¿Un mundo sin inflación?
Me surge de nuevo esta pregunta tres años después de que hubiéramos superado los miedos a la deflación. ¿Lo recuerdan? La consecuencia más clara fue el fuerte recorte de tipos llevado por los bancos centrales, especialmente la Reserva Federal (Fed), ante su percepción de que lo peor con respecto a la deflación y recesión económica mundial estaba por llegar.
Nada más lejos de la realidad, al menos con respecto al segundo punto. La economía mundial ha experimentado en estos últimos años su mayor crecimiento en más de dos décadas, lo que ha llevado a las autoridades económicas internacionales a buscar infructuosamente ejemplos pasados de semejante fortaleza. De tal forma que se ha pasado de las expresiones de sorpresa sobre la solidez del crecimiento a advertir sobre los riesgos que puede presentar en el futuro.
Sí, se considera que hay numerosos riesgos que lo amenazan, sin que los mercados lo valoren de forma adecuada. De la consideración sobre la complacencia de los mercados hasta la asunción de que hay que tomar medidas para hacer más llevaderas las consecuencias si alguno de estos riesgos se materializa. ¿No responde a esta razón la obstinación de muchos bancos centrales sobre la necesidad de seguir subiendo los tipos de interés? Claro que siempre se centrará en los riesgos de inflación en un momento, como el actual, en que la inflación mundial comienza a ofrecer indicios de moderación.
Bien, siempre se podrá decir que el hecho de que la inflación esté controlada ahora no es garantía de su moderación futura. De acuerdo. Es demasiado costoso asumir un entorno a futuro de baja inflación cuando el entorno económico sigue siendo de fortaleza y cuando los excesos derivados de una elevada liquidez son visibles día a día en los mercados. Pero la evidencia sigue siendo clara sobre la inflación: su moderación ahora se ve profundizada por la caída de los precios externos.
A pesar de las advertencias por su evolución futura, la alusión de los bancos centrales a la estabilidad y moderación en las expectativas de inflación se ha convertido en algo habitual en los comunicados de política monetaria. ¿Alguien lo habría esperado tras los shocks de precios de las materias primas? Probablemente no. Incluso algunos economistas lo argumentan, en parte, en que las subidas de los precios de las materias primas simplemente han corregido en una muy pequeña parte la pérdida de su valor durante la década de los noventa.
Pero hay otros factores que no podemos pasar de largo: la desregulación y mayor competencia de mercados, la inmigración y la moderación salarial. También, claro, la credibilidad de las políticas monetarias, algo más complejo de medir, cuando los otros tres factores sí han sido más tangibles. ¿Cómo no achacar a la moderación de los salarios parte del fuerte repunte de los beneficios? ¿Y a la apertura de mercados el fuerte repunte del comercio mundial? Sin olvidarnos de su reflejo en la inmigración, consecuencia indirecta de un proceso de globalización que en muchos casos se traduce en mayores desigualdades sociales entre zonas económicas.
La economía china se ha convertido para muchos en la clave detrás del fuerte crecimiento mundial y la moderación de la inflación. China genera demanda, especialmente entre los países menos desarrollados. Y exporta desinflación hacia los países desarrollados. Bien, también exporta capitales de forma que el modelo de fuerte crecimiento mundial liderado por la demanda norteamericana (pero financiada por los países emergentes) se mantiene. Todo muy claro. O completamente confuso.
No, no buscar analogías con el pasado. Y tanta incertidumbre hacia el futuro obliga a tratar de ordenarla por las autoridades. Me refiero a los bancos centrales, cuando los Gobiernos bastante hacen con buscar la neutralidad de la política fiscal favorecida por un aumento inesperado de los ingresos. La actuación de los bancos centrales parece ahora clave. En algunos casos advirtiendo de que la volatilidad en los mercados es demasiado baja. Baja volatilidad, en un contexto de elevada incertidumbre, puede llevar a generar asunción de riesgos entre los inversores que sean difíciles de asumir en el futuro. Inflación de activos, financieros o de otro tipo. Por otro, considerando que la inflación real no ha muerto sino que simplemente ha quedado compensada a corto plazo por todo el conjunto anterior de factores con un carácter más coyuntural que estructural.
Claro que sin olvidar que la existencia de una elevada liquidez y elevado crecimiento es, a medio plazo, el mejor caldo de cultivo para que la inflación repunte. Y posiblemente tengan razón. Aunque tal vez se equivoquen de nuevo.
José Luis Martínez Campuzano. Estratega en España de Citigroup