Sensible caída en los tipos a corto plazo

En el plazo de un mes, la estructura temporal (ET) de la deuda pública española se ha desplazado de forma descendente, produciéndose caídas importantes en los tipos a corto plazo y de menor magnitud en los tipos a medio y largo plazo.

En el tramo corto de la ETTI, los descensos han sido de alrededor de 25 puntos básicos (pb), una cuantía similar al recorte del BCE, que el pasado 6 de marzo redujo el tipo de interés oficial 25 puntos básicos, situándolo en el 2,50%. Los tipos de interés a medio y largo plazo también han descendido, pero lo han hecho en una cuantía menor que ha sido de unos 15 puntos básicos.

Las mayores caídas producidas en los tipos de interés a corto ha hecho que aumente la pendiente de la ETTI en su tramo largo. Así, el diferencial de tipos de interés a 10 años y 4 meses ha pasado de 126 pb a principios de febrero a 160 pb en la actualidad. Los descensos producidos en los tipos de la deuda española ha hecho que aumente el precio de todas las referencias. Los mayores aumentos se han producido en los bonos con cupón de referencia del 6,15%, 5,35% y 6,00%, con vencimientos enero/13, julio/11 y octubre/11, cuyos precios han aumentado un 2,04%, un 1,92% y un 1,93%, respectivamente. Le siguen los bonos con cupón del 5,00%, 4,75% y 5,50%, cuyos precios han aumentado un 1,81%, un 1,79% y un 1,78%, respectivamente.

Las dos referencias a 30 años, cuyos cupones son del 6,00% y el 5,75%, también han aumentado, pero lo han hecho en una cuantía menor a la que cabría esperar, dada su duración tradicional. El bono cupón 6,00% ha aumentado un 1,23% y el bono cupón 5,75%, un 1,56%.

El hecho de que a 4 de febrero esta última referencia estuviera sobrevalorada en el mercado explica su menor revalorización. Respecto al bono cupón 6,00%, la razón por la que el precio ha aumentado menos de lo previsto es porque esta referencia cotiza actualmente por debajo de su precio teórico.

El precio de las obligaciones con una duración aproximadas entre tres y seis años y medio ha aumentado entre un 1,0% y un 1,5%. Mientras que los bonos y obligaciones con duraciones inferiores a dos años han aumentado algo menos de un 0,5%. Respecto a las previsiones presentadas en estas mismas páginas el pasado 4 de febrero, señalar que los precios de la deuda española han aumentado menos de lo esperado. Ello se debe a que los tipos de interés, aunque han mostrado una senda bajista, han descendido en menor medida de lo previsto en los escenarios propuestos.

Posible cambio del precio de la deuda

En su última reunión, el Banco Central Europeo (BCE) redujo el tipo de interés 25 puntos básicos (pb), situándolo en el 2,5%. Aunque este recorte parece insuficiente para animar la maltrecha economía de la eurozona, es probable que en su próxima reunión la autoridad monetaria central vuelva a adoptar una política laxa de tipos.Determinar el efecto que un nuevo recorte de tipos pueda tener sobre los precios de la deuda pública española no es trivial, ya que ello va a depender de cómo se transmita este recorte a los tipos cupón cero de la deuda española. En las columnas seis, siete y ocho de la tabla adjunta presentamos los cambios estimados en el precio de cada referencia bajo tres posibles escenarios.Bajo un primer escenario, consideramos la posibilidad de que tal recorte, que estimamos será de 25 pb, se transmita con la misma intensidad a todos los plazos, lo que supone asumir que la ETTI se va a desplazar de forma descendente y paralela en una cuantía de alrededor de 25 pb.Bajo este escenario se producirían aumentos en todas las referencias, que serían tanto mayores cuanto mayor sea su duración tradicional. Señalar que este escenario no es muy probable, ya que generalmente la intensidad con la que los cambios en los tipos oficiales se transmiten a la ETTI tiende a disminuir en los plazos más largos.Bajo un segundo escenario, suponemos que el recorte oficial se va a transmitir enteramente a los tipos a corto plazo y en menor medida a los tipos a medio y largo plazo. Bajo este escenario se producirá un aumento en la pendiente largo/corto plazo de la ETTI, y el precio de todas las referencias aumentará. No obstante, bajo este escenario la revalorización en el precio de los bonos con duraciones largas será menor que las producidas bajo el primer escenario.Por último, bajo un tercer escenario, contemplamos la posibilidad de que, finalmente, el BCE opte por retrasar su decisión de bajada de tipos de interés, todo ello en un contexto de mejora de la situación internacional.

Fuertes caídas en la TIR de las referencias

Las TIR cotizadas en el mercado secundario de deuda oscilan entre el 2,35% de los bonos con cupón del 4,50%, 4,65% y 3,25%, y el 4,63% del bono a 30 años, cupón del 6,00%. A principios de febrero, la TIR de esta referencia era del 4,72% y del 4,94% en enero.Mayores descensos se han producido en los bonos y obligaciones con duración entre 7 y 10 años. El bono cupón 5,40%, que cotizaba una TIR del 4,0% a principios de febrero, presenta ahora una TIR del 3,72%. Similares descensos se han producido en la TIR de los bonos con cupón del 5,35%, 5,00% y 6,15%, que cotizan a TIR del 3,76%, el 3,81% y el 4,03%.Por otra parte, sorprende el aumento que se ha producido en la TIR de los bonos cupón 4,60% y 10,50%, con sendos vencimientos en julio/03 y octubre/03 que es ahora del 3,13% y el 3,72% (2,51% y 2,7% en febrero). El fuerte aumento que se ha producido en la TIR de estas referencias podría explicarse por el hecho de que, actualmente, estas referencias cotizan por debajo de su precio teórico, como se muestra en la tabla adjunta.La estimación de la curva cupón cero del mercado secundario de deuda pública permite descontar los flujos de pagos correspondientes a cualquier referencia cotizada en dicho mercado, obteniendo así el precio que teóricamente debería alcanzar dicha emisión. El cuadro muestra que el bono con cupón del 4,60% y del 10,50%, con unas duraciones de 0,5 y 0,8 años, y los bonos con cupón del 8,00%, 6,00% y 7,35%, están infravaloradas, por lo que sería conveniente adoptar posiciones largas en estas referencias. Por el contrario, los bonos 4,00%, 5,00%, 5,75% y 4,75% cotizan en el mercado por encima de su precio teórico, por lo que deberíamos tomar posiciones cortas en estas referencias.De forma reiterada, el bono cupón 5,75% y vencimiento julio/03, viene cotizando por encima de su precio teórico, lo que confirma que este activo podría estar incorporando en su cotización alguna prima por liquidez.