El grifo crediticio se abre con cuentagotas y a precios altos

La banca vuelve a tener acceso a la liquidez, pero a precios mucho más altos. Los próximos meses seguirán marcados por la restricción del crédito a particulares.

El acceso a la financiación se ha convertido en todo un reto para la banca. El estallido de la crisis subprime congeló el mercado de deuda durante meses. La proliferación de activos tóxicos por el sistema generó tal desconfianza que captar fondos se convirtió en casi un imposible. Hoy la situación ha mejorado. El mercado comienza a abrirse. Las emisiones empiezan a ser una realidad, aunque con cuentagotas, a precios desorbitados y sólo para los emisores más solventes. Esta escasez ha provocado que la banca de una absoluta prioridad a la captación de depósitos y cierre al mismo tiempo el grifo de los créditos.

Entre abril y mayo, las emisiones en España han alcanzado los 18.050millones, un volumen aún bajísimo, con caídas del 60% sobre 2007, pero también un primer paso hacia la normalidad. ¢El mercado se ha abierto, pero se tiene que consolidar con el tiempo y nuevas emisiones¢, señala Pablo Lladó, director de mercado de capitales de Calyon.

Han sido meses difíciles y la confianza tardará en restaurarse. Europa sufrió un parón de actividad muy abrupto y el sector financiero español se vio especialmente afectado; de nada le valía su nula exposición a activos subprime. La percepción de riesgo sobre España resultaba superior por la exposición de la banca al mercado inmobiliario, sector que no atraviesa su mejor momento.

¢En Europa el mercado empezó a reabrirse a finales del año pasado. La actividad estaba limitada a emisores con la máxima calificación y si en épocas normales veíamos unas 15 operaciones diarias, había sólo dos por semana. En general había poca liquidez, y para España menos por el temor adicional¢, explicaNoelle Cajigas, responsable de mercado de capitales de BNP Paribas. En EE UU, sin embargo, nunca se ha llegado a detener el mercado porque las compañías han estado dispuestas a pagar desde el principio un coste de financiación más elevado. Pero al margen de estas diferencias, el descenso se ha producido a escala mundial: en abril, el volumen en bonos y cédulas se elevó a 319.503millones, menos de la mitad que hace un año, según Thomson.

A principios de año, la temporada de resultados ayudó a ubicar las pérdidas del sistema. Después llegaron acontecimientos decisivos como el rescate de Bear Stearns o la ampliación de capital de UBS. En marzo hubo una sensación de borrón y cuenta nueva. La actividad regresó al mercado europeo con un inversor más exigente y donde los costes de emisión siguieron altos.

En España, al igual que en Europa aunque con bastante más retraso, lamisión de reabrir el mercado ha correspondido a los grandes nombres (en este caso Santander), pero enseguida les han secundado otros emisores con menores ratings. El primer banco español ha emitido más de un tercio, 6.750millones, del total que ha salido almercado entre abril ymayo. A él se han sumado CajaMadrid, otro nombre sin tacha, La Caixa, Sabadell, Bancaja, Bankinter, Caixa Cataluña o Caixa Galicia. Sorprende la ausencia de BBVA. Según fuentes del mercado, el motivo es que esta entidad aceleró su actividad antes del estallido de la crisis, por lo que aún no se ha visto obligada a solicitar financiación.

La apertura del mercado a emisores de menor tamaño y sin la máxima calificación crediticia se ha interpretado como una señal muy positiva. Sin embargo, los expertos aseguran que pasará tiempo hasta ver normalidad.

Los costes para los emisores se han encarecido unas diez veces. ¢Es poco probable que se vuelva a la situación de hace dos o tres años, cuando se pagaban unos diferenciales de 10 puntos básicos e incluso inferiores, pero sí se puede llegar a un punto intermedio¢, comentan desde una gran entidad.

Los inversores tampoco aceptan el papel de todos los emisores con la misma facilidad. ¢Antes a todas las emisiones de cédulas se les exigían los mismos diferenciales, mientras que en estos momentos el mercado discrimina¢, añade Lladó. Como es lógico, el rasero para medir es el riesgo que el mercado percibe para cada emisor. Banco Sabadell, por ejemplo, colocó cédulas a dos años con un diferencial de 53 puntos básicos, mientras que Bancaja ha tenido que pagar un diferencial de 0,65% sobre el mid-swaps por unos títulos con lasmismas características.

