COLUMNA

Llegó la hora del ajuste cambiario

El G-7, que hoy se reúne en Washington con China como invitado especial, ha perdido mucha credibilidad desde las grandiosas declaraciones de hace un año en Dubai. Según el autor, ha llegado el momento de aceptar una depreciación generalizada del dólar que contribuya a la corrección de los desequilibrios globales

Hace 12 meses, la reunión del G-7 en Dubai abrió un proceso de intensa volatilidad en los mercados cambiarios internacionales. La introducción en el comunicado de los conceptos de 'flexibilidad cambiaria' y 'mecanismos de mercado', junto con la rápida apreciación del yen el día anterior a la reunión, indujeron un proceso de rápida depreciación del dólar que culminó, tras múltiples llamadas a la estabilidad y sustanciosas intervenciones -verbales o monetarias- por parte de varios bancos centrales, tras la reunión del G-7 en Boca Ratón en febrero de este año.

Un año después, nada ha cambiado: los tipos de cambio están aproximadamente donde estaban en septiembre de 2003 -es irónico que el yen, una de las monedas culpables, esté exactamente donde estaba la semana anterior al G-7 de Dubai- y los desequilibrios globales no sólo no se han resuelto, sino que se han acentuado. Los déficit por cuenta corriente y fiscal de EE UU han aumentado, la tasa de ahorro de las familias americanas ha continuado su caída, los países asiáticos siguen acumulando reservas, y Europa sigue sin generar demanda interna. Parece que fue ayer.

La reunión de hoy puede servir como prueba para que China participe de manera permanente en el G-7

Las paradojas a las que llevan estos desequilibrios son múltiples. Por ejemplo, ¿cómo es posible que los tipos de interés reales a largo plazo en EE UU estén por debajo de los europeos o japoneses, dos economías con altos niveles de ahorro? La respuesta es sencilla: la distorsión de precios generada por la intervención masiva en los mercados cambiarios de los bancos centrales asiáticos impide que los mecanismos autocorrectores de los desequilibrios entren en funcionamiento. ¿Cómo es posible que los beneficios empresariales en EE UU hayan aumentado un 77% desde 1995, y que la capitalización bursátil haya aumentado un 265% en el mismo periodo? La respuesta es la misma, ya que los tipos de interés americanos artificialmente bajos posibilitan este tipo de valoraciones.

Un sector del mercado dice que todo esto es sostenible ya que, si Asia está dispuesta a financiar el consumo americano a cambio de mantener tipos de cambio infravalorados, es un acuerdo mutuamente beneficioso. Puede ser, pero no ad infinitum. Además de razones puramente macroeconómicas -este tipo de políticas producen inevitablemente inflación, sea de precios o de activos- hay una razón mucho más sencilla: a fuerza de acumular reservas, China posee ya casi un 10% de la deuda pública americana. ¿A qué nivel se convierte en una cantidad intimidatoria desde el punto de vista geopolítico? Chistes con las autoridades chinas amenazando a los EE UU con vender toda su deuda de un golpe si intervienen en el conflicto de Taiwan están empezando a circular, y seguro que no son del agrado de la Casa Blanca.

La situación se hace pues cada vez más tensa. El retraso en el proceso de ajuste sólo amplifica la necesaria depreciación del dólar, que según algunos cálculos requeriría un 20% adicional. Las llamadas a una solución coordinada, por tanto, se multiplican. Por desgracia el G-7 ha perdido mucha credibilidad: tras las grandiosas declaraciones de Dubai uno de los signatarios -Japón- intervino de manera exhaustiva en los mercados y, a pesar de ello, nunca fue declarado 'manipulador de monedas' en el informe trimestral que el Tesoro americano manda al Congreso. Además, las llamadas al 'resto de regiones' para que flexibilizaran sus tipos de cambio sonaban como gritos al viento, ya que ninguno de estos países -principalmente China- participaba en estas discusiones.

Por ello la participación de China en este G-7 ha despertado expectativas. Dichas expectativas son infundadas, al menos en lo que respeta a un cambio inminente del régimen cambiario chino, pero alientan la posibilidad de que China participe de manera regular en el G-7. Esta vez participa como invitado especial, pero la intención es que sirva como prueba para una participación permanente. En ese caso se abriría la puerta a una discusión coordinada entre los principales actores mundiales y a la posibilidad de un intercambio creíble de iniciativas económicas, sobre todo una vez que concluyan las elecciones americanas.

Hasta ahora, la explicación de la falta de acción en el seno del G-7 es que con las economías mundiales en situación precaria nadie arriesgase a dar el primer paso. Pero la situación es distinta hoy con respecto a hace 12 meses. EE UU ha comenzado el proceso de tensionamiento monetario y el riesgo de deflación ha desaparecido del debate. Europa está creciendo, y el BCE se muestra muy confiado en las perspectivas económicas europeas, hasta el punto de haber anunciado un sesgo alcista.

De manera similar, el Banco de Japón lleva meses lanzando mensajes muy optimistas respecto al panorama económico japonés, y ha iniciado la discusión sobre cómo abandonar la política de tipos de interés cero. Claramente ha llegado el momento de aceptar una depreciación generalizada del dólar que contribuya a la corrección de los desequilibrios globales, y los mercados parecen haberlo entendido. El FMI lo dijo bien claro esta semana: si no se avanza en la resolución de los desequilibrios ahora que la situación económica ha mejorado, el mundo será mucho más vulnerable a los shocks que inevitablemente le afectaran en el futuro.