Para invertir

Fusiones en un mercado incierto

La banca espera que la actividad corporativa se mantenga, aunque a un ritmo más pausado. Aún se está a tiempo de invertir en busca de movimientos futuros

En los últimos años han sido muchos los inversores que se han beneficiado de las fuertes revalorizaciones de empresas afectadas por operaciones corporativas y por las sustanciosas primas pagadas cuando esos movimientos acababan en opas. En el mundo existen decenas de casos, y en España los más recientes han sido los de Endesa y Altadis. Es un método de inversión que da rápidas alegrías difíciles de obtener de otro modo, aunque nunca ha estado exento de riesgos. Pero la ralentización económica y la crisis financiera han cambiado el panorama. Los bancos han cerrado el grifo y la etapa del dinero fácil y barato ha concluido, mientras la desconfianza y la aversión al riesgo son los factores dominantes.

El declive en la actividad corporativa comenzó a vislumbrarse en el último trimestre de 2007, aunque las cifras no lo reflejaron aún. El volumen de adquisiciones y fusiones anunciadas en Europa alcanzó en este periodo los 350.298 millones de euros, casi 20.000 millones más que entre octubre y diciembre de 2006, según los datos de Thonsom Financial. Muchos de estos proyectos, sin embargo, han quedado aparcados y, de momento, no se han materializado. Con el arranque de 2008 han llegado ofertas mareantes y mediáticas, como la recibida por Yahoo, la pugna por el control de Rio Tinto o la que se larva sobre el futuro de Iberdrola. Las empresas no descartan las compras para crecer, aunque desde enero, las operaciones anunciadas en Europa ascienden a 65.759 millones de euros, frente a los 122.655 millones entre enero y febrero de 2007.

En este contexto, los expertos señalan que, al menos en los próximos meses, las compras y opas no impulsarán las Bolsas como lo hicieron en años anteriores; la alegría con la que se plantearon algunas adquisiciones es ya un tema del pasado. 'Van a registrarse operaciones, porque todavía es necesaria la consolidación empresarial en algunos sectores y, además, hay compañías baratas después de las correciones bursátiles, pero no todos van a poder ser compradores', señala Javier Rapallo, director de Corporate Finance de Deutsche Bank.

La necesidad de crecer vía compras y la caída de las valoraciones son factores que mantendrán el pulso de las operaciones empresariales

En su opinión, la reticencia del mercado de capitales a aportar dinero hará que sólo las empresas más saneadas, con liquidez, ingresos estables y poco afectadas por la ralentización puedan salir de compras.

La banca de inversión, cuyo grueso del negocio descansa en los ingresos generados por las fusiones y adquisiciones, es consciente del cambio de escenario. 'El negocio en private equity -capital riesgo- está parado. Se han hecho algunas operaciones, pero con unos niveles de apalancamiento mucho más bajos de lo habitual y con mayores exigencias de fondos propios. Para compensar esta situación, la actividad se está dirigiendo a mercados más arriesgados como Turquía', comenta el máximo responsable de un banco de inversión.

Los expertos reconocen que les ha sorprendido la larga duración de la crisis y no vislumbran su final hasta la segunda mitad del año. 'El mercado financiero está cerrado, sobre todo porque la crisis ha afectado a la confianza de las empresas. Hasta que ésta no se recupere y se lleven a cabo algunas operaciones grandes con éxito, las aguas no volverán a su cauce', comentan.

Pese a este panorama, ¿es posible que el pequeño inversor se beneficie aún de posibles opas y fusiones? Para Alicia Jiménez, de Self Trade, puede ser una oportunidad porque hay valores muy baratos, como los grandes bancos, Iberia y casi todas las pequeñas empresas. Afirma que existe riesgo de que sigan cayendo, aunque es cierto que cuando comienzan las operaciones corporativas ya puede ser tarde las subidas son subidas.

Las turbulencias han endurecido los requisitos. Jorge Riopérez, socio director de Corporate Finance de KPGM, destaca que los precios que se pagarán por las adquisiciones van a estar más ajustados, en línea con lo que está ocurriendo con las caídas bursátiles. 'La actividad corporativa va a ser aún relevante, pero la crisis está modificando profundamente las condiciones de financiación', afirma. Riopérez cree que habrá dinero para adquisiciones y que los bancos volverán a conceder préstamos, pero no como lo hacían antes de la crisis subprime (hipotecas de alto riesgo): 'El dinero saldrá de sus balances, no de la colocación de la deuda entre otros operadores, por lo que se volverá al sistema tradicional de revisión de los riesgos'.

En cierto sentido, la lógica vuelve al mercado. Y Pablo Granero, de Consulnor, que considera que invertir con las opas como guía es una estrategia compleja, da alguna pista en tiempos de menor efervescencia: 'Es mejor invertir por fundamentales. Y si en el camino nos encontramos con una opa, aún mejor'. Pablo Cervera, de Atlas Capital, añade que ahora se es más exigente. 'Las empresas buscarán competidores que estén bien posicionados, y además ya no se van a pagar, como hasta ahora, a múltiplos como siete o más veces el Ebitda'.

