El declive del petróleo genera una nueva dinámica
Creemos que el precio del petróleo está excesivamente barato y los niveles actuales del barril por debajo de 70 dólares no son sostenibles. En parte son atribuibles al menor crecimiento de la economía mundial, pero se originan en las luchas internas en la OPEP, en respuesta a las diferentes necesidades de los países productores. Además, el peso de la OPEP es cada vez menor en la capacidad productiva y va perdiendo importancia a nivel mundial frente a países fuera de la OPEP, que crecen año a año. En cualquier caso esperamos un repunte muy gradual. Mientras la OPEP no reduzca su producción, el precio depende de la demanda, que no prevemos vaya a acelerarse significativamente en 2015. El precio medio el año que viene puede ser relativamente bajo durante el primer semestre, con repunte en el segundo.
De todas formas el bajo precio del petróleo beneficia a hogares y las empresas, fomentando el consumo y empleo y es positivo para el crecimiento de la Unión Europea. De hecho España, importador neto de petróleo, se deber beneficiar en 2015, hasta el punto de que su crecimiento del PIB puede verse apoyado entre 0,2 y 0,4%. Además los bajos precios del petróleo vienen acompañados de revalorización del dólar contra el euro, lo que puede ayudar a la competitividad. Esta combinación implica aumento de exportaciones y aún mayor crecimiento económico. Así que el crecimiento en España el próximo año puede llegar a ser 1,8%, el mayor de Europa continental. Además, el fin de las pruebas de resistencia de los bancos por el BCE, los préstamos condicionados a la concesión de crédito TLTRO y la relajación progresiva de la concesión de préstamos, deben contribuir a la recuperación del crédito, penalizado por el elevado endeudamiento del sector privado. En cualquier el BCE se verá obligado a adoptar más medidas no convencionales, como compra de deuda soberana, desde principios de 2015. Además la puesta en marcha de reformas estructurales resultará necesaria para estimular las economías y evitar un escenario estilo japonés. El crecimiento en la Zona Euro puede ser 0,8% en 2015, con presiones deflacionistas.
No es previsible que EEUU vaya a dejar de invertir en nuevas maneras de obtener petróleo
Por otra parte, aunque la caída del petróleo respalda a las empresas cíclicas y de consumo de las economías desarrolladas, genera tensiones en los márgenes de las empresas de producción y refinado. Además aumenta los diferenciales de los bonos de dichas empresas y de los bonos soberanos de economías emergentes dependientes de exportaciones de petróleo, un riesgo potencialmente sistémico. De hecho el bajo precio petróleo puede resultar en menor número de inversiones en planta y capacidad productiva, especialmente de extracción no convencional, esquisto, tierras bituminosas y aguas profundas. Es posible que el límite esté alrededor de 70 dólares por barril. Sin embargo, a pesar de que el precio del petróleo haya llegado a 58-62 dólares por barril, no es previsible que EEUU vaya a dejar de invertir en nuevas maneras de obtener petróleo. Hay que tener en cuentan que parte de un plan con horizonte de 40 años, desde finales de los 70 y comienzos de los 80. Desde este punto de vista el precio actual es considerado puntual.
No creemos vaya haber un colapso de la economía rusa
Además no creemos que vaya haber un colapso de la economía rusa. Es cierto que las sanciones, a raíz del problema de la crisis de Ucrania, han afectado a Rusia, a lo que, por supuesto, se ha añadido la caída del precio del petróleo, pues es una economía tremendamente dependiente del mismo. Pero esperamos que las sanciones se vayan relajando. De hecho a Europa no le vienen bien, pues Alemania ya se ha visto afectada. De todas formas, es posible que la economía rusa necesite ayuda exterior. En este sentido probablemente no sea sólo un problema económico, sino también político. Si hay relajación de las tensiones la ayuda vendrá de la Unión Europea y EEUU, así como, quizá de algún país asiático.
Entorno poco favorable para deuda de alta rentabilidad
El fin de la expansión cuantitativa en EEUU, previsión de subida de tipos de interés y caída del petróleo afectan a la deuda de alta rentabilidad, ya perjudicada por la volatilidad. Aunque el crédito a las empresas sigue beneficiándose de un entorno de tipos de interés soberanos extremadamente bajos, esta clase de activos resulta cara -históricamente y en relación con la renta variable-. Además, la acusada caída del precio del petróleo puede debilitar el sector de la energía.
Hay que tener en cuenta quelas empresas activas en petróleo de esquisto han financiado inversiones aprovechando los bajos tipos de interés y pueden experimentar dificultades si el precio se mantiene bajo mucho tiempo. En EEUU de 15% al 20% de las compañías con deuda de alta rentabilidad tienen relación con el sector de energía, aunque no creemos que haya burbuja en esta clase de activos. De todas formas puede haber mayor número de compañías que entren en impago de deuda, de manera es posible que veamos reestructuración. Por eso recomendamos esta inversión a través de fondos, que generan mucha mayor diversificación. Además hay que ser conscientes de que, tras muy buenos rendimientos los últimos años, la volatilidad es mayor que en renta fija tradicional y sólo algo menor que en renta variable. Así que hay que ser cautos.
La renta variable de Japón puede estar entre las de mejor comportamiento en 2015
Por otra parte, en renta variable, empezamos a tener punto de vista positivo respecto a Japón, hasta el punto que pensamos que su mercado de renta variable debe ser de los que mejor lo haga en 2015. Las grandes empresas japonesas se benefician del debilitamiento del yen para la exportación y en la repatriación en yenes beneficios en el extranjero. De hecho Japón sigue siendo la única zona con revisiones al alza de previsiones de beneficios para 2014 y 2015. Además su principal fondo de pensiones estatal, Pension Investment Fund, puede ser agente de cambio. Su nueva estrategia de asignación de activos puede ser una fuente duradera de demanda de acciones japonesas, al aumentar la asignación a acciones nacionales hasta un peso de 25%, desde 12% actual, lo que puede suponer compras por valor de unos 160 mil millones de dólares. Este fondo representa 70% de los activos de los fondos de pensiones públicos del país, los cuales, muy poco ponderados en acciones nacionales, pueden seguirle. Además la política fiscal expansiva va a seguir bajo el mandato del ministro Abe, lo que nos hace pensar que la economía japonesa debe empezar a generar inflación, si bien en esta inversión conviene cubrir la exposición al yen.
En cualquier caso llevamos bastante tiempo diciendo que tenemos que cambiar de mentalidad. En general vamos a mayor volatilidad para expectativas de rentabilidad inferiores. En 2015 un inversor conservador medio, con una cartera global 50% en renta variable y 50% en renta fija, puede pasar a una exposición 60% de renta variable y 40% de renta fija, para una previsión de rentabilidad moderada. Hay que tener en cuenta que la renta fija en general esta cara y hay pocas oportunidades, mientras la renta variable nuestra valoraciones ajustadas. Con este perfil la rentabilidad media, bien diversificada, puede ser en torno a 4% en 2015.
Luis Sánchez de Lamadrid, director general de Pictet WM en España.