El tentador descuento de Intel es un estado no demasiado sólido
La oferta de Apollo de invertir 5.000 millones, paralela al interés de Qualcomm, no es una operación descabellada
El hundimiento de Intel hace salivar a los mirones oportunistas. Las acciones del otrora primer fabricante de chips de EE UU han caído a la mitad este año. Ahora, Qualcomm está considerando una oferta por toda la empresa. Apollo Global Management, por su parte, ofrece invertir hasta 5.000 millones de dólares, según Bloomberg. La cuestión es que esta no es una operación tan descabellada como podría parecer.
Intel tiene piezas valiosas. La unidad especializada en chips Altera, con un descuento del 20% respecto al múltiplo de 9,5 veces los ingresos de Lattice Semiconductor, de crecimiento más rápido, podría valer 15.000 millones. Una participación en Mobileye Global, de conducción autónoma, vale unos 8.000 millones.
Aparte, se espera que la joya de la corona de Intel, el diseño de chips para PC y centros de datos, genere unos ingresos de casi 50.000 millones en los próximos cuatro trimestres, según LSEG. Con el múltiplo de su rival AMD, unas 8 veces, supondría un valor de 390.000 millones. Incluso con 20.000 millones de deuda neta, es más de tres veces la valoración actual de Intel.
Pero esto ignora el elefante en la habitación blanca. Intel está perdiendo cuota frente a AMD y recién llegados al PC como Qualcomm. Sus ingresos se mantienen casi estables con respecto a hace una década, mientras que los de AMD se han cuadruplicado. En pocas palabras, Intel merece una valoración sustancialmente inferior.
Además, a diferencia de Qualcomm o AMD, también es fabricante. Esas operaciones son un pozo sin fondo: generaron 4.200 millones de ingresos en el último trimestre, pero perdieron 2.800 millones. La competencia directa con la mucho mayor TSMC le obliga a invertir cada vez más en el negocio. Esto hace que valorarlo sea casi imposible: la capitalización bursátil de TSMC es de casi 800.000 millones, pero su margen de beneficio neto del último trimestre fue del 37%.
Peor aún, la Casa Blanca ha hecho de estas operaciones una piedra angular de su estrategia de chips, concediendo a Intel miles de millones en subvenciones. Los reguladores vigilarán cuidadosamente estas operaciones, antes incluso de considerar el problema antimonopolio que plantea el poder combinado de Intel y Qualcomm.
También importan otros organismos de control. Intel opera en China, donde las agencias correspondientes han anulado acuerdos de ambas compañías. Las presiones antimonopolio sofocaron en la práctica la oferta de Qualcomm por NXP Semiconductors en 2018, y la adquisición de Tower Semiconductor por parte de Intel el año pasado.
Por supuesto, Intel indudablemente podría aprovechar el efectivo. Apollo podría capitalizar, como hizo cuando invirtió 900 millones en acciones preferentes emitidas por Western Digital, o 1.250 millones en pagarés garantizados del fabricante de chips Wolfspeed. Ambos prometían retornos del 10% como mínimo. Si Intel puede asumir esos costes, es una cuestión que hay que negociar; añadir capital para exprimir los retornos podría no ofrecer las ventajas que implica una ingenua suma de las partes. Intel está barata, pero merecidamente.
Fábrica de Alemania
El CEO de Intel, Pat Gelsinger, y el canciller alemán, Olaf Scholz, tienen un problema común: presiden instituciones que atraviesan tiempos difíciles. La decisión de la firma de retrasar dos años la construcción de su fábrica de chips de 30.000 millones de euros en Alemania agrava la sensación de que ambos son unos fracasados.
El bombazo de Gelsinger es una mala noticia para la maltrecha economía alemana. Pero también es un problema para la UE. La Ley Europea de Chips pretende duplicar la cuota de mercado mundial de los semiconductores del bloque hasta el 20% en 2030. Bruselas ha prometido 43.000 millones en subvenciones a los fabricantes, y Alemania iba a destinar un cuarto de eso al proyecto de Intel por sí solo.
Por desgracia, Intel es tan inestable como el PIB alemán. En agosto, la firma suspendió sus dividendos y anunció el despido del 15% de su plantilla. También ha suspendido las inversiones en la citada fábrica de Magdeburgo y otra en Polonia.
Resulta tentador achacar el fracaso de Gelsinger a la caída del automóvil, que impulsa la mayor parte de la demanda de chips en Europa. Pero la verdadera esperanza de la fábrica germana era crear unas instalaciones de vanguardia que ayudaran tanto al país como a la firma a acortar distancias con sus rivales en inteligencia artificial. Intel aún no es una estrella de este sector: ha ido perdiendo su ventaja en diseño frente a rivales como Nvidia, y ha perdido contratos en favor de TSMC. La demanda de IA generativa ha transformado los tipos de centros de datos que se necesitan, y los tradicionales que usan chips de unidades centrales de procesamiento para servidores de Intel están pasando de moda frente a las unidades de procesamiento gráfico de Nvidia, que aceleran la computación para potentes algoritmos.
Mientras, Europa no es el lugar obvio para apostar fuerte por la IA, pues va muy por detrás de EE UU en capacidad y crecimiento de los centros de datos. Ni siquiera TSMC dispone de fábricas dedicadas a chips avanzados en Europa, según una fuente cercana, y el bloque se ve limitado por estrictas normas ambientales y de planificación local, además de un suministro eléctrico reducido. Si Gelsinger hubiera seguido adelante, habría perdido contratos en favor de TSMC y no habría podido contar con un sólido mercado europeo de IA para hacerse con el excedente resultante.
Tanto Scholz como Gelsinger tienen algo bueno en lo que fijarse. Alemania no había concedido ninguna subvención e Intel puede reorganizarse. Pero ninguno logrará lo que quería.
Los autores son columnistas de Reuters Breakingviews. Las opiniones son suyas. La traducción, de Carlos Gómez Abajo, es responsabilidad de CincoDías
