¿Corrección o clara depreciación?
Alfonso Novales analiza la situación del dólar y de la Bolsa. El autor advierte sobre la importancia del déficit por cuenta corriente en EE UU y de los problemas derivados de los escándalos contables y de la desconfianza
Comentaba ya en mi última colaboración acerca de la caída paralela del dólar y la Bolsa estadounidenses durante las últimas semanas. Precisamente porque tal paralelismo no es una característica sistemática que relacione ambos mercados, su ocurrencia es una circunstancia cuya evolución merece ser analizada.
Las características fundamentales de una economía determinan la evolución a medio y largo plazo de los precios de activos financieros (acciones, divisas, tipos de interés, etc.). Sus fluctuaciones de corto plazo responden a muchos otros aspectos, no necesariamente vinculados a características fundamentales de la economía agregada, por lo que puede resultar difícil interpretar movimientos de corto plazo de los mercados. Por el contrario, las tendencias de largo plazo son relativamente previsibles, excepto por el instante concreto en que puedan producirse.
En este sentido, uno de los desequilibrios de mayor importancia a nivel internacional estriba en el elevado y persistente déficit por cuenta corriente estadounidense. Dada la incapacidad de generar ahorro doméstico (familias, empresas y Gobierno), la financiación del déficit por cuenta corriente precisa captar un flujo continuado e importante de ahorro externo. Para ello no basta con que inversores extranjeros estén dispuestos a mantener sus posiciones en activos reales o financieros en EE UU, sino que es precisa una continua entrada de capital.
La actual percepción de riesgo debería disminuir, con lo que el cambio de tendencia en renta variable podría estar próximo
Esto es lo delicado de la actual situación: que las dramáticas revelaciones acerca de las irregulares prácticas contables de grandes y aparentemente sólidas empresas puedan provocar una desconfianza en los inversores extranjeros que trunque la toma de participaciones en empresas de EE UU que, de hecho, ya disminuyó significativamente en 2001. Si a esto se uniera una desconfianza en el valor refugio de los mercados financieros estadounidenses, la financiación del actual déficit por cuenta corriente se haría inviable.
La solución a este dilema pasa por una caída muy sustancial de la cotización del dólar que aliviara drásticamente la magnitud del déficit comercial. Por eso es que cuando tras un largo periodo de fortaleza de la divisa, se asiste a una depreciación súbita del dólar, es lógico que pueda interpretarse como el inicio de la largamente anunciada corrección del desequilibrio exterior estadounidense.
Alternativamente, el descenso del dólar respecto a las principales divisas internacionales podría reflejar únicamente una salida de posiciones en determinado entorno de inversiones que, en este caso, podría circunscribirse a la renta variable.
La recuperación del dólar la primera semana de julio sugería que habíamos podido asistir a un proceso de relativo pánico, aparentemente contenido, en el que se deshicieron posiciones en renta variable, parcialmente compensadas con toma de posiciones por otros inversores externos. Sin embargo, la semana pasada el dólar ha vuelto a depreciarse, situando la corrección en una caída del 12% desde marzo.
Sin duda, el momento es aún suficientemente delicado como para apostar por un único escenario, pues persisten importantes riesgos: las irregulares prácticas contables podrían extenderse, tanto en EE UU como en otros países; el terrorismo y la guerra declarada contra el mismo pueden brotar en la forma de atentados o intervenciones militares que podrían generar pérdida de confianza, encarecimiento del petróleo; persiste el abultado déficit por cuenta corriente estadounidense, desequilibrio difícilmente subsanable a corto plazo; con ello, la amenaza de un fuerte deterioro del dólar continúa, con implicaciones sobre la economía mundial que dependerán del momento y la intensidad con que dicha caída se produzca.
¿Y las Bolsas? En el lado positivo, la recuperación gradual de la actividad productiva industrial, el sector más castigado por la recesión, es un hecho, más claramente en EE UU, pero presumiblemente próximo también en Europa, lo que en algún momento se reflejará en una adecuación de resultados empresariales a objetivos, estimulando así la recuperación de los precios de las acciones.
En el lado negativo, el aumento de primas de riesgo, al elevar los factores de descuento que se aplican a los dividendos esperados en el futuro, reduce significativamente el precio que un inversor está dispuesto a pagar por una acción, y explica las caídas recientes en la renta variable.
Este ajuste puede ser importante, y terminará bien con un recorte suficiente de cotizaciones, o bien con una reducción de las primas de riesgo asignadas por los inversores a la renta variable. Salvo que se materialice alguno de los componentes de riesgo antes expuestos, la actual percepción de riesgo debería disminuir, con lo que el cambio de tendencia en renta variable podría estar próximo.