El ajuste de los híbridos bancarios
La sacudida de Año Nuevo a los híbridos de los bancos es, en última instancia, algo bueno. Los temores de que el Deutsche Bank pudiera aplazar los cupones de la deuda híbrida llevaron al banco a la crisis. Eso se interpretará como prueba de que los híbridos no encajan con el capital real. Pero el reciente trauma debería implicar un mejor mercado, aunque sea más pequeño.
Los híbridos son un pacto fáustico entre reguladores y bancos. Al permitir que los prestamistas incluyan la absorción de pérdidas como deuda deducible de impuestos en sus ratios de solvencia, los reguladores estimulan los rendimientos de capital y, por lo tanto, estimulan el crédito. El mecanismo de absorción de pérdidas proviene de la capacidad de recortar los cupones, no pagarlos en las fechas esperadas y convertirlos en capital en momentos de estrés –de ahí el apodo de contingentes convertibles o cocos–.
En Europa, surgen preguntas sobre si este pacto realmente vale la pena. Cuando se han puesto a prueba, los híbridos han fracasado estrepitosamente. En las últimas semanas, los bonos han caído de forma drástica a medida que crecían los temores de que los cupones podrían recortarse o o que los bonos no se pagarían en la fecha establecida. Peor aún, el riesgo de que Deutsche Bank pudiera aplazar su llamada deuda adicional de nivel 1 provocó temores generalizados inapropiados sobre la solvencia del banco. Sus híbridos se desplomaron un 70% de su valor nominal y sus credit default swaps (CDS), un indicador de riesgo que mide el coste de asegurar la deuda bancaria, hasta niveles no vistos desde 2011. Los híbridos se convirtieron en una fuente de volatilidad. Sería tentador para cancelar por completo este tipo de activos, si no fuera por que los actores involucrados –reguladores, emisores e inversores– han hecho un pésimo trabajo para garantizar un mercado que funcione sin problemas.
Comencemos por los reguladores. Los híbridos europeos se ven obligados a recortar sus cupones si el capital ordinario de nivel 1 cae por debajo de los requisitos acumulativos de niveles mínimos y las reservas adicionales –lo que limita el importe máximo distribuible–. En esta métrica, muchos híbridos parecían bastante seguros, ya que los bancos podrían absorber grandes pérdidas antes de recortar los cupones. Pero las reglas del juego cambiaron cuando los reguladores decidieron que debían incluirse también las necesidades Pillar 2, un fondo intermedio único para los riesgos específicos de cada banco, reduciendo las reservas. Esa es una de las razones que han hecho subir las rentabilidades.
Incluso ahora, el panorama de la regulación para los híbridos no está demasiado claro. Las reglas de contabilidad varían según el país, lo que tiene su importancia, dado que el segundo desencadenante de un aplazamiento de los cupones está relacionado con la cantidad de artículos distribuibles del banco. Algunos reguladores son más suaves que otros.
Los inversores también están mal. Cuando se anunciaron los híbridos por primera vez tras la crisis de 2008 con nuevos mecanismos de absorción de pérdidas, los administradores de fondos aseguraron que no los tocarían. Sin embargo, se acabaron rápidamente por un valor de casi 90.000 millones de euros sin que se prestara mucha atención a los términos de los valores o se distinguiera entre los diferentes emisores.
Deutsche Bank emitió bonos con una amortización esperada para 2022, pagando una rentabilidad del 6%. Eso estaba en la media el sector. Pero los artículos distribuibles de Deutsche estaban en un nivel más bajo que los de muchos rivales y sus ganancias eran más volátiles. Un rápido vistazo al mercado de valores debería haber demostrado que los inversores en estos bonos estaban haciendo un mal negocio.
Incluso si inversores y reguladores hacen un mejor trabajo para mostrar y poner precio a los riesgos, los híbridos serán siempre volátiles debido a su naturaleza proteica.
Hay motivos para la esperanza. Después de la sacudida de febrero, es probable que los inversores sean más selectivos, exijan un mayor rendimiento y dejen menos a los bancos. A pesar de todo el ruido, hasta ahora ningún banco ha recortado sus cupones, al menos de los híbridos del tipo posterior a 2008. Eso tiene que suceder unas cuantas veces antes de que los híbridos bancarios dejen de ser una fuente de pánico.