Telefónica tropieza en rentabilidad

Se mire por donde se mire, los beneficios de Telefónica son espectaculares. En sólo nueve meses, la compañía ha ganado 8.835 millones de euros, lo que supone un crecimiento del 65,6%. Eso es más que lo conseguido durante todo el año anterior y supera en casi 2.300 millones a los números negros de la entidad española tradicionalmente más rentable, el banco Santander. Muy mal se tienen que dar las cosas para que el beneficio de Telefónica a cierre de año no sea el más alto de toda su historia: le basta con ganar 71 millones en el cuarto trimestre para superar su récord hasta ahora, los 8.906 millones de 2007.

Pese a ello, la Bolsa ha reaccionado a la presentación de resultados con un castigo a la operadora. Poco después de la apertura, las acciones caían un 2%, en un descenso que se moderaba ligeramente a media mañana, pero siempre en terreno negativo.

Aunque parezca imposible, las dudas del mercado tienen un origen: la rentabilidad de la operadora.

Telefónica ha demostrado que es capaz de crecer. Es cierto que sus ingresos tienen algún truco, como la inclusión de la operadora alemana Hansenet en las cuentas de 2010 y no en las del año pasado, pero incluso en términos orgánicos la compañía crece. Y eso es algo de lo que no pueden presumir muchas de sus homólogas europeas. A partir de ahí, sin embargo, sólo las plusvalías contables por la toma de control de Vivo consiguen que la comparación con 2009 tenga signo positivo. Un cambio en la normativa obliga a las empresas a valorar toda su participación en una compañía al precio al que se haya comprado la última parte del capital. En una especie de premio a las compras caras, cuanto más se pague más mejora el resultado. Telefónica, que pagó 7.500 millones a Portugal Telecom por un 30% de la operadora brasileña de móvil Vivo, se ha apuntado 3.500 millones de euros de plusvalía.

Otro cambio contable hace que estos ingresos extraordinarios que no suponen un aporte de caja ni una facturación real se apunten por encima del Ebitda. Por eso, Telefónica logra un crecimiento 22,5% en esta partida, que antes mostraba el comportamiento operativo y la rentabilidad de una compañía. Ahora ya no lo hace. Por eso, los inversores han buscado el resultado limpio de atípicos, el negocio real de Telefónica y cuánto saca de ello. La conclusión es que el Ebitda de Telefónica cae un 2,3% en términos orgánicos y, lo que es peor, impulsado no sólo por la filial en España, sino también por los negocios en el resto de Europa. Sólo Latinoamérica incrementa su Ebitda, pero ni siquiera esta filial gana en rentabilidad. El margen de Ebitda de Telefónica empeora en todas sus filiales.

Estas cifras dejan al descubierto un fuerte aumento de los gastos para combatir la competencia desatada en todos los mercados europeos. Mantener la clientela y captar usuarios cuesta mucho dinero y eso resta rentabilidad.

Otro foco de preocupación es la filial española. Le pasó a Vodafone el martes. El líder mundial del móvil está levantado la cabeza en todo el mundo, pero en España sigue tropezando. Telefónica también, con una caída del 4,2% en los ingresos y un 7,0% en el Ebitda. El negocio móvil es el que más renquea, con una bajada del 7,9% en los ingresos por servicios del tercer trimestre, con un claro empeoramiento con respecto al primer y al segundo trimestre.

El tercer origen de la preocupación es la caja. En términos orgánicos, el flujo de caja operativo de Telefónica sigue descendiendo, un 5,2% en el acumulado, con una caída del 12% en España. Y la caja es lo que realmente importa, lo que se lleva uno a final de mes, con lo que se paga todo. Si a ello se suma un aumento de la deuda de casi 11.000 millones en nueve meses y de un saldo 54.504 millones de pasivo, la receta para que en el mercado preocupen unos resultados con beneficios récord y crecimiento está hecha.