Las cosas van en la dirección correcta
El que haya una recuperación firme sigue condicionado a la resolución de la crisis europea o al menos a una significativa reducción de incertidumbres, capaz de limitar la percepción de riesgo en el mercado. Se trata de una condición necesaria para que se flexibilicen las condiciones de crédito y se acorte la crisis crediticia en curso.
En este sentido, la Cumbre de la UE ha proporcionado garantías a los alemanes, aunque las medidas relativas a coordinación de políticas y gobernanza siguen vagas y llenas de ilusiones. Las cosas van en dirección correcta pero el ritmo de reformas institucionales no es el de los mercados financieros, así que las tensiones en el mercado de deuda soberana son todavía muy probables.
Se han adoptado medidas a corto plazo y se seguirá tratando de convencer a los países no europeos para que aumenten su contribución al Fondo Monetario Internacional (FMI), si bien en términos de dinero se queda algo corto en 900.000 millones de euros, lejos de 1,5 billones probablemente necesarios si se toman en cuenta necesidades financieras de la periferia europea y recapitalización de la banca. A ello se añaden reformas a largo plazo, la más importante el compromiso con un nuevo régimen fiscal basado en presupuestos equilibrados y déficit público anual no superior a 0,5% de PIB nominal.
Esta regla se introducirá en las constituciones de los Estados. Además un incumplimiento del límite de déficit desencadenará consecuencias automáticas, a menos que se oponga una mayoría cualificada. Una vez el acuerdo sea aprobado, lo que puede durar un tiempo dada la duración habitual, conoceremos la suma de garantías que Alemania necesita para aceptar transferencia fiscal: unión fiscal, eurobonos o aumento del papel del BCE.
Mientras, es difícil imaginar que la autoridad alemana o BCE, con medios para dominar la crisis, no aceleren en el último minuto si es necesario. De hecho la intervención del banco central puede hacerse respetando el deseo de Mario Draghi, presidente del BCE, de mantener el espíritu del Tratado de la Unión Europea, mediante mayor financiación de los bancos centrales de la zona euro al FMI, concesión de estatus de banco al fondo europeo de rescate temporal (EFSF)/ mecanismo de estabilización permanente (ESM) y garantía o financiación de los bancos centrales del vehículo de propósito especial que se prevé crear.
En cualquier caso, el BCE ha confirmado el deterioro de las condiciones económicas al haber reducido su tipo de refinanciación al 1% -nunca se ha situado por debajo- y pensamos que el deterioro va a ser suficientemente grave para justificar dos nuevos recortes de 0,25% el primer trimestre de 2012.
Mientras, los mercados financieros se han visto aliviados por la mejora en diciembre, y por segundo mes consecutivo, del índice de clima empresarial alemán IFO desde mínimos de octubre, atribuible a la mejora de las expectativas. Además, la encuesta manufacturera PMI se ha recuperado en Francia y Alemania. A pesar de ello, dado que los desequilibrios obligarán a reducir aún más los inventarios, se espera que la actividad industrial se contraiga cerca de 10% en términos anuales este cuarto trimestre.
Por otra parte, aunque esta estabilización se confirme, con el tradicional retraso entre encuestas y actividad económica es probable que las estadísticas de la zona euro sigan deteriorándose hasta el primer trimestre de 2012 y que la zona euro se contraiga el 0,1% en promedio en 2012. Sin embargo posiblemente la recesión sea más larga y profunda entre países de la periferia, mientras que la economía alemana puede evitarla.
Jean-Pierre Durante. Economista de Pictet WM