Algunos emisores ni siquiera encuentran compradores. En el mercado abunda la sensación de que para algunas cajas de pequeño tamaño aún no hay mercado porque se desconoce cómo les va a afectar la desaceleración. Al mismo tiempo, el perfil de las emisiones recientes es diferente. ¢Las cédulas hipotecarias que se han colocado son a un plazo de dos años, cuando lo normal es que sean a 10 años. Esto refleja que aún hay desconfianza en el mercado¢, añade Lladó.

Otra peculiaridad es que, salvo las entidades con una presencia global, el grueso de los títulos se ha colocado entre inversores nacionales, una muestra de que la desconfianza todavía persiste. ¢La proporción en el caso de Santander ha sido de un 20% de lA emisión en España y el 80% restante en Europa. En entidades, con un perfil más doméstico, sólo se ha colocado la mitad entre institucionales internacionales¢, señalan en el mercado.

El mercado necesita tiempo. La avalancha de papel que ha digerido en las últimas semanas ha dejado una sensación de agotamiento, especialmente para el segmento de las cédulas. Los expertos advierten que cualquier contratiempo, ya seanmalas noticias sobre el sector financiero o indicadores económicos preocupantes pueden volver a cerrar los mercados de capitales para los emisores españoles. Esta sequía se refleja en el hecho de que el mercado de titulizaciones aún sigue paralizado. A corto plazo, las entidades españolas tendrán que afrontar unos vencimientos de deuda de 82.197 millones este año y de 80.341 millones en 2009.

Un entorno mejor para la deuda empresarial

La crisis de liquidez ha encarecido las condiciones de financiación para todo tipo de emisores, aunque con diferencias. Las empresas han tenido muchos menos problemas que la banca para acceder a los mercados, pero muchas de ellas han preferido esperar a que lascondiciones mejorasen. Iberdrola, con un rating A-, salió el pasado 30 de abril con dos emisiones de 5 y 10 años. Pese a no contar con la máxima calificación crediticia pudo emitir con tranquilidad a largo plazo y su oferta generó una altísima demanda. Captó 1.750 millones de euros y el volumen de órdenes superó los 7.000 millones.Otras empresas también barajan utilizar esta vía para reducir su deuda, como Unión Fenosa que tiene previsto realizar lanzar bonos por 500 millones. Aún así, los expertos no esperan más de dos o tres operaciones para este año.

Los riesgos que acechan al sector inmobiliario

El tornado desatado en EE UU por las hipotecas subprime no ha salpicado a las entidades españolas, que presumen de tener sus balances limpios de este tipo de productos. Sin embargo, al margen del efecto contagio de este fenómeno aún no cuantificado a escala mundial, otros riesgos acechan sobre el sector financiero español: las consecuencias del pinchazo de la burbuja inmobiliaria o el impacto de la crisis sobre la morosidad.El primero ha dejado a las entidades sin una de sus fuentes básicas de ingresos, al verse obligadas a cerrar de golpe el grifo de las hipotecas y a seleccionar con lupa a los clientes. Una situación que se ha agudizado con las tensiones en los mercados de capitales y las dificultades para obtener fondos con los que respaldar el crecimiento. La morosidad es otra de las preocupaciones, aunque parte de mínimos históricos. En estos momentos se sitúa en el 1,12%, un nivel que no es preocupante, pero las previsiones apuntan a que esta ratio puede todavía triplicarse. Los expertos consideran, no obstante, que el sector financiero español está preparado para asumir este contratiempo, si bien es cierto que ello repercutirá en notables incrementos en el volumen de provisiones y, por lo tanto, en mermas del beneficio. A estos riesgos domésticos se suma la fragilidad mostrada por algunos gigantes de la banca mundial, tocados de lleno por la crisis subprime y otros productos de alto riesgo y en los que las consecuencias finales aún se desconocen. Pero en este escenario también surgen oportunidades. Y en esta carrera para ganar tamaño los dos grandes bancos españoles, Santander y BBVA, parten como favoritos.