Endesa, primera ruptura

Pasado mañana se cumple un año del pacto tripartito, por el cual, Enel y Acciona pusieron precio a la retirada de Eon de la puja por Endesa. En virtud del acuerdo, los nuevos accionistas ofrecían en bandeja al grupo alemán la plataforma europea que con dificultades, pero con éxito, había levantado la eléctrica española en Italia y Francia. Aunque la cesión de Endesa Italia venía obligada por problemas de competencia, hubo quien no entendió la entrega a Eon de la filial francesa. Quizás fueron las prisas por firmar la ansiada pax eléctrica, tras año y medio de opas.

El viernes se cerró la operación, que incluye también la venta de dos centrales en España y un contrato nuclear que ha quedado en el aire. Y, por parte de Enel, su filial Viesgo. Siguiendo lo establecido en el pacto, cuatro bancos de inversión han participado en la valoración para la compraventa de los bienes, según una fórmula que consistía en aplicar a un dato objetivo (el Ebitda de los activos) un multiplicador que ha resultado subjetivo (el aplicado en operaciones similares).

A la vista del resultado, en el que las empresas han decidido tirar por la calle de en medio adaptando la fórmula a un precio acordado, hay quien se pregunta para qué tantas alforjas. Sorprende que, pese al trámite, Eon haya mantenido hasta el final que los activos de Endesa valían unos 10.000 millones, la misma cifra que su presidente, Wulf Bernotat, dio al día siguiente del acuerdo. Bien es cierto, que no aclaró si en dicha cifra se incluía o no la de la participación de los minoritarios europeos: Endesa sólo es propietaria del 80% de la filial italiana y del 65%, de la francesa.

Según lo que se desprendía de datos aportados por la eléctrica, ésta valoraba lo suyo en casi 14.000 millones: 10 veces el Ebitda, (1.350 millones), que había sido la tasa utilizada por Eon en su opa por Endesa. Las partes, al final, se han quedado en un punto medio: 11.500 millones, a los que añadir la valoración de Viesgo, 2.025 millones.

La urgencia de Enel en aliviar su colosal deuda, 55.800 millones, y la de Eon de atrapar la pieza y sumarla a sus cuentas, han acelerado la solución final.

El cierre de la operación con Eon ha estado en consonancia con la ceremonia de la confusión que se ha instalado en Endesa en su nueva etapa hispano-italiana. El mercado agradeció las aclaraciones que la alemana ofreció el viernes a la atropellada información ofrecida el día antes por Endesa. Así, los inversores conocieron algo tan sencillo como el precio que Eon pagará por los activos (11.800 millones de euros) y algún detalle de interés como que el pactado ha sido ocho veces el Ebitda.

Sea como fuere, las partes y especialmente Acciona, han hecho una buena transacción, pues el 100% de las plusvalías (4.500 millones, según Endesa) se repartirá como dividendo extraordinario entre los socios: la constructora de Entrecanales, un 25% y Enel, el 67%.

Eon afronta ahora su consolidación en el mercado español, en el que, pese a sumar Viesgo y las dos centrales de Endesa a sus activos eólicos, apenas supera el 5% de cuota. Con todo, su presidente, Wulf Bernotat, aspira a tener el 10% y ser la cuarta eléctricaespañola (Viesgo es hoy la sexta), algo que complica el empuje de Gas Natural.

Según una visión optimista de la situación, la implantación de Eon podría fomentar la competencia en el mercado español y, opinan los inversores, aleja el fantasma de una eventual participación de la germana en la batalla que se vislumbra sobre Iberdrola.

Por su parte, los socios de Endesa tienen este años otra nueva misión obligada por su difícil pacto parasocial: el desgajamiento del negocio renovable de Endesa y su integración en la filial de energía de Acciona, que tendría la mayoría de esta filial. Una operación que podría resultar, en opinión de expertos, más complicada que la venta a Eon.

Y es que la segunda ruptura de Endesa no es una venta, sino la aportación de activos de dos sociedades (Endesa y Acciona) por un valor equivalente. Ya de antemano, la constructora considera que sus activos valen más, por lo que Endesa tendrá que compensarlo con la aportación de deuda. Sin embargo, fuentes empresariales señalan que la amortización de los activos de Endesa es mayor.

Además, así como en la transacción a Eon el acuerdo establecía una fórmula de cálculo previa, en el de la segregación de las renovables existe un cierto vacío. Al margen de la premura con la que se firmó el pacto, quizá fue la convicción de que sería más fácil el entendimiento de dos socios que comparten un consejo, lo que dejó suelta esta cuestión.

Nada más lejos de lo que, según todos los indicios, está siendo la realidad. La difícil cohabitación de los socios de Endesa quedó patente en la reciente presentación del plan estratégico de la eléctrica a la CNMV, a la que la empresa calificó de 'líneas estratégicas' y venía a advertir que era comunicada por exigencias de Enel. En todo caso, el plan carece de valor ante los inversores porque no ha sido refrendado (el motivo es un misterio) por el consejo.

Y es que la de Enel y Acciona puede resultar una situación contradictoria teniendo en cuenta que el poder, según lo pactado, lo tiene el socio minoritario, quien, ante las presiones de Enel para hacer valer su mayor participación, esgrime el pacto. Y es que pese a la extraña situación, el acuerdo es el acuerdo, aunque los italianos lo sellaran, según fuentes del sector, convencidos, quizás, de su fácil incumplimiento.

Sea como fuere, el mercado no confía en que la alianza hispano-italiana se prolongue más allá del lazo de los tres primeros años que establece el pacto y muchos analistas hacen quinielas sobre el día después.

Acciona podría ejercer la opción de venta de su 25% a un precio (el de la opa, a 40,16 euros ) muy superior al actual (el viernes cerró a algo más de 33 euros). Aunque Enel puede elegir un comprador, le resultará difícil encontrarlo para una posición minoritaria; también hacer una OPV, pues recogería minusvalías. La solución: el tercer troceamiento de Endesa que también figura en el acuerdo.