La actividad económica puede mejorar la segunda mitad del año

Para dar una opinión de la situación macroeconómica hasta final de año hay que tener en cuenta que venimos de dos corrientes encontradas desde el año 2010. Los mercados emergentes crecían entonces por encima del 5% y en 2013 han tocado suelo en el 3 %. Por su parte las economías desarrolladas, fundamentalmente EEUU, Japón y Europa, no crecían o estaban en recesión y ahora se han situado en crecimiento sincronizado y positivo.Esto es un cambio importante, porque independientemente de la volatilidad, estamos entrando en un ciclo más positivo de lo que el mercado descuenta. Es la primera vez en cinco años que todos los países desarrollados crecen y pueden a seguir creciendo.

De hecho la actividad económica puede mejorar la segunda mitad del año. EEUU puede crecer a un ritmo anualizado del 3% este segundo trimestre, dado el aumento del gasto de las empresas, aunque haya habido desaceleración de la vivienda. Además en la Euro Zona los indicadores adelantados muestran fuerte crecimiento. Por su parte en Japón el consumo ha disminuido -tras fuerte alza en previsión de aumento del IVA- y el Banco central de Japón ha recortado previsiones de crecimiento del PIB para el año fiscal al 1,1%. Sin embargo la debilidad adicional del yen debe apoyar el crecimiento de las exportaciones la segunda mitad del año y los aumentos salariales reducir el impacto del aumento del IVA.

Esta mejora en países desarrollados debe tener efectos beneficiosos para las economías emergentes, que se están recuperando, como muestran los indicadores de gerentes de compras. Además en China, a pesar de la desaceleración de la construcción, se ha implementado una reducción de requisitos de reservas a los bancos rurales y los indicadores adelantados apuntan a una cierta mejora en el segundo trimestre, liderado por mayores exportaciones. Probablemente el crecimiento en economías emergentes pasará del 3 al 4,5% en los próximos años.

La bolsa europea está en niveles de valoración ajustados

Sin embargo, la bolsa europea está en niveles de valoración ajustados. Respecto a los mercados globales, todavía podemos identificar tres sectores, Servicios Públicos, Telecomunicaciones o Servicios Financieros, en lo que hay cierto descuento a nivel de precios pero hay que tener en cuenta que la dinámica no es la más positiva, en estos sectores la regulación es muy férrea y no es fácil mantener márgenes y beneficios. Es preciso que aumente el crecimiento de beneficios empresariales o que haya una nueva ronda de flexibilización monetaria. Por su parte la bolsa española se ha quedado barata con todo lo que han sufrido con la crisis y su comportamiento va a depender mucho de los datos de crecimiento económico, a medida que se vaya normalizando la situación. Las consecuencias de esta crisis tan larga, desde 2007 o 2008 ha sido devastadora, habiéndose destruido cientos de miles de empresas y llegado a niveles de paro de cinco millones de personas, con una deuda pública que llegará sin lugar a duda al 100% del PIB -viniendo de niveles mucho más bajos (33,6% en 2006 y 88% en 2010). Su reducción es posible, pero España va a tener que seguir haciendo los deberes sin caer en la complacencia y sobre todo tener mucha paciencia en este nuevo ciclo positivo. En cualquier caso España, como se reconoce en foros globales e internacionales, ha hecho los deberes. Ha conseguido controlar el déficit y pasar de recesión a crecimiento económico, muy moderado, pero positivo.

Además hay que estar en el mercado de EEUU, que pesa 50% de la capitalización mundial de acciones, donde vemos oportunidades, aunque con un potencial mucho más moderado que los últimos años. Su rentabilidad en un año puede ser similar al crecimiento de beneficios de sus empresas, entre el 5% y el 7%, pero las valoraciones están ajustadas. Los últimos cinco años estas acciones han subido casi 175% y las europeas 150%.