Menos operaciones, menos caras y más control del riesgo en los préstamos. Y más calma. Pero sin dramatismos. En esta línea incide Joseba Granero, que considera que la necesidad de diversificarse para estar menos expuestos a los ciclos económicos impulsarán nuevas operaciones nacionales, europeas y transoceánicas. Se trata de una cuestión de tiempo. 'Poco a poco los bancos ganarán confianza', señala Guillermo Arbolí, socio de N+1. Apunta que, aunque la crisis generará también algunas oportunidades, por el momento sólo saldrán adelante las operaciones protagonizadas 'por compradores industriales en sectores estratégicos con un apalancamiento reducido o las diseñadas por private equity o family offices cuya intención sea entrar en el capital de una compañía en minoría'.

Fondos soberanos, actores en alza

Si la dificultad para realizar operaciones muy apalancadas -basadas en la deuda- quita protagonismo a las sociedades de capital riesgo, la progresiva irrupción de los fondos soberanos de China, Singapur, Noruega, Arabia y Emiratos Árabes Unidos, entre otros, anima los mercados. Sin ir más lejos, la oferta de uno de estos fondos han parado la caída libre de la inmobiliaria Colonial.

Es éste uno de los argumentos que cita Jorge Riopérez, de KPGM, para indicar que a la actividad corporativa le queda recorrido. 'Estos fondos Protagonizan adquisiciones y aportan flujos de capital', concluye.

La trayectoria de estos fondos muestra que generalmente son accionistas pasivos de largo plazo, que no intervienen en la gestión ni buscan tomar el control de las compañías. Pero su elevada liquidez está siendo determinante, en especial en la salvación de entidades afectadas por la crisis financiera. Qué habría pasado en Wall Street sin la intervención de estos fondos, se preguntaba recientemente Mohamed Al-Erian, vicepresidente de Pimco.

Sus criterios de inversión diferentes -en el caso de Noruega se centran en preservar su sistema nacional de pensiones- se ponen de manifiesto al ver en qué compañías tienen participaciones. Cuentan con presencia en banca (Deutsche Bank), sociedades bursátiles (Euronext), empresas automovilísticas (Ferrari) e, incluso, en sociedades de capital riesgo, como Carlyle.

Varios sectores en la diana

Asumiendo el fin del boom, y que las transacciones se enfrentarán a dificultades, los expertos creen que algunos sectores y empresas están más cerca del punto de mira de posibles compradores.

Eléctricas. Son citadas por casi todos los analistas, que esperan los primeros movimientos en dos o tres meses, cuando se forme el nuevo Gobierno español. Alicia Jiménez, de Self Trade, señala que se trata de una reacción ante el avance de otros operadores europeos: EDF entraría en Iberdrola tras la toma de Endesa por EDF. Pero añade que estas acciones no están ya baratas, tampoco Gas Natural y Fenosa que se verían implicados en este proceso. Joseba Granero, de Consulnor, afirma también que la reestructuración no ha terminado.

Financiero. Es uno de los sectores nombrados por Javier Rapallo, de Deutsche Bank. Especialmente la banca mediana por la necesidad de consolidación. Y Jorge Riopérez, de KPGM; cree que los bancos más saneados, como los grandes españoles, podrán participar de un inevitable proceso de concentración. De momento, Crédit Agricole ha iniciado la pugna en Bankinter con el ex presidente, Jaime Botín, para hacerse con la entidad.

Inmobiliarias. Serán operaciones para asegurar la supervivencia o de venta de activos. Pero Joseba Granero recuerda que, tras las fuertes caídas, el fondo estatal de Dubai negocia con Colonial y que el inversor Ram Bhavnani ha aumentado su participación en Renta Corporación.

Tecnológicas, medios y salud.En el sector tecnológico se prevén movimientos y no sólo por el efecto Yahoo. Asimismo en medios de comunicación -se cita a Vocento-, mientras que en farmacia, desde Ahorro Corporación, se habla de Faes.

Smalls caps. Alicia Jiménez prevé movimientos a medio plazo y añade que casi todas están baratas.

Bolsa

Endesa: La pugna por la eléctrica desató el furor en Bolsa. Llegó a revalorizarse más de un 123% entre septiembre de 2005, cuando Gas Natural presentó una oferta por la compañía, y los máximos alcanzados en abril de 2007, de 40,25 euros.

Altadis: Ha sido otro de los valores que ha dado alegrías a los accionistas, aunque ahora ha sido excluido de Bolsa. Su cotización escaló entre marzo y mayo del pasado año casi un 31%, gracias a la opa de Imperial.

Iberia: Las expectativas de que la aerolínea pudiera ser objeto de una opa, después de que varios grupos manifestaran su interés, catapultó al valor hasta los 4,11 euros por acción el pasado abril. El viernes cerró a 2,35.