La renta fija en tiempos del Covid-19
En las tres primeras semanas de marzo se produjo una tormenta perfecta, pero volvemos a tener activos con niveles de retorno-riesgo atractivos
En estos primeros meses de 2020 se ha puesto de manifiesto, más que nunca, que la renta fija no es fija. Hemos vivido un autentico tsunami. Así me lo definía el otro día un gestor de fondos y pienso que es una analogía muy acertada. Los tsunamis o maremotos son muy difíciles de predecir y, normalmente, tienen efectos devastadores en un intervalo de tiempo muy pequeño. Esto es lo que pasó en los diferentes activos de renta fija durante las tres primeras semanas del mes de marzo. Se produjo la tormenta perfecta: valoraciones altas, dudas respecto al repago de las deudas por el efecto de la crisis económica e iliquidez de mercado. Profundicemos en ellas:
Valoraciones altas. A finales de febrero, el índice de bonos corporativos investment grade marcaba una TIR (retorno a vencimiento) cercana al 0%, con unos diferenciales de crédito cerca de mínimos históricos. Había una enorme complacencia y los inversores estaban desesperados por obtener algo de cupón. Veíamos cómo muchas compañías se financiaban a tipos negativos o, en el caso de empresas con mucho riesgo, cupones ridículos. Muchas de estas emisiones se producían a plazos largos, lo que aumentaba el perfil de riesgo del activo.
Dudas respecto al repago de las deudas. La última semana de febrero, con caídas fuertes en los principales índices de renta variable, los activos de renta fija aguantaban aún bastante bien. Sin embargo, nada más entrar en marzo, se puso de manifiesto la gravedad de esta crisis y asistimos a una de las caídas más verticales vistas en la historia de los mercados de deuda, principalmente en deuda corporativa. El mercado comenzó a cotizar una recesión y las consecuencias en impagos que esto implicaba. Los diferenciales de crédito se dispararon y en tres semanas se esfumaron las ganancias generadas en los últimos cuatro años por muchos fondos de inversión.
Iliquidez. La liquidez se refiere a la posibilidad de un activo en ser fácilmente transformado en dinero efectivo. Una de las principales preocupaciones de los inversores en renta fija antes de la crisis era la posible iliquidez de los mercados de renta fija en tiempos de estrés. Con el último movimiento vivido, esto se hizo realidad. Se puso de manifiesto la falta de liquidez en muchos de estos activos, lo que provocó, además, que las caídas se aceleraran. Muchos vendedores forzados se deshacían del activo independientemente del precio, especialmente ETF, lo que tiraba los precios del conjunto del mercado para abajo. En definitiva, esto provocó una gran dislocación en los precios de mercado.
¿Qué podemos esperar a partir de ahora? Bajo mi punto de vista, se ha abierto una ventana para invertir en este tipo de activo, en el que en los últimos años ha sido francamente difícil encontrar oportunidades. Para ello, nos enfrentamos a dos realidades. Por un lado, existe una unanimidad entre los inversores sobre el hecho de que nos enfrentamos a una de las mayores recesiones económicas de la historia. Las cifras conocidas durante los meses de abril y de mayo muestran métricas nunca vistas en todos los aspectos, y todavía es difícil predecir el impacto estructural a futuro. Sin embargo, por otro lado, las autoridades monetarias y fiscales han puesto toda la carne en el asador con programas de ayudas millonarias que suponen un salvavidas para la economía y las empresas.
El cortoplacismo de los mercados nos hace perder la perspectiva de largo plazo. El escenario de tipos cero (o negativos) ya era una realidad antes del Covid-19 y los últimos acontecimientos no hacen sino alargarlo aún más.
En ese escenario, pensamos que la deuda corporativa de calidad supone una buena oportunidad de inversión. Los tipos de interés se encuentran mantenidos y los diferenciales de crédito que ofrecen este tipo de bonos son atractivos. Además, se trata de la parte más líquida del mercado, donde las quiebras han sido históricamente muy bajas y es un activo que cuenta con el respaldo de los programas de compras de los bancos centrales.
En bonos de alto rendimiento nos encontramos con valoraciones muy atractivas, pero va a ser clave ser muy selectivo, ya que en este universo de compañías vamos a encontrar empresas con dificultades. La liquidez del mercado es menor y la visibilidad es aún baja. Sin embargo, tenemos una visibilidad mayor en la deuda subordinada financiera, que ofrece retornos similares a los del high yield con emisores, a nuestro entender, de mayor calidad. Los bancos están en una situación buena desde el punto de vista de solvencia y, como se está insistiendo mucho últimamente, son “parte de la solución para salir de esta crisis”.
La parte de renta fija suele ser porcentaje muy importante de las carteras de los inversores y a diferencia de unos meses atrás, en estos momentos ofrece oportunidades interesantes. El tsunami ha sido de una envergadura importante y cogió a muchos inversores desprevenidos sin ser conscientes de los riesgos que tenían en las carteras. Sin embargo, la buena noticia es que volvemos a tener activos con niveles de retorno-riesgo atractivos y, aunque no son descartables réplicas, un entorno favorable para que se produzca una recuperación en el corto-medio plazo. ¡Mucha suerte a todos para surfear esta ola!
César Ozaeta es Gestor de fondos en Abante