La reforma de la Fed que quiere Trump no es lo bastante revolucionaria
Los argumentos de críticos como Stephen Miran se basan en la confusa teoría ortodoxa del tipo de interés natural
La segunda Administración de Donald Trump ha trastocado las convenciones tradicionales en materia de diplomacia, defensa, política presupuestaria, comercio, salud pública y otros ámbitos. Ahora, la política America first del presidente se dirige hacia la Reserva Federal.
Los críticos, desde el secretario del Tesoro, Scott Bessent, hasta otros cargos inferiores, están atacando la gobernanza del banco central y los modelos que utiliza para fijar los tipos de interés. Pero la política monetaria es quizás el único ámbito que necesita un fervor revolucionario mayor que el que parece tener en mente la Casa Blanca. Kevin Warsh, exgobernador de la Fed y uno de los candidatos para sustituir al presidente Jerome Powell el año que viene, expuso en abril sus críticas a la gobernanza del banco central.
En su intervención ante el Grupo de los Treinta, organismo que reúne a responsables de la política financiera mundial, acusó, a la Fed de haber ampliado su mandato legal de estabilidad de precios y máximo empleo a un territorio político injustificado. Sus compras de deuda pública de EE UU en el marco de sucesivos programas de flexibilización cuantitativa habían invadido la política presupuestaria, afirmó Warsh. Al unirse a la Red de Bancos Centrales y Supervisores para la Ecologización del Sistema Financiero, se había entrometido en la política energética y medioambiental. Y, al interpretar su cometido de pleno empleo como “amplio e inclusivo” en agosto de 2020 –sugiriendo que podría tolerar una mayor inflación a cambio de mejores tasas de empleo para determinados grupos sociales–, la Fed también se había desviado hacia la política social.
Más recientemente, Bessent añadió la extralimitación regulatoria a la lista de acusaciones, remontándose a la Ley Dodd-Frank, que reformó la regulación bancaria tras la crisis de 2008, para explicar ese aspecto de lo que el secretario del Tesoro denomina la “política monetaria de ganancia de funciónes” de la Fed. También fue explícito sobre la respuesta de la Administración. El “uso excesivo de políticas no convencionales, la desviación de su cometido y la inflación institucional” de la Fed, escribió Bessent, justificarán la intervención política a menos que la institución vuelva a su cometido legal. La Fed, advirtió, “ha puesto en peligro su propia independencia”.
Estas críticas son sin duda inusuales. En el contexto de los ataques públicos de Trump a Powell y sus intentos de destituir a la gobernadora Lisa Cook, también parecen inoportunas. Pero lo que no son es revolucionarias.
La distinción entre política –quién establece el cometido del banco central– e independencia operativa –quién decide qué medidas tomar para cumplirlo– es totalmente ortodoxa. Incluso un objetivo de inflación es una elección política, ya que los cambios en el nivel de precios redistribuyen la riqueza entre ahorradores y prestatarios. Si a esto se le suman los objetivos sociales, ambientales y normativos, la necesidad de legitimidad política es aún mayor. La mayoría de los banqueros centrales modernos reconocen que existe una compensación entre la independencia y la amplitud del cometido. La alternativa sería una desconexión entre el poder burocrático y la responsabilidad democrática.
No obstante, la simple idea de devolver a la Fed a su estado de principios de la década de 2000 es problemática. Incluso las autoridades monetarias que estaban al mando en ese momento han reconocido que el estrecho enfoque del banco central en la inflación como mínimo pasó por alto la bonanza de la asunción de riesgos financieros que hizo estallar la economía en 2008. Los defensores de la famosa hipótesis de Hyman Minsky de que la estabilidad monetaria genera inestabilidad financiera dirían que el éxito en la lucha contra la inflación fue la causa más importante de la crisis.
El principal agitador
Los lugartenientes de Trump también critican los modelos que usa el banco central para fijar los tipos. El principal agitador de la Administración en este frente es Stephen Miran, el antiguo estratega de fondos de cobertura que ha dejado su cargo como presidente del Consejo de Asesores Económicos de la Casa Blanca para ocupar un puesto en el consejo de la Fed.
En su primer discurso en su nuevo cargo, Miran reprendió la semana pasada a la Fed por mantener una política monetaria “muy restrictiva”. Su argumento principal es que la estimación del banco central sobre el tipo de interés que representa un entorno neutral –el llamado “tipo natural” o r-star– está mal calibrada porque sus modelos subestiman los efectos de otras políticas económicas de la Administración Trump.
Miran argumentó que la guerra contra la inmigración ilegal reducirá drásticamente el crecimiento demográfico. Los ingresos por aranceles reducirán el déficit presupuestario. Los recortes fiscales impulsarán el crecimiento, lo que aumentará aún más las arcas del Tesoro. Los 900.000 millones de dólares en préstamos y garantías prometidos por los socios comerciales a cambio de aranceles más indulgentes impulsarán la oferta de fondos prestables en Estados Unidos.
Miran predice que estos efectos aumentarán el ahorro nacional neto y que el exceso de capital resultante hará bajar el tipo de interés natural en torno a un 1,3% en comparación con la era anterior a Trump. Esto, a su vez, implica que el tipo de interés oficial de la Fed debería de estar más cerca del 2% que de su nivel actual, situado entre el 4% y el 4,25%.
Sin embargo, aunque los cálculos de Miran llegan a una conclusión radical, e incluso excéntrica, la teoría que los sustenta es, una vez más, sorprendentemente convencional. La idea de que el tipo natural en EE UU es bajo y está sometido a una presión secular para seguir bajando era, hasta hace poco, la opinión mayoritaria entre los economistas. Ya en 2005, Ben Bernanke, entonces gobernador de la Fed, lo atribuyó a un exceso de ahorro global. En 2019, el exsecretario del Tesoro Larry Summers lo consideró un síntoma del “estancamiento secular” en los propios EE UU. Un famoso estudio de 2017 concluyó que la tasa natural había ido disminuyendo desde los 90 debido al aumento de la prima por mantener bonos del Tesoro. Otro, de 2020, descubrió que la tendencia era internacional y se remontaba a siglos atrás, y predijo que los tipos naturales podrían entrar pronto en “territorio permanentemente negativo”.
Pero la diversidad de estas explicaciones muestra lo erróneo del argumento de Miran. No es que sus opiniones carezcan de fundamento en la teoría ortodoxa, sino que la propia teoría ortodoxa es irremediablemente confusa. El problema fundamental es que el tipo natural no es realmente observable: solo existe como postulado de los modelos que intentan explicarlo. Esto ha alimentado intensos debates sobre si la teoría subyacente es en realidad circular, y el escepticismo sobre si los supuestos movimientos de los tipos naturales son reales, en lugar de artefactos de los métodos utilizados para estimarlos. El Banco de Pagos Internacionales concluyó en 2017 que 150 años de datos “plantean dudas sobre la utilidad teórica y, sobre todo, práctica del concepto de tipo natural”. Una reseña publicada recientemente lo expresa de forma aún más contundente. Se pregunta si el tipo natural no es “simplemente una ilusión colectiva de la profesión económica”.
Si Trump logra establecer su autoridad sobre la Fed e instala gobernadores que sigan las exigencias del presidente de reducir los tipos oficiales, estos debates pueden resultar irrelevantes. Aun así, el verdadero problema de las críticas actuales a la Fed no es que sean excesivamente radicales, sino que no son lo suficientemente revolucionarias.
Los autores son columnistas de Reuters Breakingviews. Las opiniones son suyas. La traducción, de Carlos Gómez Abajo, es responsabilidad de CincoDías
