Apostar por la fortaleza del euro, un juego peligroso
El consenso de mercado aún apunta a un tipo de cambio entre 1,5 y 1,6 dólares, cerca de máximos históricos, pero la moneda comunitaria se deprecia un 5,4% en dos meses.
Sobre el papel, el euro no debería hacer otra cosa que seguir apreciándose contra el dólar. Firmas de inversión como Citi, JPMorgan, Julius Baer o Nomura apuestan por un cruce entre 1,5 y 1,6 dólares por euro a 12 meses vista. Conviene recordar que el récord histórico está en 1,6038 dólares, alcanzados en julio de 2008. De cumplirse estos pronósticos, el margen de revalorización frente a los 1,43 dólares actuales oscila entre el 4,8% y el 11,7%. "El dólar se mantendrá débil en 2010, debido a la persistente debilidad de los flujos de capital y a medidas extraordinarias de carácter expansivo en la política monetaria", afirman desde Nomura; esta entidad reconoce, no obstante, que la repatriación de activos por parte de los bancos de la eurozona durante la crisis ha supuesto un catalizador para la pujanza del euro que ahora tenderá a ir desapareciendo.
La economía americana está aquejada de un fuerte déficit público y por cuenta corriente de perfil estructural y las probabilidades de un rápido incremento de los tipos de interés por parte de la Reserva Federal son pocas. La tasa de paro cerró 2009 en el 10%, según los datos publicados este viernes, un nivel similar al de la crisis de comienzos de los años 80. Desde que la Fed recibió en 1946 el mandato de impulsar el empleo, la autoridad monetaria nunca ha endurecido la política monetaria antes de que el paro se estabilizase y la previsión oficial es que siga creciendo a lo largo del año. De forma adicional, se esperan nuevos programas de estímulo económico. "Se van a ir retirando los apoyos fiscales de manera paulatina, pero los consumidores están en muy mala situación y va a tener lugar un periodo de adaptación muy largo. Hay grandes probabilidades de que el Gobierno se vea obligado a aprobar otro plan de estímulo", valora Philip Klapwijk, presidente ejecutivo de la consultora GFMS. No se puede olvidar que la mitad del crecimiento de la economía americana en los últimos trimestres viene de programas públicos para fomentar el consumo.
Y pese a todo esto, los hechos son que el euro ha perdido un 5,4% desde que a finales de noviembre llegara a rebasar la cota de los 1,51 dólares. La tesis de una próxima debilidad de la moneda comunitaria gana partidarios.
Cambio de tendencia en emergentes
Uno de los más agresivos en esta tendencia es Bank of America Merrill Lynch. "Esperamos que el dólar llegue estar menos negativamente correlacionado con el apetito por el riesgo a medida que los flujos de reservas en divisas se debiliten y vemos el tipo de cambio con el euro en 1,28 dólares para finales de año", explica en un informe el estratega de divisas Steven Pearson. En el último año, el volumen mundial de reservas en divisas creció un 13%, según los datos recopilados por Bloomberg, hasta superar los 7,6 billones de dólares. Países como China, Japón, India, Taiwán o Corea del Sur, cuyas reservas multiplican en varias veces a las que atesoran EE UU y la Eurozona, fueron especialmente activos, en particular, diversificando sus recursos denominados en dólares. Esto explica, en parte, la buena salud del euro en un periodo de franca debilidad en la actividad económica regional.
Bank of America Merrill Lynch opina que 2009 se saldó con una clara distorsión en el mercado de divisas y que éste será el ejercicio de la corrección hacia parámetros más racionales. "En primer lugar, muchas monedas del G-10 las principales economías del mundo han alcanzado valoraciones extremas. En segundo punto, la divergencia entre políticas monetarias que son adecuadas para EE UU y las que lo son para los países emergentes es demasiado elevada. En consecuencia, es en el propio interés de China y de otros países emergentes adoptar una mayor flexibilidad en los tipos de cambio de sus divisas, que les permita ganar margen de maniobra en el ámbito doméstico. A medida que estas naciones se embarcan en la reforma de su mercado monetario, (...) esto conducirá eventualmente a una menor acumulación de reservas en divisas, que disminuye el soporte para el euro", concluye el banco.
