Los actuales puntos débiles
En alguna medida la labor de los economistas es hacer de Pepito Grillo y tratar de identificar los factores de riesgo aun cuando no sea inminente. En la actualidad la economía mundial se encuentra en una fase de recuperación, cuyas bases son el dinamismo de Estados Unidos y de China. En el caso del área euro, aunque se han revisado a la baja las expectativas de crecimiento para 2004, se están resolviendo lentamente sus problemas estructurales y la recuperación sigue en marcha. El crecimiento basado en políticas macro muy expansivas (monetaria y fiscal) ha provocado en Estados Unidos una conjunción de déficit del sector público y externo por cuenta corriente que supone un riesgo potencial de ajuste desequilibrado. En el caso del otro polo de crecimiento, China, el problema es su resistencia a dejar apreciar su moneda, dificultando el ajuste necesario del dólar.
En un afán por sistematizar los actuales puntos débiles del crecimiento, se pueden señalar los siguientes. En primer lugar, no se debe dejar de lado la inflación. Algunos banqueros centrales han hecho referencia a que la economía mundial podría haber dejado de lado este desequilibrio en la actual etapa de crecimiento. Sin embargo, a este respecto, no se debe descartar que puedan producirse presiones inflacionistas vía costes si se consolidan aumentos en el precio del petróleo o en los precios de las materias primas; también hay que considerar que la amenaza del terrorismo puede provocar que las empresas se vean obligadas a realizar gastos en seguridad a partir de ahora. En segundo lugar, hay que alertar, de forma continuada, sobre el exceso de liquidez generalizado y sus efectos perversos. En tercer lugar, las expectativas juegan un papel muy importante en la percepción de la bondad de la situación actual y en la búsqueda de síntomas de crecimiento. Una modificación en las mismas, provocada por algún nuevo shock o por la urgencia de actuación macro en Estados Unidos, puede poner en marcha un amplio proceso de ajuste.
Las expectativas favorables son las que están ayudando a sostener la situación potencialmente inestable norteamericana y también la china. En el caso de Estados Unidos, la percepción de que la amenaza de inflación es lejana provoca una aceptación de rentabilidades reducidas. Precisamente, un elemento que ha llamado la atención en el caso de los mercados norteamericanos es el moderado aumento en la rentabilidad de los bonos a medio y largo plazo, que suelen servir de indicador de tensiones inflacionistas. Y ello a pesar del incremento de las necesidades de financiación del déficit público.
No es extraño que las rentabilidades a medio plazo anticipen subidas de los tipos de interés oficiales; es más, incluso esta anticipación es deseable, puesto que reduce la probabilidad de reacciones bruscas en los mercados cuando se lleva a la práctica efectivamente la decisión de restricción monetaria. Esto implicaría que la moderación de la rentabilidad de los bonos debe analizarse con cautela. Es la demanda procedente de los países del sudeste asiático (privada, pero en gran medida de los mismos bancos centrales) la que mantiene esas rentabilidades reducidas. En la medida en que se perciba la posibilidad de aumento de los tipos de interés oficiales, es posible que se frene esa demanda, aunque no llegase a anularse completamente. Y recordemos que esos flujos de capitales hacia Estados Unidos están contribuyendo a financiar su déficit por cuenta corriente, de forma que se relajan presiones para su corrección vía variables reales o monetarias.
En el caso de China, los importantes flujos de capitales están permitiendo el desarrollo industrial. Los riesgos procedentes de exceso de liquidez, inflación de oferta y cambio de expectativas se aplican también en este caso. Existe, en primer lugar, el riesgo de que las estructuras industriales y financieras tengan una capacidad reducida para absorber y canalizar la inversión recibida, cuya consecuencia sea inversiones especulativas o en sectores no rentables. Esto puede generar un proceso inflacionario de oferta. Existe, en tercer lugar, el riesgo de que el mantenimiento del tipo de cambio lleve a los agentes a poner en duda el objetivo antiinflacionista del banco central chino. Y, por último, existe el riesgo final de que se dude sobre la sostenibilidad del tipo de cambio. Precisamente, si se espera una apreciación del mismo, se estimulan los flujos especulativos y se alimenta el proceso descrito.
Los bancos centrales norteamericano y chino tienen alguna responsabilidad en modificar las condiciones monetarias y evitar que estos riesgos se materialicen en ajustes reales.