A España le perjudica la bajada de tipos
Alejandro Inurrieta sostiene que una rebaja de los tipos de interés por el BCE es una mala noticia para la economía española. Los problemas de ésta, según el autor, se pueden agudizar con la relajación de la política monetaria
En la jornada de hoy se reunirá el BCE para decidir si modifica o no el coste de financiación, que en la actualidad se encuentra en el 3,25%. Mucho se ha escrito sobre la necesidad, y sobre todo sobre la bondad, de una rebaja de tipos oficiales, que para algunos llegaría tarde y para otros, como es mi caso, sería contraproducente.
Los argumentos para que el BCE mantenga los tipos de interés siguen siendo los mismos que los que he expuesto en un artículo anterior en estas mismas páginas, es decir, existe suficiente liquidez para poder crecer sin inflación, los tipos relevantes ya están suficientemente bajos, no han desaparecido las presiones sobre la inflación y, por último, la disciplina fiscal se ha evaporado. Además, los márgenes de intermediación de la banca se estrecharían aún más. Si acaso, existe una razón todavía más poderosa, y es la asimetría en los efectos que tendría una rebaja de tipos oficiales.
Siguiendo este análisis, el país más beneficiado, teóricamente, sería Alemania, donde las principales variables de actividad muestran un estancamiento preocupante, especialmente el empleo -como se comprobó otra vez ayer- y la inversión. Sin embargo, una hipotética rebaja de los tipos de interés no tendría gran impacto sobre las expectativas de los agentes, pues como ha declarado Wim Duisenberg, los bajos tipos actuales son adecuados para poder crecer sin inflación. Esto evidencia que el problema fundamental de Alemania no es el nivel de tipos actuales, sino el ciclo adverso, por un lado, y las condiciones de la reunificación con Alemania del Este, por otro, algo que el BCE no puede solventar.
El Banco de Inglaterra, modelo de independencia y transparencia, dice que un recorte del precio del dinero retroalimentaría la burbuja inmobiliaria
Visto esto, qué países se verán perjudicados. En principio, aquellos con un nivel de inflación más alto, un grado de apalancamiento más elevado y, especialmente, donde el ciclo de la construcción esté en su punto álgido. En este sentido, y como ejemplo no vinculante, el Banco de Inglaterra, un modelo de banco independiente, transparente y creíble, ha alertado de que una posible bajada de tipos de interés retroalimentaría la burbuja inmobiliaria existente, por lo que han descartado casi completamente la posibilidad de rebajar los tipos oficiales.
Con estos parámetros, la peor noticia para la economía española podría ser una rebaja de tipos oficiales. En primer lugar, cualquier incremento del apalancamiento financiero en España, en un momento de inicio de la fase de destrucción de empleo coherente con la moderación de la actividad, supondría un riesgo añadido de impago notable, como ya ha alertado el Banco de España. La posible rebaja de la carga de la deuda sería sólo transitoria si los agentes interpretasen que ésta pudiera ser la última rebaja, y que, por tanto, el siguiente movimiento sería al alza. No olvidemos que a la mínima señal de repunte de inflación, que previsiblemente llegará a principios de 2003, el BCE no dudaría en subir los tipos oficiales.
Si la bajada de tipos estimulase un incremento adicional del crédito hipotecario, mantendría, o incluso aceleraría, la inflación de activos inmobiliarios, provocando un efecto perverso. Por un lado, nos rebajarían el coste de acceso a la financiación, pero, por otro, el esfuerzo financiero para comprar una vivienda aumentaría, pudiendo compensar de sobra el impacto de la rebaja del tipo de interés.
Esto podría paliarse si todo ello se compensase con aumentos de la renta disponible en cuantía suficiente. Las expectativas en este campo son divergentes. En primer lugar, en enero entrará en vigor una rebaja de impuestos directos, eso sí, sin deflactar la tarifa, pero como siempre acompañada de incrementos en impuestos indirectos. Se espera que la retribución nominal se incremente más de un 3%. Pero, por otro lado, la progresiva pérdida de empleo irá moderando las ganancias de los agentes en agregado.
Por todo ello, podemos tener un progresivo deterioro de la renta disponible, incluso a pesar del impulso fiscal, con un mayor esfuerzo financiero por parte de los hogares. Pero, además, es muy factible que la inflación se acelere en respuesta a dos impulsos contraproducentes, uno monetario (exógeno a la economía española) y otro fiscal, propiciado por la misma Administración que critica veladamente la posible rebaja de tipos oficiales.
En este campo, lo que necesita la economía española es una política fiscal y monetaria no expansivas, pero shocks favorables de oferta que faciliten el crecimiento potencial y eleven la productividad.
Los errores sistemáticos en el diseño de la política de vivienda, en la fiscalidad de la misma y la inestimable ayuda de la política monetaria han creado una burbuja especulativa alrededor de la vivienda, que poco tiene que ver con la oferta de suelo y mucho con las rebajas de impuestos, ayudas a la compra de vivienda, los bajos tipos de interés y la escasa cultura financiera del país.
Para luchar contra estos efectos sólo cabe una política de crecimiento no basada exclusivamente en la construcción, favorecer el buen funcionamiento de los mercados de productos y servicios y luchar para elevar el crecimiento potencial de la economía española, reduciendo la inflación. Pero todo esto no se logra con tipos de interés más bajos. Esperemos que no prime la doctrina del mercado y de la gran política, y sí la de la lógica económica.