Está por ver, de todos modos, que estos cambios ocurran efectivamente. El banco central chino ha encarecido esta semana el tipo de interés de sus subastas de títulos a tres meses. Pero, al mismo tiempo, Pekín, que mantiene un control absoluto sobre las finanzas, ha señalado que un yuan más fuerte -ahora cotiza a 6,83 unidades por dólar- no beneficiará necesariamente a la economía mundial. "Parece que el Gobierno chino no está dispuesto a dejar que su moneda se aprecie", confirma Andrea Arrieta, de la consultora financiera IGF.
La 'estrategia de salida'
Entidades financieras, empresas y particulares deben asumir que las extraordinarias medidas de relajación monetaria aplicadas en las economías avanzadas no pueden ser eternas, ya que eso conduciría a una situación financiera insostenible. La estrategia de salida será, pues, uno de los elementos clave que habrá evaluar en este ejercicio. "Uno de los principales condicionantes de la evolución de las divisas estará en el éxito de los bancos centrales para revertir las políticas de relajación cuantitativa con las que han expandido sus balances", advierte Morgan Stanley. En este sentido, la entidad norteamericana explica que la Reserva Federal comenzará a drenar liquidez del sistema a partir de marzo y que terminará este proceso hacia el tercer trimestre, momento en el que podría comenzar a encarecer los tipos. A esta expectativa, Morgan Stanley añade el hecho, de pura estrategia de mercado, de que las monedas de los países más agresivos a la hora de imprimir más dinero -léase EE UU y Reino Unido- han sido excesivamente penalizadas y que esa tendencia debería invertirse ahora. Las proyecciones del banco americano pasan porque el euro cotice en un entorno de 1,37 dólares a mediados de año, para situarse en diciembre próximo en 1,32.
El BCE (Banco Central Europeo) tendrá su primera reunión para decidir sobre política monetaria el próximo jueves día 14. La Fed hará lo propio dos semanas más tarde. No se esperan cambios en los tipos oficiales de intervención que, en el caso de la eurozona están en el 1% y en el de EE UU, se sitúan en una horquilla entre el 0% y el 0,25%. La miga del asunto estará en la opinión de las autoridades monetarias sobre la retirada de la liquidez extraordinaria, el estado de la economía, las amenazas inflacionarias y sobre cuánto tiempo podrán mantenerse los tipos en la situación actual.
En cualquier caso, las incertidumbres presentes en el devenir económico no son pocas. La Oficina Presupuestaria del Congreso de EE UU proyecta para el año fiscal 2010 un déficit público de 1,4 billones de dólares. El volumen de deuda respecto al PIB se situaría así en el 61,4%, frente al 40,8% que registraba en 2008, el Congreso pronostica que la deuda llegará al 67,8% del PIB en 2019, con lo que los problemas estructurales están lejos de resolverse.
El resumen es que las apuestas por las grandes monedas, sea el euro, sea el dólar, tienen una base poco firme y son susceptibles a propiciar buenos disgustos. Algo más sólido parece, en cambio, la inversión en monedas de economías emergentes, para las que el FMI pronostica un crecimiento medio del PIB del 5,1%. Eso sí, la prudencia se impone: en los últimos 12 meses, el won surcoreano, la rupia indonesia; el rand sudafricano y el real brasileño acumulan revalorizaciones contra el dólar que oscilan entre el 18% y el 30%.
Las cifras
86% es el porcentaje de transacciones internacionales en divisas en las que participa el dólar.22,5% se ha revalorizado el euro desde que comenzó a cotizar, el 1 de enero de 1999, a 1,1667 dólares.3,5 billones de dólares mueve a diario el mercado mundial de divisas.
