TRIBUNA

Derivadas de la 'guerra cambiaria'

Las economías desarrolladas mostraron, en términos generales, un marcado dinamismo en el primer semestre de 2010, impulsadas por el sector exterior y los estímulos domésticos al consumo. La progresiva retirada de estos últimos ha dado muestras ya de la debilidad del crecimiento subyacente. Así, tras el final de los programas públicos de ayuda al gasto de las familias, se ha asistido a una fuerte caída de las ventas de viviendas en EE UU (un 22% entre el primer y el segundo cuatrimestre) y en las matriculaciones de automóviles en países como Alemania o España (en torno a un 25%-30% respecto a los meses de vigencia).

En este escenario, y con ajustes fiscales adicionales generalizados en marcha, para la segunda mitad del año se anticipa una notable ralentización del crecimiento. A estas perspectivas de matizada recuperación se une la persistencia de problemas en el sector financiero de buena parte de países avanzados, como recuerda el episodio del nacionalizado Anglo Irish Bank en Irlanda y los últimos informes al respecto publicados por el FMI y el BCE.

La respuesta de política monetaria está siendo asimétricamente diferente. Y esto es así porque mientras la realidad confirma que la Reserva Federal, el Banco de Japón y el Banco de Inglaterra están dispuestos a cualquier nueva intervención, el BCE continúa midiendo con gran prudencia sus palabras (ninguna señal clara en el comunicado del consejo de gobierno de octubre) y sus acciones (el programa de compra de deuda pública se mantiene bajo mínimos).

La consecuencia es que, a pesar de los evidentes problemas en el seno de las economías del área del euro, desde finales de agosto su moneda se ha apreciado un 12% con el dólar, un 8% con el yen y un 7% con la libra esterlina, al tiempo que los tipos interbancarios han repuntado mientras se relajaban en EE UU y en Japón y se estabilizaban en Reino Unido.

En otros mercados, dos movimientos son destacables. Por un lado, la debilidad del dólar sigue presionando al alza el precio de las materias primas, con el petróleo cotizando cerca de máximos de los últimos dos años. Y por otro lado, la situación de incertidumbre en la recuperación, el miedo a la deflación, los desequilibrios presupuestarios y los problemas del sistema financiero presionan a la baja las rentabilidades de la deuda pública considerada refugio: la del bono a 10 años se sitúa por debajo del 3% en Reino Unido, EE UU, Alemania y Japón.

En cuanto a la economía española, ésta sigue capitalizando las pruebas de estrés al sistema bancario, los continuados anuncios de ajuste fiscal y los primeros pasos en la adopción de reformas estructurales. Los mercados han recuperado cierta confianza en el activo español, como muestra la reciente disociación entre economías periféricas. Mientras Irlanda y Portugal alcanzaban el 28 de septiembre nuevos máximos en primas de riesgo, España la ha mantenido relativamente estable, al margen de la rebaja del rating por parte de Moody's, y beneficiándose en el coste de financiación de las bajas rentabilidades del bono alemán.

Aunque la denominada guerra cambiaria suena lejana a la problemática doméstica en España, los factores condicionantes de la misma deben ser objeto de preocupación. Una estrategia monetaria más restrictiva por parte del BCE, un escenario de estancamiento del área del euro sin estímulos (con el freno exportador que supone) y los efectos indirectos de un ajuste cambiario desordenado en la economía internacional (ralentización del crecimiento mundial y distorsión en el precio de otros activos) podrían poner en riesgo las pocas décimas de crecimiento que se esperan para la economía española en 2011.

La línea entre la confianza y la desconfianza de los agentes es delgada, pero las consecuencias de uno u otro escenario muy diferentes, con costes asimétricos entre un periodo prolongado de estancamiento y uno de lento crecimiento. Asumida que la apuesta de los Gobiernos de países desarrollados es por la austeridad, el resto de políticas económicas (monetaria y de reformas estructurales) y las acciones coordinadas a escala internacional (cambiarias y comerciales) deben ir en la dirección de impulsar el crecimiento.

David M. Turégano. Economista del servicio de estudios de Catalunya Caixa