COLUMNA

El dólar, el euro y la borrasca atlántica

Estos últimos días, las réplicas del terremoto de agosto pasado continúan sacudiendo los mercados financieros mundiales, aunque se observan algunos esperanzadores síntomas de estabilidad, si más no en los Estados Unidos. De los acontecimientos de estas semanas, la reducción en 50 puntos básicos de los tipos de interés en los este país aparece como uno de los más substantivos. Los mercados bursátiles reaccionaron a ese cambio con una euforia general, que expresaba más deseos de mejora que bases reales que la sustentaran. Y ello porque la reducción del precio del dinero en América acentúa la pérdida del dólar de estos últimos años, situándolo en mínimos históricos en el entorno de los 1,41 dólar/euro.

Los mecanismos son conocidos. El gap entre los tipos de interés a ambos lados del Atlántico se ha reducido y, de cumplirse las actuales expectativas que otorgan más del 70% de probabilidad a una nueva rebaja en los Estados Unidos antes de Navidad, esa diferencia se cerrará todavía más. Además, Arabia Saudí no ha seguido el alza de tipos americana, como cabía esperar dada la vinculación de su moneda al dólar, en lo que se ha interpretado como un paso hacia la ruptura de esa conexión, como hizo Kuwait el pasado julio. Y no lo ha hecho porque, al igual que los Emiratos Árabes Unidos o Qatar, su inflación comienza a crepitar en exceso.

Ello, ciertamente, añade más presión bajista al dólar. Como también lo está ejerciendo la reversión de una parte del carry trade (endeudamiento en monedas de tipos de interés bajos y colocación en los países de tipos elevados) en los EE UU. Por otra parte, las amenazas chinas de deshacer posiciones en dólares si el Congreso americano toma medidas contrarias a sus intereses, circunscritas todavía a ámbitos académicos, no ayudan a la cotización de la divisa americana. Finalmente, el impacto inflacionario que la pérdida de valor del dólar genera, refuerza su caída.

Si siempre es necesario aumentar la productividad y contener los costes laborales, ahora lo es más que nunca

¿Qué consecuencias tiene ese proceso para los Estados Unidos y para nosotros? Para la economía americana, los factores apuntados sugieren que puede acentuarse la huida del dólar, lo que redundaría en aumentos adicionales en los tipos de interés a largo plazo, como ha sucedido estos últimos días. Ello comportaría dos efectos que, mutuamente, reforzarían un impacto negativo sobre los Estados Unidos. Por un lado, la elevación de los tipos de interés a largo plazo neutraliza parcialmente los esfuerzos de la Reserva Federal (Fed) por evitar que la economía americana cayera en recesión. Por otro, generará crecientes problemas de financiación del déficit exterior, que sólo podrán solventarse con elevaciones de la prima de riesgo a pagar, es decir, con aumentos en los tipos de interés de la deuda (pública o privada) o del rendimiento (en acciones, por ejemplo) que adquieran los extranjeros. Esperemos, por el bien de todos, que la Fed haya evaluado correctamente los riesgos que comporta su decisión de rebajar los tipos a corto plazo sobre la cotización del dólar.

Para nuestros intereses, la pérdida del dólar plantea otros problemas. La continua apreciación del euro está presionando sobre la capacidad exportadora de los países miembros y, aunque esta presión es general, la asimetría del choque entre los distintos países de la zona euro es evidente. Alemania, con una apreciable mejora en su competitividad estos últimos años, es el país mejor posicionado. Pero para Francia (con una pérdida en sus costes laborales unitarios del 20% respecto de los alemanes), España (con un -30%) o Italia (con un -40%), la situación dista de ser la misma. De continuar el dólar en estos valores, su impacto sobre el crecimiento europeo será perceptible en los próximos doce/dieciocho meses y, entonces, puede ser, ciertamente, muy negativo.

El caso de España es, además, más preocupante por el muy elevado déficit comercial existente y por la creciente substitución del mercado del área del euro por los nuevos 10 miembros de la UE y el resto del mundo. Hasta ahora, la moneda única ha navegado con habilidad en el encrespado mar financiero internacional, sorteando los escollos que las anteriores crisis han generado. No obstante, no hay que pecar de optimistas.

La existencia de distintos mercados financieros, con premios y descuentos diferentes para los activos de cada país, indica que nuestro estimado euro no es, todavía, una moneda con bases tan sólidas como el dólar, a pesar de su caída actual. Y no conviene olvidar que hemos estado cebando una creciente divergencia entre la competitividad de los países que integran la divisa común. La superposición de esas tensiones internas con el choque exterior provocado por el dólar puede tener consecuencias no deseables para el mismo euro. Y dolorosas para los países menos preparados. Y España es, sin lugar a dudas, de estos últimos. Si siempre es necesario aumentar la productividad, contener los costes laborales y reducir los costes unitarios del trabajo, ahora lo es más que nunca.

En junio pasado sugeríamos desde estas páginas que el entorno exterior de la economía europea era determinante para un suave aterrizaje en España. La crisis del crédito ha recortado parte del colchón disponible, aunque todavía es pronto para evaluar su impacto final. De todas formas, y sea cual sea este impacto, es preciso aprovechar la bonanza actual, mientras quede tiempo. Ahora, en lugar del anticiclón de las Azores de estos últimos años, el Atlántico comienza a enviar borrascas cada vez más poderosas. Y estos últimos días, el paraguas del euro parece cada vez menos protector.

Josep Oliver Alonso. Catedrático de Economía Aplicada. Universitat Autònoma de Barcelona