Cuatro años después
Existe prácticamente unanimidad a la hora de anticipar que la reunión del máximo órgano decisorio de la Reserva Federal de EE UU (Fed), el FOMC, se va a saldar mañana miércoles con una elevación del nivel objetivo de los fondos federales. De esta forma, la Fed se saltaría un paso en la tradicional secuencia sesgo-decisión, ya que el comunicado del último FOMC (4 de mayo) no puede valorarse como tensionador.
Sin embargo, los indicadores más recientes de inflación obligaron a Alan Greenspan a modificar su discurso el pasado 8 de junio y a advertir sobre la necesidad de vigilar los riesgos para la estabilidad de los precios. Esta comparecencia ha sido asimilada por el consenso del mercado como el necesario sesgo tensionador previo, lo que ha justificado que se haya adelantado al día 30 la primera elevación esperada de los fed funds en los últimos cuatro años.
Por otra parte, la reciente caída en la cotización del petróleo, la peor evolución de algún índice de actividad industrial, junto con el Beige Book (el informe que sirve para la toma de decisiones) y las declaraciones de otros miembros de la Fed (que limitan la importancia del actual repunte de la inflación) han llevado a rebajar hasta 25 puntos básicos la cuantía esperada del movimiento. Y en cuanto al comentario posterior, también existe un amplio consenso a la hora de esperar que, como es lógico, la Fed apunte a que en próximos meses continuará subiendo los tipos de interés.
Los mecanismos de transmisión de la política monetaria han actuado de forma anticipada a la Fed
Si, como es de esperar, la Fed se ajusta al guión más lógico en términos de posición en el ciclo, podría suceder que mañana, uno de los acontecimientos que más han marcado la dirección de los mercados financieros a lo largo de los últimos tres meses, pase desapercibido y no tenga apenas impacto.
Efectivamente, tres son los factores que han condicionado de manera importante el comportamiento de las cotizaciones de los distintos activos desde el pasado abril. El primero, el fuerte repunte del precio del petróleo, que ha introducido una prima por riesgo en las perspectivas de crecimiento económico (la Bolsa ha sido el mercado más sensible), así como en las potenciales presiones inflacionistas, que han provocado un alza de los niveles de rentabilidad de la deuda a largo plazo. El segundo, las advertencias de las autoridades chinas ante una potencial desaceleración forzada de su economía. De nuevo, la renta variable, sobre todo la asiática, ha sido el activo más sensible ante el riesgo de que el segundo motor de la economía mundial pierda dinamismo.
Y el tercero, y sin duda el factor más importante, sobre todo en la curva de tipos, ha sido la favorable evolución de los indicadores de empleo en EE UU, el repunte de la inflación y el reconocimiento por la Fed de que su percepción del balance de riesgos se está desequilibrando, al pesar cada vez más los concernientes a la estabilidad de los precios.
Este último factor ha provocado una fuerte elevación de los niveles de rentabilidad de la deuda pública que, en su referencia a 10 años estadounidense, se ha situado en el 4,75%, frente al 3,60% de mediados de marzo. El incremento del tipo libre de riesgo que se utiliza para valorar los activos de renta variable, junto con el impacto que sobre el numerador de este modelo pudo tener la subida de tipos compensó la excelente campaña de publicación de resultados del primer trimestre del año, que no fue capitalizada por las cotizaciones bursátiles, a diferencia de los observados en las tres anteriores campañas.
Sin duda, la magnitud del repunte de la tasa interna de rendimiento (TIR) a 10 años ha estado condicionada por las distorsiones que provoca la existencia de activos de renta fija con especiales características (como por ejemplo, los MBS) pero es innegable que ha introducido un notable endurecimiento de las condiciones monetarias, que se ha intensificado, adicionalmente, por la apreciación del dólar.
Según nuestro cálculo, a los 60 puntos básicos atribuibles a la curva de tipos desde mediados de marzo se le pueden sumar otros 13 por la apreciación de la divisa estadounidense. En consecuencia, una vez más, los mecanismos de transmisión de la política monetaria han actuado de forma anticipada a las decisiones de los bancos centrales, por lo que éstas deberían pasar, como se ha comentado anteriormente, desapercibidas. Si no se observan excesivos movimientos a la decisión de la Fed (más allá de la lógica reacción inicial) se pondrá de manifiesto, una vez más, la capacidad de este banco central para señalizar sus futuras decisiones de tipos.