Derek Halpenny (MUFG): “Los bancos centrales están mirando a Europa como destino para sus reservas”
El responsable de mercados globales en Europa para la entidad japonesa MUFG ve un claro proceso de venta de activos de EE UU, aunque gradual, y a Trump y sus aranceles como principal riesgo
Los primeros espadas de las grandes firmas de inversión saben que también pueden verse señalados por Donald Trump si son demasiado crudos en sus comentarios sobre la venta de activos estadounidenses a causa de las políticas económicas de la Casa Blanca. Le pasó al analista de divisas de Deutsche Bank hace un par de semanas cuando en un informe apuntó a la posibilidad de que la UE respondiera con ventas de bonos de EE UU a las amenazas de Trump sobre Groenlandia. Derek Halpenny es su homólogo en el banco japonés MUFG y se toma con humor las posibles críticas de Donald Trump por su lectura del momento actual. Este irlandés de 56 años recién cumplidos, responsable de análisis de mercados globales en Europa para la entidad nipona, ve un claro movimiento de pérdida de confianza hacia los activos en dólares aunque paulatino y sin estridencias y del que la UE va a sacar partido en los próximos años. Espera que el dólar siga depreciándose, una tendencia que no cree vaya a detenerse por la elección de Kevin Warsh para la presidencia de la Fed. “Warsh no habría sido elegido si no compartiera muchas de las opiniones de Trump. De hecho, dado que tiene un poco más de credibilidad que los demás candidatos, tiene más posibilidades de llevar a cabo recortes de tipos”, asegura.
Pregunta. ¿Cómo ve la situación geopolítica y financiera actual? ¿Estamos en un momento de cambio profundo hacia un nuevo orden?
Respuesta. Los riesgos relacionados con Trump, ya sean geopolíticos o económicos, acaban alimentando una especie de deterioro lento y gradual de la confianza en los activos estadounidenses. Siempre llega un momento en el que eso podría volverse más abrupto y podríamos ver movimientos más rápidos. En enero, un período corto en el contexto de los cuatro años de Trump, hemos tenido Venezuela, las amenazas a Groenlandia y luego hemos tenido ICE y los disturbios sociales en Minnesota. Por cierto, creo que la situación habría sido mucho peor si no hubiera sido por la tormenta de nieve, que ha limitado la capacidad de protestar. Los inversores están observando todo esto, la diversificación del dólar es una tendencia en el mercado y cada vez es más probable que los inversores aumenten, como mínimo, su cobertura del riesgo cambiario. Y luego, el segundo paso sería empezar a reducir sus carteras de activos estadounidenses.
P. ¿Es fácil para los inversores deshacerse de los bonos del Tesoro de EE UU sin desencadenar pérdidas para su cartera?
R. Reducir exposición cuando solo tienes 100 millones de dólares, como el fondo de pensiones danés, es fácil. Pero para los grandes inversores globales con participaciones muy importantes en bonos del Tesoro estadounidense eso es muy difícil. El tamaño de las participaciones dificulta una diversificación sustancial, pero sin duda se puede observar una reducción gradual. Es difícil mantenerse alejado de Estados Unidos, dado el tamaño de su mercado de capitales y, lo que es más importante, dados los rendimientos de las acciones con la inteligencia artificial. Es muy difícil diversificar de forma sostenida y significativa. Pero sí se está dando un deterioro gradual de la confianza. La forma de diversificar no es necesariamente física, de salida del mercado de EE UU. Por eso creo que el mercado de divisas podría ser bastante importante. Hay un mayor interés por cubrir la exposición al dólar estadounidense. Eso ya está en marcha. Se podrían producir mayores caídas del dólar en el futuro.
P. ¿Qué espera para los tipos de interés en EE UU, está la inflación bajo control?
R. Nosotros creemos que la inflación va a volver a situarse en el objetivo este año en Estados Unidos. Creemos que la Reserva Federal va a recortar los tipos en 75 puntos básicos y solo esos dos hechos, la caída de la inflación y los tipos más bajos, van a ser un factor importante en la bajada de los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense a 10 años. Esperamos rendimientos más bajos, pero eso no significa que vaya a ser un movimiento suave a lo largo del año. Cuanto más haga Trump en materia de aranceles, si es que impone más aranceles, será más probable que podamos tener episodios de volatilidad y picos en los rendimientos de los bonos del Tesoro. Pero los fundamentos de la inflación y los tipos deberían significar que los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense bajen este año.
P. ¿Hay que seguir comprando oro en este contexto?
R. Tipos más bajos en EE UU, dólar más débil, incertidumbres continuadas... Todo ello es una receta para la compra continuada de oro. Pero probablemente el oro ya no sea un activo refugio en el sentido de que se vaya a comportar como tal si se produjera una retirada de los activos de riesgo. Es una operación tan popular comprar oro a largo plazo que, si se produce una caída en los precios de los activos, el oro bajará. El movimiento que hemos tenido desde enero es sin duda propio de una burbuja. Hay dinero real detrás, pero definitivamente hay un elemento especulativo en el mercado y si viéramos una corrección del precio de los activos, el oro iría a la baja.