Escenario macroeconómico. Ponderando el riesgo de una doble recesión
La convicción general es que 2010 será un año mejor que el que acaba de terminar, aunque no lo suficiente como recuperar los empleos destruidos durante la crisis."La profundidad y la naturaleza de la crisis implican que ha habido una pérdida significativa y permanente de potencial de crecimiento", afirman desde RBC Capital Markets. "Es probable que pasen varios años antes de que los ratios de utilización de los recursos regresen a niveles normales", añaden desde la entidad canadiense. Esto se traducirá en una capacidad muy limitada de poder de fijación de precios para las empresas y falta de músculo laboral a lo largo de 2010 y los años siguientes. En conclusión de RBC: "El riesgo de una doble recesión aún no ha pasado".En consecuencia, HSBC espera que los tipos de interés tanto de la Fed, como del banco central de Japón, salden el año 2010 sin movimientos; el pronóstico para el BCE es de pasar del 1% al 1,5% a finales del ejercicio. "Quedan muchas sorpresas y es posible que algunas no sean agradables", aventura HSBC. Su pronóstico de crecimiento del PIB mundial es del 2,9% y el 3,2% en 2011.
Repercusiones en Bolsa. Las enseñanzas extraídas de la historia
Los expertos anticipan un camino de ida y vuelta para la Bolsa a lo largo de 2010, que puede influir de forma determinante en la cotización del dólar. Desde 1871, sólo en seis ocasiones los mercados han experimentado una recuperación de la envergadura de la vivida en 2009 tras haber padecido previamente una caída de al menos del 20%, según un cálculo realizado por la gestora Schroders.La contabilidad histórica señala que en cuatro de los cinco años posteriores a la recuperación del mercado bursátil tras una abrupta caída, las Bolsas suelen aportar retorno sostenidos de dos dígitos. Pero la cuestión es ahora si las plazas financieras no habrán ido demasiado deprisa en su recuperación.Así, Goldman Sachs espera un año desigual para los mercados de acciones en EE UU, a pesar de creciente flujo de capitales hacia activos denominados en dólares. El pronóstico del banco estadounidense es que el S&P 500 cobre impulso en la primera mitad del año, hasta ascender a 1.300 puntos frente a los 1.140-150 puntos actuales, para luego perder fuerza y cerrar el ejercicio en el entorno de los 1.250 puntos.
Materias primas. La presión de la demanda y de un dólar débil
La fragilidad secular del dólar ha convertido a las materias primas en una apuesta ganadora en materia de inversión. La estrategia alcista en commodities se basa en tres potentes motores de arrastre: las materias primas se negocian en dólares en los mercados internacionales y su cotización a la baja favorece la toma de posiciones; en segundo lugar, la presión de la demanda, no sólo en el primer mundo sino también en las economías emergentes, que concentran la producción industrial y acaparan el grueso de la población mundial; por último, la escasez de suministro y el declive de la producción, claro en el petróleo. El crudo acumula en 12 meses una revalorización del 80%; el cobre ha subido un 130%; el aluminio, un 45%; el oro, un 34%.La perspectiva es ahora desigual: "Las materias primas con una demanda elevada en los mercados emergentes y escasez de nueva oferta, como petróleo, cobre, zinc, o maíz, deberían mantenerse sólidas. Pero aquellas menos dependientes de la demanda de los emergentes, como gas, aluminio o níquel, podrían experimentar presiones a la baja", explica John Greenwood, de la gestora Invesco.
China. El desafío de diversificar las reservas en divisas
Muchos economistas han resaltado la responsabilidad de China en la crisis actual. El gigante asiático no sólo ha exportado durante años deflación al mundo entero, contribuyendo a la pervivencia de unos tipos de interés anormalmente bajos, sino que también ha sido el principal financiador de la aventura hipotecaria americana. China posee el 29,8% de las reservas mundiales en divisas, más de 2,27 billones de dólares (casi el doble del PIB de España). La mayor parte de estas reservas están denominadas en dólares y, concretamente, en activos de renta fija. Hasta el punto de que China es el mayor comprador individual de bonos respaldados hipotecarios respaldados por las agencias estatales. Ahora, el país asiático afronta al enorme reto de diversificar las reservas sin que pierdan valor.De hecho, la presión compradora de divisas diferentes al dólar por parte de los bancos centrales de países emergentes es uno elementos clave para entender la pujanza del euro en un entorno de franca debilidad económica en Europa. El mercado espera que el yuan se aprecie en 2010 un escaso 2,8%.