La inversión en valor está preparada para volver

Reino Unido y Japón son las mejores opciones en esta categoría, que nunca va bien durante las burbujas

Bróker de ICAP, en Londres.
Bróker de ICAP, en Londres. reuters

La Bolsa de EE UU se ha adentrado en territorio de burbujas. Los bonos del mundo desarrollado tienen retornos reales negativos. Para empeorar las cosas, el mercado alcista de 40 años de la renta fija parece estar llegando a su fin. La subida de los tipos a largo plazo supone una grave amenaza para los inversores. Su mejor protección puede provenir, no de Alphabet o Amazon, que tuvieron un gran 2020, sino de su antítesis. La inversión en valor está preparada para volver.

Este enfoque tiene un pedrigrí distinguido que se remonta al mentor de Warren Buffett, Benjamin Graham, en los años treinta. Hubo un tiempo en el que las acciones que estaban baratas en relación con los beneficios, el valor contable o las ventas tenían más o menos garantizada una rentabilidad superior. Entre 1926 y 2009, las acciones value de EE UU superaron a las de crecimiento, más caras, en más de un 4% anual. Compuesto a lo largo de más de tres cuartos de siglo, supone un rendimiento muy superior.

Pero la crisis de las hipotecas subprime fue especialmente cruel con estos valores, que en aquel momento se concentraban en sectores vulnerables, como bancos e inmobiliarias. En los últimos años, los value han vuelto a ser aplastados. En un nuevo artículo para el Financial Analysts Journal, Robert Arnott y colegas señalan que tuvieron un rendimiento un 55% inferior a los growth (crecimiento) entre 2007 y mediados de 2020. Es la mayor y más larga caída sufrida por esta estrategia desde que hay registros.

Se han aducido diferentes razones, algunas mejores que otras, para explicarlo. Existe la creencia generalizada de que los valores que cotizan con múltiplos de beneficios más bajos se comportan peor cuando bajan los tipos. En jerga, se dice que tienen menor “duración” que los growth. Pero Arnott considera que el bajo rendimiento reciente de los value no está correlacionado con el descenso de tipos. Además, Ben Inker, responsable de asignación de activos de GMO, gestora de dinero de Boston (y exjefe mío), sostiene que, ajustadas por la rotación de la cartera, ambas estrategias tienen duraciones similares.

En el pasado, el rendimiento superior de las value se debía en gran medida a que su rentabilidad mejoraba con el tiempo. Se ha planteado que el avance de internet y la reciente plaga de “zombis” corporativos han interrumpido el proceso de reversión a la media que históricamente les ha beneficiado. Pero hay pocas pruebas de eso. El value siguió yendo bien en Japón en los noventa, mientras los zombis proliferaban y los tipos caían a cero.

Las value han funcionado mal porque los inversores optaron por pagar una prima mayor por las growth y, en particular, por un puñado de grandes tecnológicas. También se han visto perjudicada por la inversión pasiva. Las enormes entradas en fondos de índices ponderados por capitalización beneficiaron a los FAANG (Facebook, Amazon, Apple, Netflix y Alphabet), mientras absorbían el capital de inversión de las estrategias value. Los minoristas que operan en Robinhood y otras plataformas sin comisiones se han sumado al ruido, haciendo subir a Tesla, Palantir y varias SPAC. El value nunca va bien durante las burbujas.

Por si fuera poco, los valores en declive, que suelen ser de sectores más cíclicos, han sufrido mucho en la pandemia. Las grandes tecnológicas, en cambio, han prosperado. En agosto, los valores growth cotizaban a un múltiplo contable sin precedentes de 13 veces el de los value. Parte era merecido. Los growth han demostrado últimamente su capacidad para mantener el ritmo de crecimiento de los beneficios durante más tiempo que en el pasado. Pero los mercados tienden a llevar las cosas demasiado lejos.

Los colegas de Arnott en Research Affiliates, asesoría de inversión californiana, consideran que el value ha demostrado mejor rendimiento cuando estallan las burbujas. La última vez que las acciones de EE UU estuvieron tan caras fue en el punto álgido de la burbuja de las puntocom. Después de que se desinflara, abrió un camino de rendimiento superior que duró varios años. El value también se comporta bien en las primeras fases de la recuperación.

La confianza del mercado está volviendo a inclinarse por este estilo pasado de moda. El bajo rendimiento de las value terminó a finales de año, cuando los inversores empezaron a contemplar el fin de la pandemia. En noviembre, el índice Morningstar de valores de EE UU de pequeña capitalización subió más del 20% y ganó otro 11% en febrero. El value internacional también ha repuntado. Aun así, Arnott sostiene que el sector sigue estando relativamente barato, y tiene el potencial de seguir superando al mercado a medida que la economía mundial se recupera.

Hay un pero. Las acciones value de EE UU pueden estar menos sobrevaloradas que Tesla y Netflix, pero no están especialmente baratas en relación con su propia historia. Eso significa que, cuando empiecen las ventas del S&P 500, es probable que estas acciones pierdan dinero en promedio, incluso haciéndolo mejor que el mercado general.

La buena noticia es que hay mejores oportunidades en otros lugares. En Reino Unido, las value fueron aplastadas primero por los temores al Brexit y luego golpeadas por los confinamientos. Las perspectivas son más halagüeñas. Gran Bretaña ya ha vacunado a una gran parte de la población y su salida de la UE, aunque accidentada, no ha sido tan desastrosa como preveían los agoreros. Research Affiliates cree que el value británico ofrece el “negocio de la década”.

Las acciones value de los emergentes tienen la misma rentabilidad esperada que las británicas, pero con más volatilidad. Tanto Arnott como Inker coinciden en que el value japonés de pequeña capitalización es especialmente atractivo. Se puede esperar que una cesta diversificada internacional ofrezca una rentabilidad real anual del 5%-6% en los próximos años. Se trata de una ganga justa, si bien no grandiosa, en términos absolutos, y quizás la mejor opción que tienen los inversores de preservar capital cuando llegue la próxima caída del mercado, como inevitablemente ocurrirá.

Los autores son columnistas de Reuters Breakingviews. Las opiniones son suyas. La traducción, de Carlos Gómez Abajo, es responsabilidad de CincoDías