Anticipaciones
Algunos sobresaltos en las cotizaciones bursátiles en varias ocasiones durante la pasada primavera han tenido como consecuencia un cierto cambio en las expectativas publicadas que parecen anticipar ahora la inversión de la tendencia en el ciclo que atraviesa la economía española.
Es verdad que estos episodios han sido recurrentes en los últimos meses, pero también es cierto que en la mayoría de las ocasiones han venido propiciados por acontecimientos como los movimientos de los tipos de interés a largo, recientemente, u otros fenómenos externos a la economía española, como la crisis de las instituciones del crédito hipotecario subprime en EE UU o una caída abrupta de la Bolsa en China que, por su carácter global, han tenido efectos parecidos en las demás Bolsas del mundo.
De manera que si tales perturbaciones fueran indicaciones de un cambio de tendencia, ésta tendría lugar a nivel global y no sólo, o no particularmente, en el caso de la economía española, como algunos parecían señalar. Sin embargo, sin descartar que la subida de los tipos de interés a largo plazo (a la de los de corto plazo no le queda recorrido en EE UU y tan sólo un poco en Europa) sigue siendo una fuente de incertidumbre, la mayoría de los observatorios económicos internacionales han confirmado recientemente sus revisiones al alza del crecimiento mundial para este año y mantienen sus previsiones de alto crecimiento para 2008. Por lo tanto, parece un poco exagerado hablar en estas condiciones de ningún cambio de tendencia dramático en la marcha de la economía mundial por el momento.
Al margen de estos sobresaltos de alcance global, en el caso de España tuvo lugar otro de carácter específico. Me refiero a la crisis bursátil de la compañía Astroc que arrastró en mayor o menor medida las cotizaciones de otras empresas inmobiliarias y afectó negativa aunque transitoriamente a algunas de las grandes empresas constructoras españolas, hoy muy diversificadas tanto en su actividad principal (energía, servicios, concesiones de transportes, etcétera) como en el área geográfica donde realizan sus negocios. En realidad se trataba de la explosión de una burbuja que se había formado mediante compras de unos pocos agentes económicos a precios artificialmente hinchados y que no pudo resistir la primera defección significativa del juego de compras al alza por parte de uno de ellos, derrumbándose su cotización.
Sin embargo, esto que podría haber sido un acontecimiento relativamente aislado fue interpretado como la primera señal de una caída de precios del mercado inmobiliario (que no se ha producido ni en oficinas ni en primeras viviendas y apenas hay casos en segundas residencias) que habría de ser seguida de una caída de la actividad en la construcción en general (donde ni las viviendas iniciadas durante el primer semestre ni la obra pública muestran signos de deterioro aunque sí ligeras desaceleraciones, como muestra el crecimiento de la inversión en el primer trimestre de 2007 de un 5,6%, una décima menos que el registrado en el último trimestre de 2006) a la que habría de seguir, en ausencia de la actividad constructora no sustituida como motor de crecimiento por otras actividades (a pesar del fuerte crecimiento de las exportaciones y de la inversión en bienes de equipo reflejado en las cifras del primer trimestre), un inevitable cambio de tendencia en el ciclo económico de España.
Como puede verse, se trata de una conclusión precipitada basada en una anticipación de sucesos que de momento no se han producido y que, sin embargo, parecen darse por descontados por algunos analistas en el mercado. Como consecuencia de ello, algunos que venían recomendando no invertir en la misma proporción en valores españoles, habida cuenta de la recuperación europea y el retraso en el auge de los diversos índices bursátiles europeos con respecto del Ibex desde 2003 para aquí -lo que parecía una consideración razonable-, han pasado a recomendar la venta de algunos de ellos, contaminando así algunos valores con perspectiva de beneficios muy razonables con el vértigo producido por otros cuyo PER estaba por encima de lo que parece ser sostenible.
Pero eso no es lo peor. Lo peor es esa sensación que algunos quieren extender de que el éxito español ya se ha terminado y que los fundamentos del mismo eran artificiales e insostenibles, olvidando lo que representa una tasa de formación bruta de capital fijo en el 30% del PIB -10 puntos por encima de la media europea y una de las más elevadas del mundo- o la adición de tres millones de trabajadores nuevos (muchos de ellos emigrantes) al empleo en nuestro país en cinco años; es decir, olvidando el aumento gigantesco de capital y trabajo a disposición de la economía española para su crecimiento futuro.
Cuando escribo este artículo, el Ibex, con un crecimiento acumulado desde del 31 de diciembre del año pasado del 7,3%, inferior obviamente al del Dax de Alemania y al del índice Dow Jones en EE UU, sigue, sin embargo, creciendo ligeramente por encima de lo que se preveía para el conjunto de los 12 meses (en torno al 9% o 10%), aunque reflejando tasas negativas en inmobiliarias y algunas constructoras así como en algunas otras empresas (en total, 12 de 35), corrigiendo algunos excesos de valoración, pero sugiriendo en última instancia que las perspectivas de beneficios, claramente positivas, justifican una evolución en general favorable del índice más representativo de la inversión de renta variable en España. Ello es normal si tenemos en cuenta que el PER de los grandes valores españoles (Santander, Telefónica y BBVA) oscila entre el 11,6 y el 14,2, sin que haya experimentado cambios significativos en los últimos años y lejos por tanto del peligro de ningún tipo de burbuja.
Ciertamente habremos de conocer tiempos peores en la economía española. Las fluctuaciones económicas, aunque mucho más amortiguadas que en el pasado, no han desaparecido de nuestro mundo y los shocks positivos que la entrada en funcionamiento del euro representó para la economía española no van a durar eternamente (de hecho, se pueden ya dar por agotados en este contexto de repunte de los tipos de interés y de excesivo fortalecimiento del euro). No obstante, el despegue de la economía europea y el buen ritmo de la economía mundial son el mejor contexto para que, de manera suave, la desaceleración gradual de la actividad de la construcción y de la rentabilidad de la inversión inmobiliaria sea compensada por el crecimiento en las exportaciones y el aumento de la capacidad productiva en industria y servicios, como en realidad viene sucediendo.
Carlos Solchaga. Ex ministro de Economía