TRIBUNA

Demasiado innovador para los mercados

No tanto énfasis en los tipos oficiales y más en las expectativas del mercado. El objetivo ahora es mantener bajos los tipos de interés de la deuda, dadas las limitaciones para reducir más los tipos oficiales'.

Esto no lo dijeron explícitamente, aunque seguro que el sentido del párrafo anterior fue un tema ampliamente discutido en el Comité de Mercado Abierto (FOMC) de la Reserva Federal de EE UU. Al menos ésa es nuestra impresión. De otra forma no se explica que el recorte de tipos fuera tan sólo de 0,25 puntos, al tiempo que se reconoce que el crecimiento no es sostenible y que la balanza de riesgos se inclina a una mayor des- inflación a corto plazo frente al aumento de la inflación.

Pues no salió muy bien. Al menos si observamos la reacción inicial de los mercados: tanto la Bolsa como la deuda registraron descensos, con el dólar recuperando posiciones. Con todo, una reacción sumamente complicada de justificar. Por un lado, podemos entender un descenso de las Bolsas cuando partimos de los niveles más altos desde mediados del año pasado (subidas promedio del 20% en los principales índices en algo más de dos meses) y la Reserva nos dice que el crecimiento aún no es sostenible.

Más complicado es entender la subida de los tipos de la deuda, salvo que consideremos que el próximo movimiento en los tipos oficiales sea al alza. Y esto sólo porque la recuperación económica en los próximos meses será suficientemente fuerte como para compensar la amenaza de deflación. En definitiva, todo lo contrario al comunicado de la Reserva Federal.

Por último, está la subida del dólar. El mejor ejemplo de la confusión actual de los mercados. Hemos escuchado justificaciones para la recuperación de la moneda estadounidense que fueron utilizadas no hace tanto tiempo para argumentar su descenso (especialmente, el hecho de que los tipos oficiales son más bajos en EE UU).

¿Por qué sube ahora el dólar? Para nosotros es mucho más sencillo: el dólar sube porque las expectativas de recuperación económica en EE UU son mejores que en el resto de los países desarrollados. Perspectivas económicas favorables que se traducen en un mayor potencial de rentabilidad. Sólo hay que esperar que se reduzca la aversión al riesgo de los inversores internacionales, algo que ya comienza a descontar el mercado.

Dejando a un lado la reacción de los mercados, lo cierto es que la Reserva Federal parece entrar en estos momentos en un terreno desconocido en el manejo de la política monetaria. ¿Cómo actuar en un contexto de tipos de interés oficiales próximos a cero, indefinición en el crecimiento económico y baja inflación?

Es conocido que la autoridad monetaria de EE UU ha realizado estudios y simulaciones sobre el tema. La parte positiva es que se parte de un ejemplo tan real como la situación vivida por el Banco de Japón en los últimos 14 años.

La parte negativa es que el fracaso de la autoridad japonesa por sacar al país de la situación de estancamiento-deflación a través de una política monetaria expansiva supone un factor de riesgo adicional que los agentes económicos están valorando. En especial, las empresas que siguen siendo reacias a embarcarse en nuevos proyectos de inversión. De hecho, las empresas norteamericanas (quizá en mayor medida también las europeas y japonesas) parecen más enfocadas en seguir con los ajustes internos que en el crecimiento de la actividad.

Hay que recordar cómo el principal detonante de la reciente subida de las Bolsas, un mejor comportamiento del esperado de los beneficios empresariales de las compañías del S&P durante el primer trimestre, tuvo más que ver con la reducción de gastos que con el aumento de las ventas (en una proporción de 70/30).

¿Por qué no se recupera la inversión empresarial? Llevamos ya más de dos años haciéndonos esta pregunta. Quizá es por la reducida capacidad industrial utilizada en estos momentos, una herencia de la fuerte inversión realizada en la segunda mitad de los noventa. O simplemente porque las empresas desconfían del futuro.

Sólo el paso del tiempo puede moderar el primer punto anterior, algo que ya está ocurriendo en estos momentos (renovación de bienes de equipo). Pero es el segundo el que centra la atención de la Reserva Federal.

La política monetaria tiene que ser capaz de aumentar el optimismo de las empresas hacia el futuro. Bajar los tipos oficiales, desde los niveles actuales del 1%, puede tener una eficacia muy reducida. Aumentar la liquidez es un factor importante, aunque las condiciones actuales ya son muy favorables.

Como decía recientemente un miembro del BCE, lo mejor ahora es wait and see. Esperar acontecimientos y mantenerse vigilante. Y esto último para evitar que empeoren las condiciones financieras actuales. Con esto nos referimos a las recientes subidas de los tipos de interés de la deuda, la otra variable susceptible de manejo en la política de tipos de interés. Este debería ser ahora el principal objetivo de la Reserva Federal. También el principal objetivo del resto de los bancos centrales.