentos supera el 12%.

Los expertos independientes tratan de evaluar la conveniencia del rendimiento ofertado con herramientas como los CDS (derivados de crédito que miden el riesgo de impago) y los ratings de solvencia que otorgan las agencia de calificación de riesgos.

Pero la liquidez de los CDS es muy reducida y un significativo número de entidades de tamaño mediano o pequeño no cuenta con referencia alguna en el mercado. Algunas de ellas, además, están supervisadas por una sola agencia.

¿En qué se traduce todo esto? En que las entidades más perjudicadas en los análisis son aquéllas que disponen de más referencias comparativas. Los bancos más grandes -BBVA y Santander- son junto con Banesto los únicos que han recibido advertencias por parte de la CNMV por su rentabilidad fuera de mercado, pero precisamente son las dos entidades cuyas participaciones preferentes son, sobre el papel, de mayor calidad crediticia.

La única forma para evaluar la rentabilidad de las emisiones es a través del mercado, es decir, de una colocación entre inversores institucionales. Pero, pese al pretendido atractivo de estos productos, hasta ahora sólo Caja Duero y Caja Granada les ha reservado un tramo del 10%.