El único mercado desarrollado que vemos barato es Japón

El mercado desarrollado que vemos más barato es Japón, en términos macroeconómicos y de oportunidad. Vale la pena echarle un vistazo. Las acciones de Japón tuvieron un desarrollo muy fuerte en 2013, si bien actualmente sus compañías ligadas al consumo interno todavía tienen valoraciones muy interesantes. Sigue siendo el segundo mercado del mundo en investigación y desarrollo y las empresas japonesas siguen teniendo el monopolio de muchos componentes electrónicos. Participan en cualquier proceso de fabricación y robotización de muy alto valor añadido y es posible encontrar empresas con buen potencial. Además en Japón las autoridades se han comprometido a reactivar la inflación y las acciones, que cotizan con descuento del 10%, respecto a las mundiales, pueden verse impulsadas por la mayor debilidad del yen. De hecho los inversores extranjeros están empezando a aumentar exposición a mercados japoneses.

En emergentes hay que ser selectivos

También sobre-ponderamos acciones de mercados emergentes, donde la mejora del crecimiento mundial debe traducirse en aumento de exportaciones y los flujos de inversión han pasado a ser positivos. Cotizan a cerca de diez veces beneficios esperados, con márgenes empresariales en niveles históricamente bajos. Además los inversores son muy bajistas respecto al crecimiento en China. Para el inversor que piense en rentabilidades interesantes puede ser una alternativa con un horizonte temporal mínimo de dos a tres años.

En cualquier caso claramente hay que ser tremendamente selectivos e invertir a través de fondos. Es difícil elegir empresas. Con el riesgo de escalada del conflicto en Ucrania hemos recortado más la exposición a renta variable rusa, pero vemos oportunidades en países con perspectivas sólidas de crecimiento, como Filipinas y Corea. Otros países tienen problemas de déficit por cuenta corriente y necesitan financiarse en el exterior, en algunos casos con inflación alta y crecimiento económico débil, como Brasil. Sin embargo en México pueden implantar reformas estructurales en materia laboral, fiscal, energética, de telecomunicaciones e infraestructuras, con perspectivas macro económicas positivas. En cualquier caso también hay que ser selectivo por empresas.

El inversor tiene que mirar renta fija con algo más de rentabilidad

El inversor español ha sido siempre muy conservador y hasta 80% de su cartera ha estado en renta fija o productos muy conservadores, habiendo obtenido rentabilidad del 3% y 4% en los últimos años. Pero las Letras del Tesoro español pagan ahora 0,5% y los bonos del estado a diez años apenas 3%. De manera que estamos en un entorno de tipos de interés muy bajos y no se vislumbra ningún cambio. Ello obliga al inversor a tener que mirar activos de renta fija con algo más del de rentabilidad, por supuesto asumiendo algo más de riesgo.

En este sentido preferimos riesgo de crédito a riesgo de tipos de interés. Creemos que las empresas pueden pagar un poco más de lo que paga la deuda soberana, con oportunidades de inversión interesantes. Hay que tener en cuenta que la dinámica estos cinco años ha sido de bajada de calificación crediticia permanente de países, con mella en las calificaciones de las empresas, obligadas a salir a financiarse emitiendo bonos sin grado de inversión con rentabilidades en torno al 6% o al 8%. Actualmente estas emisiones están cerca de niveles récord, pero son de calidad, la mayoría de calificación crediticia BB + a BB-. Además sus tasas de impago pueden caer este año por debajo de 2,5% desde el 3,5%, según Moody´s. A ello se añade su baja sensibilidad a variaciones de tipos de interés respecto a otros activos de renta fija, lo que supone una protección frente a un aumento de la rentabilidad de la deuda del Estado.

Al mismo tiempo los emisores en moneda local chilenos, mexicanos, brasileños, filipinos o coreanos están emitiendo con rentabilidad media a cinco años del 7% y gozan de calificación crediticia grado de inversión. Son emisores con mejor calificación que España y están pagando más. Aunque no conviene poner todo en la misma cesta, el inversor tiene que conocer que se trata de países con deuda soberana de solo del 30% sobre su PIB y mucha mejor situación económica. Estos países seguramente acabarán financiándose más barato y su deuda se revalorizará. Aunque tras su reciente rebote el potencial a corto plazo parece limitado, a medio plazo cuentan con una atractiva combinación de alto cupón y baja sensibilidad a variaciones de tipos de interés. Además hemos aumentado la exposición a deuda de mercados emergentes denominada en dólares.

En cualquier caso conviene, como siempre, que el inversor se acerque al asesor financiero y pregunte por estas oportunidades.

Gonzalo Rengifo, director general de Pictet AM en Iberia y Latam.

Ligera subida de los flujos de inversión en mercados emergentes (millones USD)