Tribuna

Inversión productiva

La inversión bruta nominal ha descendido de forma constante en términos del producto en los países desarrollados desde los años setenta”. He leído esta conclusión en un reciente informe de perspectivas económicas mundiales, augurando un escenario de claroscuros para el crecimiento mundial a medio y largo plazo. Recordemos que la combinación de inversión, demografía y productividad son claves a la hora de adelantar el crecimiento potencial de cualquier economía. ¿Cómo podemos ser optimistas sobre la sostenibilidad de la actual recuperación en un escenario de inversión baja, descenso de la población activa y deterioro de la productividad? Pero, no se asusten. Soy de los que creen que las crisis se evitan precisamente hablando de ellas, anticipándolas y finalmente combatiéndolas. Además, también debemos ser conscientes de que la frase inicial debe ser matizada en tres aspectos: nominal frente a real, bruta frente a neta y por la propia composición de la inversión.

La fuerte moderación de la inflación en los bienes de equipo, más que la propia desaceleración de la inflación de la producción total, explica que el comportamiento de la inversión real sea menos negativo frente a la nominal. Si esta última ha pasado de niveles del 25% del PIB en los setenta a apenas un 19% ahora, en términos reales apenas se han producido cambios en niveles estables del 20%.

Sin embargo, dado el elevado ritmo en la depreciación de equipos, el deterioro de la inversión neta ha sido muy superior al de la inversión bruta. Estamos hablando de niveles, la primera, del 5% del PIB, apenas la mitad que 20 años atrás. Y por último, tenemos que hablar del fuerte deterioro del componente construcción, especialmente residencial (y de infraestructuras públicas) en los últimos años. El menor peso de la construcción ahora en la inversión total quizás pueda explicar cuatro quintas partes del ajuste de la inversión total relativa al PIB. La construcción residencial no conlleva una especial mejora en el crecimiento potencial de la economía. El deterioro de la inversión en construcción no residencial, la mitad del total, es mucho menos tranquilizadora.

¿No lo tienen muy claro? Me daría por recompensado al escribir esta nota si también genera dudas entre nuestras autoridades. Es cierto que la inversión empresarial está recuperándose en los últimos meses. Y es de esperar que gane impulso con el paso del tiempo: años de baja inversión (en términos reales podríamos decir que está un 25% por debajo de su nivel tendencial), mejora de las perspectivas de recuperación y clara mejoría en la financiación. Pero, ¿una recuperación cíclica limitada? Este es mi temor. No solo por el bajo nivel de crecimiento potencial de partida o el deterioro reciente de la productividad marginal. De hecho, es mucho más relevante tanto la escasa visibilidad del escenario a medio y largo plazo (piensen en la elevada deuda acumulada tanto en el sector privado como en las Administraciones en un contexto de represión financiera que en teoría no puede ir más allá como en las incertidumbres geopolíticas, políticas y sociales), como por el deterioro demográfico y la caída de la tasa de actividad.

Cada vez me parece más evidente que la euforia de los mercados financieros que tanto nos está ayudando a corto plazo para mejorar el sentimiento de los agentes económicos se puede convertir a medio plazo en un problema adicional, bien porque se acaben formando excesos de precios de los activos financieros que desemboquen en una burbuja o porque su corrección, sin ser tan violenta, conlleve un deterioro de la posición financiera de los acreedores y un deterioro de la confianza de los agentes económicos.

¿Qué medidas deberían tomar nuestras autoridades? De entrada, medidas estructurales enfocadas en mejorar la productividad y competitividad de las economías. Mejoras en la educación, facilitando el reciclaje a corto plazo de los desempleados y preparando a los jóvenes para que se adapten a la demanda laboral futura. Y no podemos olvidarnos de una estrategia clara y bien comunicada para ajustar los desequilibrios pendientes a medio y largo plazo pero iniciada ya a corto plazo. Y especialmente, estar siempre dispuestas a adoptar cualquier medida que sea necesaria en cualquier momento. Es lo que han hecho los bancos centrales con resultados exitosos. Demasiado exitosos, en algunos casos. No estaría de más que evaluaran el equilibrio entre los beneficios/riesgos de mantener las medidas tomadas desde una perspectiva también temporal.

José Luis Martínez Campuzano es Estratega de Citi en España