P. El dólar y el bono de EE UU pierden estatus como activo refugio y el oro tiene un punto especulativo. ¿Hay algún otro activo refugio disponible?
R. Sigue habiendo una moneda refugio fiable, y ese es el franco suizo. Es lo único, el yen japonés desde luego que no. ¿Por qué el yen ha perdido su estatus y el franco suizo no? La inflación es un factor muy importante en esto. Suiza, básicamente ha vuelto a la situación de tipos cero anterior a la covid. El problema cuando se llega a tipos de interés cero es que, si la inflación empieza a caer aún más, el tipo de interés real sube. Y eso atrae más capital. El franco suizo sigue siendo el mejor refugio seguro en general. Ahora bien, si llegamos a una situación extrema, en que las acciones caen bruscamente, la gente seguirá acudiendo al mercado de bonos del Tesoro de EE UU.
P. ¿Y en los bonos soberanos europeos? ¿Pueden convertirse en alternativa a EE UU para el inversor institucional y para los bancos centrales?
R. Creo que los gestores de reservas de bancos centrales de todo el mundo volverán a considerar más seriamente a Europa como destino, es una de las razones por las que pienso que el euro subirá no solo este año, sino quizá también el año que viene. Normalmente, cuando el tipo de cambio del euro sube, los gestores de reservas de los bancos centrales tienden a vender euros para controlar la subida. El año pasado no lo hicieron, sino que compraron incluso con la apreciación del euro. Eso me dice que tal vez sea la primera señal de que los gestores de reservas están mirando más seriamente a Europa.
P. ¿Es lo bastante atractivo el mercado de bonos europeo como para eso? ¿No le falta tamaño y liquidez?
R. He visto a muchos bancos centrales que durante muchos años no han mostrado interés en Europa porque no querían invertir en activos de renta fija con rendimiento negativo. Pero los tipos negativos han desaparecido, hemos superado una serie de retos y ahora tenemos un mercado de bonos de la UE. Es muy pequeño, hay que reconocerlo, solo unos 650.000 millones de dólares, pero el programa NGEU debería hacer que se expandiera hasta alrededor de un billón. Y luego tenemos el nuevo mecanismo de defensa europeo. Es una propuesta, pero es la única forma para que en Europa crezca el gasto en defensa con la rapidez y la escala necesarias. Y, por supuesto, a medida que se expande, ese mercado de bonos se vuelve más líquido. Eso es exactamente lo que quieren los gestores de reservas: activos líquidos de alta calidad. Y Europa va a tener más de eso en los próximos cinco o diez años.
P. ¿Y qué se puede esperar del yen de cara a las elecciones generales del próximo domingo? ¿Hay riesgo de una venta masiva si se confirman más estímulos fiscales?
R. El 20 de enero ya vimos una venta masiva. La combinación de políticas en Japón actualmente es terrible para los bonos del Estado. Si el PLD de Sanae Takaichi obtiene la mayoría, se espera que continúe con las políticas de expansión fiscal. Eso es malo para el mercado de bonos del Estado japonés. En segundo lugar, está la política monetaria del Banco de Japón, que es excesivamente laxa dado que la inflación se sitúa cerca del 3%. Los tipos de interés oficiales son del 0,75%, por lo que, en términos reales, el Banco de Japón está aplicando una política de menos 2,25%. Eso es una locura. Por lo tanto, necesitamos subidas de tipos de interés más rápidas y, por parte del Gobierno, comunicaciones en las que se entienda que comprenden los riesgos y que no seguirán ampliando la política fiscal. Esperamos que el Banco de Japón suba tipos dos veces este año. Si eso no sucede, creo que habrá más inestabilidad en los bonos del Estado japonés y el yen se debilitará hasta alcanzar las 160 unidades frente al dólar. Es fácil que eso ocurra.
P. ¿Trump va a seguir siendo el gran riesgo este año para la inversión?
R. Sí, creo que algo está fallando en la política económica y geopolítica de Trump. Hay riesgos en relación con el regreso de los aranceles comerciales con la decisión pendiente del Tribunal Supremo sobre su legitimidad. Creo que fallarán en contra y el presidente de EE UU tendrá que reconsiderar su estrategia comercial. No espero que se aumenten los aranceles, porque eso traería consigo un riesgo de inflación antes de las elecciones de mitad de mandato de noviembre y Trump quiere evitarlo. Pero puede cometer errores políticos que den lugar a una gran liquidación. Además, la inteligencia artificial está muy tensionada. Si se produce una corrección del mercado de valores del 15% ó 20%, es probable que esté liderada por un retroceso de la IA. Eso es sin duda un riesgo elevado.