¿Deflación o inflación?
Hace menos de un año el gran peligro, tanto en EE UU como en la UE, era la deflación. Hoy está de nuevo en la inflación. El autor afirma que no parece posible que el mundo haya cambiado tanto en doce meses, y analiza las circunstancias que han llevado a esta situación
Si los marcianos estudiaran la política monetaria del planeta Tierra, seguramente a estas alturas estarían pensando que no tenemos las ideas muy claras. Hace tan solo un año Alan Greenspan mencionaba la probabilidad, mínima, de caer en una situación de 'deflación corrosiva', y la discusión entre los estudiosos de la Reserva Federal (Fed) se centraba en si deberían o no embarcarse en una estrategia de reducir los tipos a cero y comprar bonos del tesoro a largo plazo para aumentar la liquidez del sistema. La discusión en Europa se centraba en si Alemania corría el riesgo de deflación, y en si era posible que un país dentro de una unión monetaria pudiera caer en una espiral deflacionista. China se veía como el gran peligro deflacionista.
Un año después, China se ha convertido en una fuente de inflación, los mercados piensan que la Fed esta tardando demasiado en subir los tipos, y hay hasta quien argumenta que el BCE, a pesar del mínimo crecimiento de la zona euro, debería empezar a pensar en ajustar su política monetaria al alza. ¿En qué quedamos, cuál es el peligro, inflación o deflación? ¡No es posible que el mundo haya cambiado tanto en menos de 12 meses!
Dos eran los argumentos que sugerían que la deflación era una posibilidad real. Por un lado, la expansión de la oferta mundial generado por el gran aumento de la capacidad que suponen la incorporación de China e India al sistema de producción y de comercio internacionales. Con más de 2.000 millones de personas, y salarios más de 50 veces inferiores a la media del mundo desarrollado, estos dos países configuraban un núcleo mundial de producción a bajo coste. Por otro lado, el aumento potencial de la productividad generado por la revolución de internet y las nuevas tecnologías, junto al continuo avance en la capacidad de proceso de los microprocesadores, sugería un gran potencial de reducción de costes y de mejora de los procesos de producción. Tenemos por tanto un aumento permanente de la oferta mundial.
¿De donde viene la inflación? Por una parte, es el resultado del éxito de las medidas antideflación: una política monetaria muy relajada en EE UU (y en Japón), cuyo objetivo era precisamente elevar la tasa de inflación. Por otra parte, la fuerte demanda de materias primas proveniente de China genero un fuerte aumento de los precios de las mismas. Además, el fracaso de la regeneración de la producción petrolífera en Irak, junto con el aumento del riesgo geopolítico, ha generado precios del petróleo no vistos desde la primera Guerra del Golfo.
Tenemos por tanto un aumento transitorio de los costes de producción. ¿Por qué transitorio? Porque para que se transforme en permanente es necesario que las expectativas de inflación y los salarios aumenten también. Y dado el exceso de capacidad, y los todavía altos niveles de desempleo, es poco probable que este aumento de precios genere una espiral precios-salarios. En conclusión, a un aumento permanente de la oferta, y por tanto a una fuente permanente de desinflación, se le ha superpuesto un aumento transitorio de los costes. La demanda ha mejorado un poco, pero no lo suficiente para generar tensiones inflacionistas. ¿Cuál es el resultado final? Un mundo en una situación estructural de baja inflación, donde los riesgos a la baja todavía parecen más importantes que los riesgos al alza.
Porque si este aumento de los precios petrolíferos consigue abortar la recuperación de la economía mundial -no olvidemos que, históricamente, un aumento de los precios de las materia primas como el que hemos sufrido este año ha generado siempre una recesión-, el fantasma de la deflación retornara con fuerza una vez que los precios del petróleo se estabilicen y los efectos de base ejerzan una presión negativa sobre la inflación.
La conclusión del debate de los últimos años es que los bancos centrales saben como combatir la inflación, pero no tienen muy claro como combatir la deflación.
El episodio que narramos arriba ilustra con que facilidad se puede pasar de una situación a la otra. Esto es posible porque hay un cierto acuerdo informal en definir la estabilidad de precios como una inflación en torno al 2%. Este número es en cierta manera arbitrario, ya que no hay resultados teóricos o evidencia empírica concluyente que lo justifique. En mi opinión, además, la experiencia reciente demuestra que este nivel es demasiado bajo, ya que los riesgos son asimétricos. Una caída de la inflación al 1% representa un riesgo potencial mayor que un aumento de la inflación al 3%: con inflación al 1% un shock negativo puede poner la economía en deflación, ante la cual no sabemos muy bien qué hacer. Una drástica subida de tipos sería la reacción inmediata ante un aumento inesperado de la inflación por encima del 3%, y asunto arreglado. Una vez que se calmen los precios del petróleo, a lo mejor convendría revisar el concepto de estabilidad de precios.