Las cinco banderas rojas que confirman que lo peor en los mercados aún no ha pasado
Los inversores aguardan con expectación posibles negociaciones sin perder de vista las crecientes señales de estrés. El temor a una recesión ha desencadenado las mayores caídas en Bolsa desde la pandemia
A escasas horas para la entrada en vigor de los aranceles recíprocos, los inversores aparcaron este martes las ventas e intentaron la remontada. Los analistas insisten en la cautela (los rebotes técnicos son habituales en mercados bajistas) y advierten de que lo peor puede que aún no haya terminado. Una guerra arancelaria a gran escala, con riesgos para la inflación y el crecimiento, es vista como el peor de los escenarios para las economías y las Bolsas. Pero, más allá de las cifras macro o las negociaciones, los mercados están dando señales de tensión, unos puntos a vigilar para las próximas semanas.
Bajadas de precio en oro y deuda
Después de un inicio de año en el que el metal ha hecho valer su papel de activo refugio, al llegarse a revalorizar más de un 20% y encadenar un récord tras otro, en las últimas jornadas ha imperado la corrección. Desde los máximos de 3.134,7 dólares por onza retrocede un 4%. Un movimiento similar experimenta la deuda de EE UU a diez años, que el lunes marcó la mayor subida en rentabilidad en dos años y medio, 18 puntos básicos hasta el 4,21% (el rendimiento se mueve a la inversa del precio). Estos descensos no significan que el riesgo de recesión haya desaparecido ni que el mercado esté abandonando la preferencia por los activos seguros. En realidad son movimientos fruto de la tensión del mercado: inversores, hedge funds fundamentalmente, que venden activos a manos llenas porque necesitan liquidez inmediata, ya sea para cubrir apuestas en otras áreas del mercado, aportar garantías en operaciones apalancadas o reducir su endeudamiento.
La volatilidad, en máximos desde la pandemia
Con los inversores intentando descifrar el impacto de las medidas comerciales, la volatilidad de los mercados se ha disparado. El comportamiento de la renta variable este lunes fue una buena muestra de ello: Donald Trump volvió amenazar a China con imponer un arancel adicional del 50% y los rumores infundados sobre una prórroga de 90 días para la puesta en marcha de los aranceles recíprocos dispararon momentáneamente los mercados. En esa jornada el índice Vix, también denominado índice del miedo, encadenó su tercera sesión de fuertes ascensos. Este indicador refleja el coste para el inversor de protegerse de las caídas de la Bolsa a través del mercado de opciones: cuanto más suba, más cara resulta esta protección, porque más dinero exigen sus vendedores.
En sintonía con el comportamiento de las Bolsas, el Vix se apeó ayer de los máximos de las últimas jornadas y bajó a los 43 puntos, a cierta distancia de los 50 que llegó a tocar el lunes en niveles intradía, máximos no vistos desde el estallido de la pandemia. Desde los mínimos de 17 puntos registrados a finales de marzo, el indicador ha llegado a subir un 168%. Los niveles de volatilidad actuales son comparables a los registrados con el estallido del Covid y la crisis financiera de provocada por la caída de Lehman Brothers, cuando el indicador llegó a repuntar a los 80,56 puntos, máximos históricos. El Vix es un indicador muy fiable del nivel de aversión al riesgo de los inversores en el momento actual, aunque no puede predecir el futuro.
Venta masiva de deuda de alto riesgo
En las últimas jornadas el mercado de deuda de alta calidad y en especial los bonos de gobiernos han jugado un papel diversificador como activo refugio. Pero no todos los bonos son iguales. La deuda de alto rendimiento, aquella que no tiene grado de inversión a ojos de las agencias de calificación y que se conoce también como bonos basura, ha encajado la mayor liquidación desde 2020. El rendimiento adicional que exigen los inversores por esta deuda ha subido 100 puntos básicos en las dos últimas sesiones y ronda el 4,45%, el nivel más alto desde noviembre de 2023. Es otra muestra inequívoca de la preocupación entre los inversores sobre la eventual desaceleración de la economía estadounidense.
David Ardura, director de inversiones de Finaccess Value, afirma que todo aquello que suponga menor crecimiento es un problema para las compañías con balances muy endeudados. A esto el gestor añade el excesivo optimismo que existía en el mercado. “La percepción del riesgo era residual”, reconoce. Antes de que se materialice la ofensiva arancelaria, el experto señala que la complacencia del mercado de renta variable y renta fija era muy elevada, lo que había llevado a los diferenciales de la deuda de alto rendimiento en mínimos de 2007. A comienzos de año el consenso esperaba que el crecimiento se mantuviera estable, que la inflación continuara moderándose y que los indicadores técnicos se mantuvieran sólidas. Estas previsiones saltaron por los aires el 2 de abril. Las medidas proteccionistas, las más fuertes desde la gran depresión, han cambiado la percepción y la temida estanflación vuelve a resonar con fuerza entre inversores y gestores.
