El descenso del dólar
El dólar estadounidense retrocedió en 2003 un 16,5% frente al euro y un 9,6% frente al yen, si bien, sin las intervenciones del banco central japonés, la depreciación ante este último habría sido similar a la experimentada frente a la divisa europea. Frente a un índice que pondera las divisas por su volumen de intercambios comerciales con EE UU, el retroceso fue de 8,7%, el más profundo desde 1987.
Ello ha tenido un efecto positivo sobre las empresas exportadoras estadounidenses, a la vez que, por simetría, dificultaba las exportaciones de otros países hacia el área dólar, como ha ocurrido con Alemania, cuyo sector exterior tuvo un comportamiento muy negativo durante el año pasado, reduciendo las posibilidades de una recuperación económica. También los inversores estadounidenses en mercados de valores exteriores se han visto claramente beneficiados por la debilidad del dólar, pues a los buenos resultados ofrecidos por las principales Bolsas internacionales hay que añadir la ganancia obtenida al convertir en dólares las rentabilidades obtenidas en las divisas locales.
La depreciación se aceleró en los últimos compases del año y 2004 ha comenzado sorprendiendo a todos los analistas por la acentuación de dicho proceso. El euro se situó rápidamente en 1,28 dólares y amenaza con desbordar con facilidad dicho umbral.
Los inversores de EE UU en el exterior se han visto claramente beneficiados por la debilidad del billete verde
Esto es especialmente preocupante, pues en las fluctuaciones del tipo de cambio, como en las de tantas otras variables económicas, si bien el nivel alcanzado es indudablemente relevante, la rapidez con que se producen los cambios de nivel es importante porque afectan a las expectativas de los agentes. En el caso que nos ocupa, la aceleración en el descenso del dólar podría acrecentar significativamente las expectativas de depreciaciones adicionales, lo que podría mover a inversores internacionales a deshacer sus posiciones en dólares, añadiendo así más presión depreciadora.
Las mayores incógnitas conciernen actualmente al nivel en que el dólar podría estabilizarse respecto al euro, así como al proceso que seguirá el tipo de cambio durante el año, al hilo de lo que se presume como un ciclo alcista de tipos de interés. Es muy difícil estimar cuál pueda ser el nivel de equilibrio de un tipo de cambio y, de hecho, es fácil justificar las desviaciones habitualmente observadas en series históricas respecto de referencias teóricas como la denominada paridad del poder adquisitivo.
Si, por el contrario, nos centramos en las posibles fluctuaciones del tipo de cambio del dólar frente al euro, podemos decir que los mercados están a la espera de un umbral de referencia, que pudiera ser 1,30 dólares/euro, aunque nuestro secretario de Estado de economía llevaba ayer en estas mismas páginas dicha referencia a 1,35 dólares/euro.
La decisión del BCE de no debilitar el euro mediante un recorte en los tipos de intervención, así como de no comentar siquiera acerca de la rápida depreciación del dólar ha debido dar a los mercados una impresión de despreocupación que podría conducir a una caída rápida del dólar hasta los niveles citados en poco tiempo.
Esto es lo que genera ahora gran incertidumbre, pues hemos asistido con relativa tranquilidad a la caída del dólar en la confianza de que el posible inicio de un ciclo alcista de tipos de interés en EE UU en la segunda mitad del año propiciaría su recuperación. Todo parece indicar ahora, sin embargo, que el umbral de referencia de 1,30-1,35 dólares/euro se va a alcanzar antes del repunte de tipos de interés.
En este contexto, podría ser que el BCE decidiera recortar sus tipos de intervención en próximas reuniones, o que la Reserva Federal (Fed) elevara tipos antes de lo esperado por el mercado, o ambas cosas a la vez. La posible efectividad de tales actuaciones es, sin embargo, cuestionable.
La recuperación del dólar pasa por el convencimiento de los inversores internacionales de que la economía estadounidense está en sólida recuperación y que los mercados se hallan en dicho país en clara tendencia alcista. Si esto ocurriera, y bajo el supuesto de que el déficit por cuenta corriente no es determinante, la economía estadounidense volvería a atraer el flujo de capitales necesario para elevar significativamente la demanda de dólares y revertir la descendente tendencia de su tipo de cambio respecto de las principales divisas internacionales.