Ningún comentario sobre el dólar
La práctica es no hacer referencias sobre las monedas cuando en el G-7 se debaten temas generales. También cuando se prepara una cumbre de jefes de Estado'. De esta forma se despachó el ministro de Finanzas británico ante una cuestión sobre la ausencia de referencias a la reciente subida del dólar en el comunicado de la reunión, el pasado fin de semana.
Del mismo modo, también sorprendió que el propio secretario del Tesoro de EE UU rechazara hacer comentarios sobre el tema. Ni siquiera su ya habitual de que las 'autoridades norteamericanas defienden un dólar fuerte'. Una afirmación que ahora tiene todo el sentido, considerando cómo la moneda norteamericana se ha apreciado cerca de un 10% desde sus niveles bajos a finales de 2004. Para muchos, esta ausencia de valoraciones ya es en sí una afirmación tácita sobre las ventajas de su subida. Al fin y al cabo, ¿a quién le perjudica ahora que el dólar se aprecie?
Sí, a las autoridades norteamericanas. Al menos muchos identificaron al Gobierno de EE UU como el principal detonante de la caída del dólar dos años atrás. Era lógico: la corrección del déficit por cuenta corriente tendría que venir de un descenso del dólar. Claro que la realidad suele ser mucho más compleja. Así, más tarde descubrimos que el abaratamiento de las exportaciones de productos norteamericanos no es suficiente para disparar su demanda. También es necesario que la demanda interna del resto del mundo crezca con fuerza. Esto no ha ocurrido.
Las autoridades de EE UU están menos preocupadas por el déficit corriente que por su financiación
Más aún: para muchos países, especialmente los europeos, la subida del euro ha llevado a debilitar sus economías, con el consiguiente debilitamiento de su demanda de productos norteamericanos. Muchas empresas europeas han debido sacrificar márgenes, absorbiendo el diferencial de tipo de cambio, para no perder cuota de mercado. Y en EE UU toda esta contención ha permitido que el impacto en la inflación de la caída del dólar haya sido más que moderada.
Yo prefiero verlo desde otro punto de vista. Así, la caída del dólar desde 2002 abarató las inversiones internacionales en el mercado de capitales norteamericano. Y la amplitud de los superávit en la balanza financiera de los países asiáticos, en muchos casos con sus monedas vinculadas al dólar, ha hecho el resto: los flujos de capital hacia los activos en dólares han superado con creces al déficit por cuenta corriente. Una situación que podría continuar en estos momentos, cuando se espera un flujo neto de entradas en abril de más de 75.000 millones de dólares frente a un déficit corriente promedio mensual de 62.000 millones.
En definitiva, las autoridades de EE UU probablemente están menos preocupadas por el déficit corriente que por su financiación. Y dentro de esta línea de pensamiento, ahora se refieren abiertamente a una combinación de factores que podría resolver el déficit. El más importante sería lograr un aumento del ahorro de las familias y de la propia Administración norteamericana. John Snow reconoció, tras la cumbre del G-7, que se deben tomar medidas adicionales en el caso de las finanzas públicas, cuando Alan Greenspan advirtió en su presentación ante el Congreso la semana pasada sobre las consecuencias negativas a medio plazo en caso de no hacerlo.
Pero también es preciso que el resto del mundo aumente su demanda interna. Aquí son la zona euro y Japón los que deben tomar medidas, cuando sus economías son en estos momentos las más dependientes del crecimiento internacional. Y por último también debe depreciarse el dólar, pero enfocándose en las monedas que hasta ahora se han beneficiado de su caída. En este caso parece haber sólo un culpable: la moneda china.
De nuevo, ¿por qué Snow no enfatizó en el G-7 que el yuan chino debe apreciarse? Ha sido algo tan recurrente los últimos meses que llama la atención que dejara pasar la oportunidad. Sabemos que el secretario del Tesoro de EE UU tuvo un encuentro de más de media hora con su homólogo chino, sin que al final hubiera una conferencia conjunta. Y esto ocurre cuando en un periódico chino se ha publicado en los últimos días que las autoridades preparan una reforma en el sistema actual de tipo de cambio fijo frente al dólar por otro que tomará como referencia una cesta de monedas. Un cambio demasiado radical para ser cierto, al menos a corto plazo. Pero también un cambio que llevaría a una redenominación de las reservas de divisas en China, ahora mayoritariamente en dólares. Y también en los países del entorno, dada la influencia económica que ahora tiene China en la zona. Esto tendría consecuencias negativas tanto para los nuevos flujos de capital hacia EE UU como para la estabilidad de sus activos de renta fija, ahora cerca de los niveles mínimos de rentabilidad de los últimos años. No creo que el Gobierno norteamericano estuviera feliz con esta posibilidad.
Nosotros esperamos que el cruce euro-dólar se estabilice a muy corto plazo entre 1,17-1,19 dólares por euro, aunque ya los analistas técnicos avanzan que puede corregir hasta niveles de 1,10 a fin de año. ¡Qué cambio de perspectivas cuando a finales de 2004 se especulaba con la posibilidad de una subida hasta niveles de 1,40-1,60! El razonamiento para la subida del dólar es cíclico; el utilizado para especular contra el euro es más fundamental, como es ahora la incertidumbre sobre las perspectivas económicas y políticas para la UE a medio plazo. Incluso se utiliza como argumento a favor del dólar la estabilidad en el déficit por cuenta corriente, cuando los últimos datos muestran cómo este año podría elevarse al 6,7% del PIB (hasta el 7,2% en 2006). Son números demasiado importantes como para confiarse.
De hecho, nosotros mantenemos la posición de un paso del tiempo negativo para el dólar. No sé cuál será el detonante de su caída en el futuro, aunque todo apunta a que tendrá que ver con China. Con la negativa de las autoridades chinas a apreciar su moneda o precisamente todo lo contrario. Incluyendo en este último punto la pérdida de atractivo de las inversiones en dólares, cuando la financiación del déficit puede llegar a requerir más de 800.000 millones de dólares del exterior el próximo ejercicio. Mucho dinero. Esperamos que el euro suba por encima de 1,30 dólares a final del año. Y no se sorprendan: el año pasado ya tuvo un comportamiento similar.