¿Euforia?
Una de las estrategias más comentadas de la etapa de Alan Greenspan al frente de la Fed era que antes de la celebración del Comité de Mercado Abierto (FOMC) 'convencía' a sus distintos miembros sobre la decisión a tomar, de tal forma que en la fecha de la reunión se observaba un contundente consenso. La política monetaria no sólo es eficaz por los movimientos en los tipos de interés (y por la gestión de la cantidad del dinero, como hemos visto recientemente) sino también por su credibilidad y la confianza que genera.
El recorte de 50 puntos básicos de la Reserva Federal ha introducido dosis de euforia en los mercados financieros, a pesar de que la magnitud de la rebaja podría haber sido interpretada como un elemento de riesgo: ¿por qué se muestra tan contundente si hace sólo poco más de un mes confiaba en el ciclo?, ¿acaso cuenta con algún indicador muy negativo que sólo ella conoce?, ¿por qué 50 puntos básicos si persisten los riesgos al alza para la inflación? El hecho de que haya habido unanimidad en la decisión (en el FOMC ya no está Lacker, que hasta diciembre del pasado año votaba subidas) se ha interpretado de forma favorable: no hay disensiones en el seno de la Fed en un momento tan importante como éste y, así, el sesgo más pragmático se ha impuesto al más ortodoxo.
El recorte de tipos ha coincidido con la publicación de unos resultados de Lehman Brothers por encima de lo esperado, por lo que la interpretación de la espectacular subida de las Bolsas debe analizarse con cautela. Y más aún si tenemos en cuenta el tímido saldo positivo en el año de los índices y, lo que es más importante, de un importante número de fondos de inversión (según el índice AFI de fondos de renta variable euro, sólo un +0,4%). Las intensas caídas de las Bolsas de julio y, especialmente, de agosto llevaron a muchos gestores a adoptar posiciones defensivas en sus carteras, lo que les impidió aprovecharse de las posteriores subidas. Ahora nadie se quiere perder el rally alcista, conscientes de que tal vez en estos días, al rebufo de la decisión de la Fed y de la euforia generada, se puede 'hacer el año en apenas unos días'.
Advertimos de los riesgos de esta situación, ya que podría derivar en intensas caídas cuando esta tipología de inversores decida que ya no quiere asumir más riesgo y que con un 5% de rentabilidad en el año (por ejemplo) es más que suficiente. Más apetito por el riesgo pueden perder si las dudas sobre el impacto del suprime persisten y si recuerdan que, como se ha comprobado este verano, los sistemas cuantitativos más o menos automáticos de contención de pérdidas no funcionan del todo. No hay mejor manera de cubrir que vendiendo (o, como mucho, comprando puts).
Y es que las próximas semanas podrían ser muy complicadas. Por un lado, porque los indicadores económicos que se publiquen serán los correspondientes a agosto, es decir, en plena tormenta financiera, con el efecto negativo que sobre el crecimiento ha podido tener. Y porque, además, los indicadores de inflación van a mostrar un importante repunte como consecuencia del efecto base del petróleo. El año pasado, tras los máximos de agosto (78 dólares el barril) asistimos a una cesión hasta la zona de los 60 dólares. Ahora, el crudo sigue marcando máximos históricos (ha superado los 82 dólares) y provoca una variación interanual del componente de energía del 20%, lo que impulsará al IPC en EE UU hasta cerca del 4% a finales de año y al 2,5% en la zona euro.
Aunque ya hemos comprobado que si hay riesgos para el crecimiento la inflación pasa a un segundo plano, conviene advertir del potencial repunte del tramo largo de la curva de tipos si se cumple nuestro escenario para el crecimiento de los precios. No sería buena noticia para las Bolsas y sería, de nuevo, una tentación para los gestores globales sustituir Bolsa por bonos.
Por último, y aun siendo consciente de que mi sesgo negativo contrasta con la euforia actual, los problemas en el mercado interbancario continúan sin resolverse, como muestra que el euribor a 12 meses cotice en el 4,70%, mientras que el call money swap al mismo plazo lo haga al 4,15%. Persisten esos 55 puntos básicos de diferencial achacables a la percepción del riesgo de crédito interbancario que apenas se ha moderado desde mediados de agosto. Mientras este diferencial no se estreche hasta 5 puntos básicos, la señal de alarma debe seguir encendida.
David Cano Martínez. Socio de Analistas Financieros Internacionales