El ciclo y los mercados

En el año 1933, en su libro titulado El dinero de otros, ya decía el juez Louis Brandein que no debemos tener demasiada fe en las bondades de la legislación, ya que los remedios institucionales son aptos para ser controlados por el enemigo, y convertirse en instrumentos de opresión.

Un aspecto importante de la regulación de los mercados financieros, ignorado con frecuencia, es su ciclicidad. Y en particular, la arritmia e injusta preeminencia del ciclo político sobre el económico o bursátil. De hecho, durante las fases expansivas es muy difícil lograr suficiente consenso político a favor de la introducción de nuevas regulaciones.

Además, los políticos tendrán escaso incentivo en supervisar empresas exitosas. La percepción pública es la de que las empresas van bien, y no se quiere precipitar un estancamiento por la introducción de nueva legislación. Introducir la legislación es como luchar en una guerra preventiva, donde hay escaso incentivo para la recompensa política.

La regulación preventiva produce, a menudo, como reacción, un efecto expulsión en el sector privado

Por otro lado, durante esta euforia, las empresas son menos amigas de agruparse para restringir las reglas de competencia. Con una demanda en alza, su principal preocupación es mantener los motores a pleno rendimiento, no protegerse.

En contraste, en las recesiones, aumenta la petición de regulaciones intervencionistas. Primero, porque estas etapas son más proclives a escándalos, que minan la confianza pública en los mercados, y generan demanda política a favor de las intervenciones. Segundo, porque empeora la capacidad adquisitiva de las personas, reclamando alguna forma de tutela pública, y reduciéndose los costes percibidos por interferir en la labor del mercado.

Por último, pero no por ello menos importante, las posibilidades de expansión parecen menos atractivas, y las partes afectadas están más preocupadas en proteger su correspondiente cuota de mercado, mostrándose más sumisos ante normas intervencionistas.

Consistentemente con esta idea, la gran depresión fue seguida por una gran oleada de regulación (incluso la creación de la SEC) y, por la misma razón, recientes escándalos corporativos han propiciado la aparición de la Ley Sarbanes Oxley, a todas luces excesiva y apresurada.

El carácter cíclico de la regulación (postcrisis), supone, al menos, tres problemas:

¦bull; La regulación suele sobredimensionar las consideraciones expost, e infravalorar los argumentos exante. Por ejemplo, en medio de la deflación en el mercado de deuda, parecía mucho más importante el carácter ejemplarizante de la multa impuesta por los niveles excesivos de deuda que los efectos exante de condonar la deuda o sobre la propensión a prestar. Sin olvidarnos de que, en la mayoría de los casos, la regulación se hace protegiendo los intereses de los grupos sociales más poderosos, para los cuales las multas suelen ser asumibles y resultar baratas.

¦bull; Las necesidades políticas requieren de una respuesta rápida, que no permite estudiar en detalle el alcance de lo que sería la respuesta óptima. La Ley Sarbanes Oxley, ha tenido poco en consideración la evidencia empírica correspondiente.

¦bull; La regulación preventiva produce, a menudo, como reacción, un efecto expulsión en el sector privado. Consideremos, por ejemplo, la reciente ola de escándalos corporativos norteamericanos. La opinión pública se mostraba a favor de la intervención, no sólo a nivel político, sino también en el propio sector financiero. El legislador respondió, bastante bruscamente, con la Ley Sarbanes Oxley que, analizada en detalle, muestra cómo muy pocos de sus puntos hubieran contribuido a evitar los conocidos escándalos de las compañías Enron, Worldcom o Tyco.

Sin embargo, ha ganado la presión y la perentoriedad de hacer algo. En consecuencia, las empresas cotizadas consideran que cumplir estrictamente con lo contemplado en dicha ley es suficiente para la puesta a punto de sus sistemas de gobierno corporativo.

Nada más lejos de la realidad. Además de ello, los requerimientos se consideran excesivos y han sido numerosas las empresas (cotizadas o no) que se han mostrado en contra, manifestando estas últimas que era un factor disuasorio incluso más poderoso que la propia situación de los mercados a la hora de animarse a saltar al parqué. Su incremento en los costes tampoco compensaba los posibles beneficios inducidos a los accionistas vía transparencia.

La situación se torna incluso peor ante los recientes escándalos protagonizados por determinadas gestoras de fondos de inversión.

Las revelaciones de las prácticas de late trading y timing trading por parte de algunas de ellas ha minado la confianza en los fondos investigados, llevando a reembolsos masivos de sus partícipes.

El acuerdo sorpresa suscrito por el Fiscal General de Nueva York, Elliot Spitzer, vía compensación, materializando una reducción de las comisiones futuras, para evitar fugas de capital, ha contribuido poco a la disciplina de mercado, beneficiando a futuros suscriptores en detrimento de los damnificados.

En el caso de la energética estadounidense Enron, ante los problemas de Arthur Andersen, el Gobierno norteamericano, mediante su no intervención permitió una penalización mucho mayor por parte del sector privado (socios y competidores). El mismo juez Brandein hablaba de cómo la publicidad es recomendable como remedio para los males sociales y sectoriales.

Si la luz del sol es la mejor manera para desinfectar; la luz eléctrica el policía más eficiente, aunque también tenga sus limitaciones.

El ciclo político es una de ellas, y debe tenerse en cuenta antes de proponer legislaciones que no cumplen con el juramento hipocrático de la profesión médica, evitando matar moscas a cañonazos.