Presente

Alza del dólar: ¿señal positiva o peligrosa?

No sería la primera vez que un exceso de euforia en los mercados frustrara una recuperación de la economía. David Cano analiza la escalada del dólar y señala que a Europa sólo le puede beneficiar en el corto plazo

Si hace unas semanas tuve ocasión de comentar cómo el renovado optimismo sobre la evolución del ciclo y la reducción de las probabilidades que asigna el mercado a un escenario de deflación habían provocado un fuerte repunte de la curva de tipos de interés, mis intentos se centrarán ahora en señalar los factores que justifican la reciente apreciación del dólar. No es casual que el nivel más bajo alcanzado por la tasa interna de rentabilidad (TIR) del bono estadounidense a 10 años (3,10%) coincidiera con la máxima depreciación del dólar frente al resto de divisas (medido a través del Nominal Broad Index que calcula la Reserva Federal). Con los tipos de intervención cercanos al 0% (en aquel momento en el 1,25%), era generalizada la percepción de que se debería recurrir a 'herramientas no convencionales' (como nos recordó Bernanke, miembro del órgano decisorio de la Fed) para combatir el riesgo de deflación. Entre éstas destacaban dos: el tramo largo de la curva de tipos (buscando una relajación de los niveles de rentabilidad) y el cambio del dólar (favoreciendo una pérdida de valor). El mercado así lo creyó hasta el 16 de junio, momento a partir del cual las expectativas sobre la evolución del ciclo han cambiado de manera radical.

A pesar del nuevo intento de Greenspan el pasado día 12, el mercado no se cree que pueden simultanearse los tres pilares del comunicado emitido por la Fed: crecimiento económico, tipos de interés bajos durante un periodo prolongado y riesgo de deflación. Se ha decantado por el primero y, como consecuencia, ha descartado los otros dos (descuenta un alza del tipo de intervención de hasta 50 puntos básicos en las primeras semanas de 2004). Terminado el riesgo de deflación, reaparecen los temores inflacionistas, por lo que Washington volvería, según el mercado, a la estrategia de dólar fuerte.

Este factor puede explicar que esta divisa haya puesto fin al proceso de depreciación observado hasta junio, pero evidentemente es insuficiente para justificar su fuerte apreciación reciente. æpermil;sta estaría más vinculada a las perspectivas de una mayor rentabilidad del capital en EE UU que en un área euro que da inquietantes muestras de debilidad. Así, podrían estar retornando flujos inversores hacia el país norteamericano, motivando la fortaleza del dólar. ¿Es esta una noticia positiva? Debería serlo si la economía estadounidense estuviera de forma definitiva en la fase de recuperación y hubiera dejado atrás los desequilibrios (exceso de capacidad productiva, fuerte déficit por cuenta corriente, etc.). Pero existe el temor de que la propia evolución de los mercados financieros (tensionamiento de la curva de tipos y fortaleza del dólar) puede poner fin a la incipiente recuperación.

No sería la primera vez que una excesiva euforia en los mercados impide la reactivación económica, con lo que la posterior decepción lleva a las cotizaciones a nueva zona de mínimos. Y tampoco en el área euro debemos alegrarnos de la depreciación de nuestra moneda. Aunque podrá permitir abandonar la contracción observada en la primera mitad del año, será sólo una solución a corto plazo y provocará un nuevo aplazamiento de las necesarias reformas estructurales. Al mismo tiempo, podría suponer presiones inflacionistas (incrementadas por la evolución del precio del petróleo) que podría llevar a un BCE demasiado celoso de su objetivo del 2% a elevar de forma prematura los tipos de interés (o a no decidir las nuevas rebajas que consideramos necesarias).