Los reguladores acabarán con la burbuja más racional: las SPAC

Los grandes perdedores son los que compran acciones en el lanzamiento pero no las canjean al efectuarse la fusión

Han pasado tres siglos desde el lanzamiento de “una compañía para llevar a cabo una empresa de gran ventaja, pero que nadie sabe cuál es”. Es fácil pensar que solo los tontos invertirían en una firma fantasma que no declara su objetivo. Pero los inversores de la más famosa de las llamadas compañías burbuja, que surgió en Londres en 1720, no eran unos completos idiotas. Como sus acciones se emitían parcialmente pagadas, estaban enormemente apalancados a una cotización al alza. Algunos ganaron 30 veces su cuota inicial. Ahora, la mayoría de los participantes en la moda de los vehículos cheque en blanco, las sociedades de adquisición con fines especiales, o SPAC, son racionales. Pero incluso las burbujas racionales acaban por explotar.

Las firmas de 1720 abarcaban una amplia variedad de ofertas, como “establecerse en Terra Australis”, hacer almidón a partir de patatas, el comercio de cabello, así como otras para suministro de funerales, extracción de oro y plata del plomo, y “para vaciar las casas necesarias” (baños públicos). Las metas de la reciente hornada de SPAC son aún más ambiciosas: startups de taxis voladores, carne sintética, plástico reciclable y, naturalmente, un productor de cannabis. Muchas fabrican vehículos eléctricos, sensores y baterías, estas rebautizadas como “soluciones de electrificación para aplicaciones comerciales”.

Este año se han lanzado más de 300, que han recaudado 93.000 millones de dólares, más que en todo 2020. Pero no todo el mundo está comprometido al 100%. Los inversores en estas OPV pueden pedir que se les devuelva el dinero cuando se fusione con su objetivo. Es más, pueden conservar los warrants de la entidad fusionada. En efecto, están comprando bonos convertibles sin riesgo. Las SPAC prefusión están dando retornos de dos dígitos. Un grupo de hedge funds, conocido en Wall Street como la “mafia de las SPAC”, usa el apalancamiento para obtener mayores beneficios.

Los promotores tienen un negocio aún más jugoso: en la OPV, ponen algo de efectivo para cubrir los costes. A cambio, reciben warrants y una participación del 20%. Las probabilidades son tan grandes a su favor que pueden incluso ganar con operaciones que destruyen valor para otros accionistas. En el momento de la fusión, la SPAC recauda más en una llamada “inversión privada en capital público”, o PIPE. A los nuevos inversores se les ofrecen acciones a un precio menor al del mercado, warrants y otros edulcorantes.

Se calcula que la cotización a través de una SPAC es tres veces más cara que una OPV tradicional: suena raro que se opte por ello. Pero ofrece una forma más rápida de salir al mercado, y así aprovechar la euforia especulativa. Cuando Tesla se disparó hasta la estratosfera, muchas SPAC anunciaron fusiones con nuevas firmas del sector.

Los promotores de 1720 hacían promesas imposibles. Los de las SPAC también hablan de perspectivas fantásticas. A diferencia de las OPV convencionales, las firmas que se fusionan con SPAC tienen más libertad para hacer previsiones sobre ventas, beneficios y valoraciones. Silicon Valley está encantado de recurrir a este “mercado de limones” para deshacerse de sus fracasos: WeWork planea debutar a través de una SPAC.

Los grandes perdedores son los que compran acciones en el lanzamiento, pero no las canjean en la fusión, y los que las adquieren tras esta. No solo es dinero del Monopoly, sino que su inversión se diluye por todos esos warrants y la enorme participación de los promotores. ¿Por qué lo hacen? El teórico Bill Bernstein sugiere que las personas que se divierten con las apuestas están dispuestas a pagar más por las acciones de lo que valen. Su “teoría del precio del entretenimiento de la inversión” (Inept, por sus siglas en inglés) explica por qué los inversores se aferran a las SPAC aunque, de media, tengan garantizado perder dinero.

No es una coincidencia que el mercado de SPAC se ralentizara a finales de febrero, a la vez que el colapso de GameStop, negociada por inversores Inept en Robinhood. Las SPAC tienen muchos frentes. Su bufé libre está desapareciendo, a medida que cae el número de warrants emitidos en las OPV. La inminente expiración de los bloqueos de las operaciones de 2020 podría inundar pronto el mercado con más acciones de SPAC. Se teme que los cientos de ellas en busca de operaciones tengan problemas para encontrar socios adecuados, así como para conseguir financiación PIPE. Los promotores están en la cuerda floja.

Varias están rebajando sus metas. Por ejemplo, cuando el fabricante de baterías para coches eléctricos Romeo Power anunció una SPAC en octubre, preveía unas ventas para 2021 de 140 millones, con un crecimiento del 59% en cinco años consecutivos. Pero al final del primer trimestre, rebajó sus previsiones para 2021 a 18 millones. Ha caído más de un 75% desde el máximo.

La SEC dice que está examinando “algunos problemas significativos y aún no descubiertos de las SPAC”. Sugiere que pueden no haber contabilizado adecuadamente sus warrants. También va a tomar medidas drásticas contra las empresas ficticias que hacen declaraciones engañosas durante sus fusiones. Si se suprime la norma de “puerto seguro” que protege a las SPAC de las demandas, como parece probable, su ventaja sobre las OPV convencionales desaparece. También preocupa que algunas puedan haber hablado con sus socios de fusión antes de sus OPV: de ser cierto, supondría un incumplimiento flagrante de las normas del mercado.

En junio de 1720, el Gobierno inglés declaró que las empresas que no habían sido avaladas oficialmente por el Parlamento eran una “molestia pública”. Esa regulación acabó con las firmas de la burbuja, y su colapso hizo caer la Bolsa de Londres. Solo dos de aquellas compañías siguieron operando. Sin duda, los historiadores calificarán el frenesí de las SPAC como la burbuja más racional que el mundo haya visto jamás.

Los autores son columnistas de Reuters Breakingviews. Las opiniones son suyas. La traducción, de Carlos Gómez Abajo, es responsabilidad de CincoDías