La compra de Axel Springer parece una ganga... pero tiene sus riesgos

El precio que pagará KKR es barato, pero el acuerdo de gobernanza lo deja a expensas de la voluntad de la viuda del fundador

Logo de Axel Springer en su sede, en Berlín (Alemania).
Logo de Axel Springer en su sede, en Berlín (Alemania).

El acuerdo de KKR con el grupo de medios alemán Axel Springer da un buen número para los titulares, pero el resto de la historia puede decepcionar. El grupo de capital riesgo se ha hecho amigo de Friede Springer, viuda del fundador de la empresa del mismo nombre, y comprará a los accionistas minoritarios a buen precio. Pero el acuerdo de gobernanza limita sus opciones si el Plan A fracasa.

Friede Springer cree que el mercado de acciones subestima al editor de los periódicos Bild y Die Welt, que incluyendo la deuda tenía un valor de 6.100 millones de euros antes de que aparecieran los noticias de una operación, es decir, solo 8,4 veces el ebitda estimado para 2019.

KKR está de acuerdo, y ofrecerá 63 euros por acción a los inversores distintos de Friede y su aliado, el consejero delegado, Mathias Doepfner, que poseen juntos el 45,4% de la compañía.

Parece una ganga. La oferta, que aun así ofrece un 31% de prima sobre el promedio de tres meses anterior a que se hicieran públicas las negociaciones, valora Axel Springer en 8.000 millones de euros, incluida la deuda, o 11 veces el ebitda de 2019, que proviene en su mayor parte de las unidades de mayor crecimiento, como el portal de empleo StepStone. Rivales como Scout24 y Auto Trader cotizan entre 18 y 20 veces el ebitda. Ese barato precio significa que KKR puede ser capaz de obtener una rentabilidad al estilo del private equity, a pesar de que la gobernanza recogida en el acuerdo implica que no podrá tomar el control total de la empresa y darle velocidad.

Supongamos que los ingresos crecen un 2,2% anual, en línea con las estimaciones de Refinitiv, y que el margen de ebitda aumenta del 23% al 28%. Si se ponen los 1.000 millones de euros de ebitda en 2024 resultantes sobre un múltiplo conservador de 15 veces, el valor de la empresa sería de 15.200 millones de euros.

La participación del 45% del capital de KKR ascendería a 6.000 millones de euros, suponiendo que el apalancamiento de Springer no aumente, frente a una inversión de 3.000 millones de euros. Si se incluyen 740 millones de euros de dividendos, según estimaciones de Refinitv, la tasa interna de rendimiento es de un respetable 18%.

Hay un problema. Tanto KKR como Friede Springer podrían terminar con participaciones similares en la empresa, y el acuerdo de accionistas le da a ella derecho a vetar decisiones importantes. Puede que esté menos dispuesta a tomar medidas radicales, como la venta de activos, si el negocio tiene problemas.

Eso es muy posible: el mercado publicitario puede sufrir si la economía se deteriora, y la competencia podría erosionar los márgenes y el crecimiento. Google, por ejemplo, lanzó recientemente un portal de empleo rival. KKR puede haber conseguido un buen precio según los titulares, pero no escribirá toda la noticia solo.

Los autores son columnistas de Reuters Breakingviews. Las opiniones son suyas. La traducción, de Carlos Gómez Abajo, es responsabilidad de CincoDías

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