La apreciación, ¿es un regalo?

El cambio de tendencia se había producido en el segundo trimestre del año 2002, pero desde hace un par de semanas es significativo. El euro está afianzándose frente al dólar, lo que muchos interpretan como la realidad simétrica: el dólar se está debilitando.

Quizá hace un par de años el diagnóstico inclinaba más la balanza hacia la valoración de que era el euro la moneda que mostraba una debilidad no explicada por la situación real de la economía europea, pero ahora parece que la explicación puede encontrarse más en el lado de los desequilibrios de la economía estadounidense.

La debilidad del dólar encuentra una explicación evidente en su desajuste y en la dificultad de aplicar una combinación de políticas monetaria y fiscal convincentes.

Los análisis que hacen algunos economistas del otro lado del Atlántico señalan que el mal de Europa es parecido: la incapacidad de aplicar políticas monetaria y fiscal adecuadas para estimular el crecimiento. El resultado es que la economía estadounidense crece a mayor ritmo, pero de forma desequilibrada, y que la economía europea tiene su objetivo en el equilibrio, aunque a costa de sacrificar el crecimiento, al menos a corto plazo.

Con un déficit público disparado y con el sector privado con un endeudamiento elevado y sin capacidad de ahorro, no es extraño que el déficit externo haya alcanzado un ratio alrededor del 6% del producto interior bruto (PIB).

Ello se traduce en unas enormes necesidades de atracción de capitales extranjeros que la economía norteamericana ha sido muy capaz de conseguir en otras épocas, casi hasta ayer mismo.

Pero la combinación de escándalos contables y una cierta ambigüedad de la política económica añaden una falta de credibilidad a sus mercados y a sus empresas que reducen el posible atractivo de unas rentabilidades del capital que, además, no existen. No es posible un aumento de los tipos de interés que pudiera hacer de factor imán, puesto que la economía se encuentra en los umbrales de una deflación.

Con esta combinación de factores parece que sólo un dólar mucho más débil puede hacer atractiva la entrada en los mercados de capitales norteamericanos.

Por el lado de las contrapartidas de gasto, el dólar más débil puede estimular la demanda externa, elevar los precios internos e inyectar así el estímulo para el crecimiento del producto que necesitan.

La clave de la cuestión es cuánto de débil se necesita el dólar y cómo se puede producir ese ajuste. Desde principios de 2002 el dólar se ha depreciado un 26% frente al euro y un 14% frente al yen. Algunos analistas mantienen la opinión de que a los niveles actuales el dólar se encuentra infravalorado. Es posible, pero puede ser necesario para que ejerza los efectos deseados.

La idoneidad de la apreciación del euro para las economías europeas es menos evidente, pero también puede ser explicada.

La economía europea adolece de falta de crecimiento, básicamente porque su locomotora, la economía alemana, no parece haber encontrado sustituto. Además, la única política que se aplica de forma sistemática, la monetaria, tiene como objetivo el equilibrio de precios, y a ello dirige sus esfuerzos, a pesar de todo.

El problema es que los avances estructurales, tan reclamados como imprescindibles para asegurar la flexibilidad de los precios, no son ni coherentes ni sistemáticos entre los diversos países de la Unión Europea.

Respecto a las políticas fiscales, cada país tiene una situación y una actuación diferente y, en cualquier caso, no tienen como objetivo la Unión ni conseguir la distribución de su renta ni el crecimiento conjunto.

La divergencia entre las economías se encuentra en la base del problema, lo cual va a verse agravado con la ampliación de los países integrantes.

Avanzar en convergencia con unas condiciones económicas débiles es difícil. Por ello es importante que la economía europea recupere el ritmo de crecimiento. En los últimos años, la economía europea ha basado su crecimiento en el vigor de las exportaciones. Un euro más fuerte puede reducir la competitividad de las empresas y acabar con la única biela que funciona.

Pero la visión positiva de la apreciación del euro proviene de dos ámbitos que están relacionados. Por un lado, la menor contribución de la demanda externa obligará a poner el énfasis tanto en las reformas estructurales que inciden en la productividad y en la competitividad como en la necesidad de estimular la demanda interna.

Está última obligación puede ser cumplida por la institución europea por antonomasia, puesto que la apreciación contribuirá a reducir la inflación. El Banco Central Europeo podrá reducir los tipos de interés, o deberá necesariamente hacerlo si no quiere tener que enfrentarse a una deflación en Alemania, que la experiencia demuestra que es difícil de subsanar.

El mix de instrumentos favorecerá la demanda interna frente a la externa. No obstante, la voluntad del diseño de políticas habrá que agradecérsela a los mercados de capitales que, a la larga, corrigen muchas incongruencias.