La coinversión en el capital privado: riesgos y ventajas

Ha habido un auge importante de fondos de nueva creación en España, tanto con mandatos exclusivos de coinversión como dedicados en su totalidad

Podemos entender la coinversión en el mundo del capital privado de múltiples maneras. En este artículo me voy a focalizar en la coinversión de acompañamiento o en minoría, que se basa en adquirir de manera directa un porcentaje minoritario en una compañía no cotizada, de la mano de otro inversor o gestor con un porcentaje mayoritario, siendo este último el que ostente el control y gestión de la compañía invertida. Existe una larga tradición de fondos exclusivos de coinversión en Europa occidental y Estados Unidos. En la última década, hemos visto un auge importante de fondos de nueva creación en España, tanto con mandatos exclusivos de coinversión como aquellos dedicados en su casi totalidad a tal cometido.

La coinversión ofrece una serie de ventajas claras a la hora de invertir, que veremos a continuación, pero exige disponer de los recursos y conocimientos adecuados de cara a ejecutarla con éxito. En primer lugar, la coinversión ofrece un ahorro de comisiones al inversor, ya que, al tomar una participación directa, la estructura de comisiones suele ser sustancialmente menor a la de un fondo de capital privado al uso, que suele tener un esquema 2-20% en comisión de gestión y éxito, respectivamente; llegando a ser, en algunos casos, nula. En segundo lugar, la coinversión aplana la curva J del inversor, ya que supone invertir de manera inmediata en un activo ya seleccionado, poniendo el capital a trabajar inmediatamente. En tercer lugar, la coinversión permite al inversor tomar una decisión en un activo en particular, analizar su modelo de negocio, el crecimiento de los beneficios, sus planes de expansión, en definitiva, todos los parámetros tangibles para analizar una compañía; justo lo contrario que la inversión en un fondo de capital privado, donde se invierte en un equipo humano más que en las compañías de su incipiente portfolio; se invierte, por tanto, en un “perfil ciego”. En último lugar, el coinversor se está beneficiando de un acceso y un análisis previo de un gestor, el cual previamente ha realizado todas las labores necesarias de due diligence, siendo esto una situación ganadora para ambas partes, al aportar unos el acceso y el análisis previo y, la otra parte, el capital. Según recientes análisis de Preqin, los fondos de coinversión han batido en media a los fondos de inversión directos tradicionales desde el 2006 hasta la actualidad, llegando en algunas añadas a representar diferencias positivas próximas al 5%.

Teniendo en cuanta todas las ventajas mencionadas, debemos hablar de los recursos y capacidades necesarias para poder ejecutar una correcta estrategia de coinversiones. Lo primero y fundamental es tener acceso a un deal-flow de calidad. La gran mayoría de las oportunidades de coinversión viene de la mano de las gestoras de private equity (que hacen el papel de general partners, o GPs). Por tanto, una estrecha relación con ellas es fundamental. Dicha relación se establece siendo parte de su base inversora en los fondos primarios. La coinversión no deja de ser un cierto “privilegio” que hay que ganarse con la confianza previa del gestor. De ahí que los mejores fondos de coinversión del mundo nazcan de casas donde previamente se ha elaborado una estrategia de partícipes en fondos en primario, y hayan establecido una serie de relaciones previas con las mejores casas de private equity, las cuales son su fuente de acceso a dichas oportunidades. Es más, a la hora de firmar la entrada en un fondo primario, la famosa “side letter”, muchos de los inversores (limited partners, o LPs, en inglés) se aseguran el derecho de coinversión en aquellas operaciones donde el gestor del fondo decida sindicar el ticket a coinversores mediante una cláusula específica. Ya que esta premisa se produce en la gran mayoría de los casos, las coinversiones que no suelen ser suscritas por los actuales LP del fondo, son coinversiones que salen al mercado y se entiende que son de menor calidad, al haber sido rechazadas ya por inversores existentes. Considero, por tanto, imprescindible lanzar siempre la estrategia de coinversión de la mano de otra estrategia paralela de inversión en fondos primarios. Esto asegura establecer relaciones previas LP-GP que aseguren un acceso preferente a un deal flow de calidad.

Respecto a la alineación de interés entre el GP y el LP, la coinversión es una manera atractiva de fortalecer las relaciones entre ambos. Los GPs suelen tener vocación de permanencia en el tiempo, levantando un nuevo fondo cada cierto tiempo. Por ello, la capacidad del GP para retener a los LP y conseguir que hagan un re-up a futuro es crucial. Con ese objetivo en mente, el GP tienen una alineación clara con el LP a la hora de sindicar una inversión en concreto, tratando de ofrecerle aquellas oportunidades con un claro potencial y poco riesgo asociado.

Otro tema crucial a la hora de abordar un mandato de coinversiones es la estrategia y los recursos. Desde el punto de vista de la estrategia, se pueden adoptar dos posturas fundamentales. Por un lado, concentrar el riesgo en pocas coinversiones o, por el contrario, mitigar el riesgo mediante una diversificación en un mayor número de coinversiones directas. Esto se podría ejecutar igualmente combinando el mandato de compromisos en fondos primarios junto al de las coinversiones.

Los fondos más exitosos y estables han optado por esta última opción. Esto es debido a la naturaleza y problemática de los procesos de ejecución de una coinversión. A la hora de ejecutar una coinversión, los plazos para la toma de decisiones son muy limitados, en algunos casos de semanas o incluso días. La información disponible suele ser sesgada, ya que la información recibida es siempre favorable a una potencial colaboración. Por ello, es fundamental dotarse de recursos apropiados, experiencia en inversión directa, capacidad analítica y crítica de la información, y capacidad de respuesta ágil. Muchas veces se confunde y se tiende a asimilar que un proceso lento de toma de decisiones lleva consigo mayor índice de acierto y estabilidad. No sería tanto la velocidad lo que da solidez a un proceso de toma de decisiones, sino la profundidad y la capacidad analítica del equipo en cuestión. De tal manera que, en muchas ocasiones, grandes inversores institucionales, con procesos internos burocráticos lentos, pierden excelentes oportunidades de coinversión por su falta de agilidad. Como decía Cervantes en su célebre obra, “la diligencia es madre de la buena ventura”.

Por último, más allá del mero análisis del activo objeto de la coinversión, la confianza en el equipo gestor que va a liderar y gestionar dicho activo es fundamental. La labor de due diligence se multiplica y dificulta si no existe un conocimiento previo del sponsor. Dicha circunstancia, donde la toma de decisiones debe reducirse a un corto periodo de tiempo, dificulta y entorpece una correcta ejecución. De tal modo, que un LP con una relación previa con el gestor vía compromiso en el fondo primario, tendrá un conocimiento y recorrido con el GP muy útil a la hora de valorar la entrada en una coinversión concreta, siendo más ágiles y eficaces en la toma de decisiones.

Podríamos decir que la estrategia de coinversión es una estrategia que bien ejecutada ofrece una serie de ventajas claras, que se traducen en una mayor TIR neta al inversor. Siendo esto así, inversores que no tienen los recursos y la agilidad necesaria, así como un acceso a un deal flow de calidad recurrente en el tiempo, es probable que se sientan decepcionados con sus resultados. De ahí que una relación con las mejores casas de private equity en las economías y geografías más ricas y prósperas sea clave a la hora de ganar ese acceso privilegiado y de calidad, construyendo así una sólida cartera de coinversiones.

Alvaro González Ruiz-Jarabo es socio responsable de private equity en Gesconsult