Carlos Winzer, vicepresidente senior de Moody’s, afirma que la incertidumbre sobre el impacto económico de las políticas proteccionistas aumenta la percepción de riesgo, lo que lleva a los inversores a exigir una mayor rentabilidad. “Los aranceles alterarán la dinámica del comercio global, haciéndolo más costoso y complejo, y provocarán un impacto negativo generalizado en el crédito”, continúa. Con la vista puesta en el corto plazo, los analistas de Goldman Sachs esperan que los diferenciales de crédito sigan ampliándose. Desde la entidad prevén que los diferenciales de la deuda de alto riesgo en EE UU se amplíen a los 440 puntos para el tercer trimestre. “La velocidad de los movimientos está a la par con la experimentada tras la quiebra de Silicon Valley Bank en 2023 y se está acercando a los niveles observados durante la crisis del Covid”, añaden.
En un contexto de marcada volatilidad y en el que están aumentando los riesgos para el crecimiento, desde Allianz aconsejan aumentar la calidad de los activos en cartera. “Mantenemos nuestra postura constructiva sobre el crédito europeo con grado de inversión debido a sus sólidos fundamentales. Ciertos periodos requieren un enfoque más conservador”, añaden. Por su parte, en UBS recuerdan que cuando el índice de volatilidad ronda los 40-50 puntos, el diferencial medio de la deuda de alto rendimiento suele situarse en los 790 puntos básicos. Es decir, desde los 424 actuales sigue habiendo margen para más subidas.
El riesgo de impago sube al 8%
Todavía es pronto para cuantificar el impacto de los aranceles, pero las firmas de rating empiezan a hacer sus cálculos sobre el riesgo de impago de las empresas. La agencia de calificación Moody’s considera que la ralentización económica podría llevar al 8% la tasa de impagos en deuda de alto riesgo dentro de un año, por encima del 5% actual, aunque todavía por debajo del récord de 9,7% registrado con el estallido de la burbuja de las puntocom. Y es la guerra comercial el posible desencadenante de la próxima ola de impagos corporativos: Bloomberg cifra en 43.000 millones de dólares la deuda deteriorada en Estados Unidos, el mayor crecimiento en 15 meses. Los inversores están revisando las empresas que podrían verse afectadas mientras evalúan el impacto en el gasto de los consumidores.
Entre los sectores que podrían enfrentar mayores dificultades se encuentran el comercio minorista, el energético, el de productos para la construcción de la vivienda y el de los fabricantes de automóviles que aún se están recuperando de las interrupciones de las cadenas de suministro, según Moody’s. La situación actual también podría dificultar la refinanciación de la deuda de las empresas más apalancadas, debido al ensanchamiento de los diferenciales. Aunque en las últimas jornadas las expectativas de recortes de tipos en EE UU han aumentado con fuerza, los expertos advierten que el debate es prematuro.
Las primas de riesgo dejan atrás los mínimos anuales
A medida que los inversores se han ido desprendiendo de las acciones, han aumentado la rotación hacia activos más seguros, un movimiento dentro del cual las primas de riesgo periféricas, como la española e italiana, han dejado atrás los mínimos anuales. En un entorno incierto, los inversores vuelven a decantarse por la deuda alemana, incluso bajo el plan de expansión fiscal anunciado por Friederich Merz, que es visto como un salvavidas económico para la locomotora de Europa. Los inversores así se lo han reconocido: a las fuertes subidas en Bolsa registradas en marzo se suman la compra de bonos alemanes en las últimas jornadas, un movimiento que el viernes llevó al bund a rozar los niveles previos al anuncio el plan de inversiones.
Con la deuda con vencimiento en 2035 apeándose de los máximos del 3% que llegó a tocar hace un mes, el diferencial con la referencia española supera 70 puntos básicos, frente a los 60 que llegó a registrar el pasado enero, cuando la demanda por los títulos españoles alcanzaba récord. Por su parte, el riesgo país de Italia repunta de los 109 puntos a los 122 actuales. A pesar de estos incrementos, los analistas recuerdan que la situación de la periferia europea dista mucho de la experimentada en los años de la crisis de deuda. El mayor crecimiento que han experimentado países como Italia y España han permitido enderezar los desequilibrios económicos. El rápido movimiento en los diferenciales no es fruto de aspectos particulares de los dos países, sino de la tendencia del conjunto del mercado a buscar puertos seguros.
Sobre la firma