Fundamentales del petróleo
Un combustible más caro Los precios del petróleo acumulan semanas de récords ininterrumpidos, con el consiguiente aumento de la preocupación por sus efectos sobre la economía. Los autores analizan los factores que contribuyen a esta escalada de la cotización del crudo y las expectativas a medio y largo plazo
En los últimos días hemos vuelto a ver nuevos máximos históricos en el precio del petróleo y un aumento de la preocupación por las consecuencias negativas que puede tener sobre la inflación, el consumo y la economía en general. Es un buen momento para revisar las variables fundamentales a corto y largo plazo del precio del petróleo.
Los ciclos de oferta y de demanda son diferentes porque cada uno tiene sus propias variables. El ciclo convencional de demanda está acompasado con el ciclo macroeconómico, mientras que el ciclo de la oferta depende de las inversiones y el agotamiento de la capacidad de producción. Este último ciclo ha durado históricamente unos 15 años de media. Puede ayudar a entender esto el ejemplo de los recientes descubrimientos en Brasil, cuyos permisos de exploración se concedieron a principios de esta década y se estima que el primer barril se extraerá en 2015, según los más optimistas.
Por la parte del ciclo de oferta, la falta de inversión en nueva capacidad y nuevas reservas durante los años noventa nos ha dejado con una base de producción que depende en buena medida de grandes pozos descubiertos a finales de los ochenta, que después de más de 15 años de explotación están sufriendo unas tasas de declino muy elevadas y en aceleración. Toda esta producción que se pierde, que es mucha y cada año mayor, hay que sustituirla y además crecer, pero hasta ahora se ha invertido poco para compensar esto. Además, en el actual ciclo de oferta hay un problema nuevo en comparación con otros ciclos. Ya no queda mucho petróleo convencional por descubrir y hay que recurrir a otro no convencional (aguas muy profundas y bitumen) que es más caro e inaccesible.
Por lo que respecta a los países de la OPEP, aunque tienen reservas suficientes de petróleo convencional, carecen de capacidad productiva suficiente y ampliarla es un proceso largo en el tiempo y requiere grandes inversiones y la voluntad de hacerlas, lo cual no está garantizado porque el cártel puede tener motivaciones diferentes al resto de productores.
En cuanto al ciclo de la demanda, aunque tradicionalmente está muy relacionado con la economía mundial, se está produciendo un aumento estructural en la demanda de Asia emergente (China e India) que no ha hecho más que empezar y que todavía tiene un potencial enorme a largo plazo. Además, hoy día la demanda global es mucho más inelástica por el efecto de estos dos países y porque una mayor proporción de la demanda de los países desarrollados viene del sector transporte, más inelástica.
Combinando estas tendencias de fondo de oferta y demanda, Barclays Capital comenta que la demanda de petróleo de los países desarrollados se ha tenido que corregir a la baja durante los últimos tres años mediante el mecanismo de una subida de precios, porque la oferta no ha podido absorber el incremento de la demanda que se producía a precios más bajos. Ha tenido que subir mucho el precio para conseguir una destrucción pequeña de la demanda, lo cual significa que la elasticidad demanda-precio es muy baja, al menos a estos niveles de precios. Este ha sido posiblemente el aspecto individual más significativo en la subida de fondo del petróleo, junto con una situación similar en el mercado de sus productos derivados (falta de capacidad y flexibilidad en el sistema de refino derivado de un largo periodo sin invertir) que ha hecho que el precio de estos productos tire del precio del petróleo (últimamente el diésel y el queroseno, otras veces la gasolina).
También existen tendencias fundamentales a corto plazo y especulación. Entre las primeras, que han influido menos en la subida de este año, destacan la situación de los inventarios, la meteorología y las incidencias en la oferta. Los argumentos más extendidos que apuntan a la especulación como causantes de la subida son el de refugio contra la inflación y contra la caída del dólar, y el aumento de inversiones financieras especulativas. Paul Horsnell, de Barclays Capital, opina que las variaciones del dólar son muy pequeñas comparadas con las del crudo, que para protegerse contra la inflación existen productos de renta fija más apropiados, y que los flujos de inversión financiera son pequeños y se están sobrestimando por errores conceptuales en el cálculo (uso de posiciones largas en vez de netas y no descontar el efecto de la revalorización).
Para el futuro inmediato habrá que prestar atención a cómo evoluciona la oferta de zonas fuera de la OPEP, especialmente de Rusia, golfo de México, mar del Norte y Noruega, al aumento de exportaciones por parte de la OPEP y a los datos de demanda. Un posible recorte significativo podría llegar con una caída del diésel por un aumento de la producción, o si se observan evidencias de una recesión económica en Estados Unidos que se extienda a China e India (algo que no espera el consenso de momento). Pero estos recortes sólo serán temporales mientras no se resuelva el problema de la oferta, que no se soluciona de la noche a la mañana sino que exige grandes inversiones en un periodo largo de tiempo, proceso en el que estamos aún más cerca del principio que del final.
Jacobo Peñaranda, Gestor de fondos de Barclays Wealth Managers España