Rentabilidades estables en crédito
Una de las grandes cuestiones estratégicas en el mundo de la gestión de inversiones y patrimonial, que en mi opinión se plantea en estos momentos, es cuál es el rango de rentabilidades esperado que un inversor debiera de buscar en los próximos años. Hasta el final de la década pasada, que terminó con la Gran Recesión, lo normal era encontrarse con el diseño y construcción de carteras de inversión con objetivos de rentabilidad anual claramente en exceso del 5%. En la actualidad se observa cómo son todavía muchos los inversores que buscan y esperan obtener este tipo de rentabilidades anualizadas con un horizonte de varios años.
Sin embargo, somos de la opinión que en el llamado "nuevo normal", acuñado por uno de los gestores de renta fija más importantes del mundo, este tipo de objetivos pueden ser contraproducentes para la salud financiera de las personas. Efectivamente, en un entorno para el crecimiento económico muy complicado durante años, tipos al 1% en Europa y prácticamente nulos en Estados Unidos o Japón, sin perspectiva de que vayan a variar en un futuro cercano y donde la inflación apenas llega al 2%, posiblemente la obtención de rentabilidades anuales en el entorno del 3% para los próximos cinco a diez años pueda ser una opción más razonable. Si además uno obtiene este nivel de retornos de una manera diversificada y estable el tránsito por este "nuevo normal" puede terminar siendo muy satisfactorio. La alternativa de rentabilidades superiores al 5% puede conducir a la toma de diversos riesgos que finalmente conduzcan a la acumulación de minusvalías, a no ser que uno disfrute de una capacidad de acierto muy notable.
El fondo que analizamos con su gestor esta semana precisamente se sitúa en esta línea de objetivos de rentabilidades moderadas y estables. Concretamente, su objetivo es tan modesto como superar todos los años la rentabilidad del índice Eonia (considerada como una tasa libre de riesgo) que en el último año por ejemplo fue de solo un 0,84%. En los dos años y medio de vida del fondo ha conseguido el objetivo con gran holgura ya que la rentabilidad anualizada ha superado ligeramente el 3,5%. Su peor rentabilidad anual se produjo el año pasado con una plusvalía del 1,91%. Además, lo ha conseguido con niveles de riesgo aparentemente muy bajos. Por ejemplo, la volatilidad histórica apenas llega al 1% y la caída máxima en cualquier subperiodo ha sido del -0,44%.
La estrategia de inversión es básicamente implementar al mismo tiempo numerosas (40-50 habitualmente) estrategias de valor relativo y direccionales en el ámbito de la renta fija corporativa, tanto de alta calidad crediticia como de alto rendimiento. Las estrategias pueden ser tanto largas (apuesta al alza) como cortas (apuesta a la baja) situándose la exposición neta a crédito en términos agregados de la cartera entre un +50% y un -50%. Las estrategias de valor relativo son apuestas sobre el comportamiento de emisiones de una compañía contra otra o dentro de una misma compañía entre su bono y su derivado de crédito (CDS). Las estrategias direccionales básicamente consisten en ponerse largo o corto en diferentes emisiones con bonos o con CDS.
Un aspecto interesante del comportamiento del fondo ha sido que precisamente estos dos motores de rentabilidad (valor relativo y direccional) han contribuido a la rentabilidad total del fondo de forma equivalente desde su lanzamiento. La estabilidad de las dos aportaciones (algo más de un 4% cada una) ha sido también notable, siendo un poco más volátil, como pudiera esperarse, en la parte direccional. Otro dato que apunta a la consistencia del fondo es el hecho de que, teniendo en cuenta que las estrategias son múltiples y suelen tener duraciones cortas (bastantes veces solo de semanas), en un 76% de las semanas durante la vida del fondo la rentabilidad ha sido positiva.
Dentro de las estrategias de valor relativo un ejemplo útil para su comprensión podría ser la que el gestor implementó con emisiones de la compañía alemana Basf y la compañía francesa Valeo. El diferencial de rentabilidad de las dos emisiones en 120 puntos básicos (1,20%) parecía muy bajo teniendo en cuenta la diferencia de rating, riesgo país, tamaño y diversificación de Basf con respecto a Valeo. Como el gestor esperaba el diferencial aumentó y el posicionamiento largo en el bono de Basf y corto en un CDS de Valeo generó una plusvalía.