Moralejas japonesas
Les propongo una adivinanza. Un grupo de economistas reflexiona sobre la práctica de la política económica en Japón durante los noventa y concluye que una política monetaria del Banco de Japón más expansiva hubiese sido bastante más eficaz en la primera mitad de la década, mientras que durante la segunda mitad se echa de menos una política fiscal más expansiva (les recuerdo que los tipos de interés de referencia de la política monetaria japonesa alcanzan el 0,5% en 1995 y el déficit de las Administraciones públicas niponas -incluyendo el superávit de la Seguridad Social- llega al 8% del PIB en el año fiscal 2000). ¿Qué institución sería capaz de financiar la formulación de tales recomendaciones?
No me puedo creer que alguien haya contestado: un Banco Central, especialmente si el interesado se ha parado para meditar la respuesta, a no ser que ya supiera que estábamos hablando de un documento de la Reserva Federal. Para el resto, aguanten el pasmo y sigan leyendo que todo tiene (o al menos para todo puede encontrarse) explicación.
¿Cómo es posible que trabajando en una institución así se llegue a recomendar más madera incluso en lo que se refiere al manejo de los presupuestos públicos? La respuesta no es otra que la amenaza macroeconómica de moda en EE UU: la deflación.
De la evolución económica de Japón se pueden derivar enseñanzas que ilustren potenciales problemas en economías desarrolladas El principal inconveniente de la deflación radica en que las autoridades monetarias no pueden reducir los tipos hasta el nivel deseado para estimular el gasto
La evolución económica de Japón durante los noventa ha resultado ser una experiencia de la que se pretende derivar enseñanzas que ilustren potenciales problemas económicos para economías desarrolladas. Hay que advertir que la situación de Japón es el resultado de muchos factores, alguno tan específico (piénsese en el proceso de desregulación bancaria de los ochenta, en las relaciones informales tan peculiares que pueden describirse en los centros de decisión económica y financiera) que no permite traslaciones fáciles a otros países. No obstante, siempre pueden extraerse, mutatis mutandis, útiles moralejas de la fatalidad económica japonesa a partir de la explosión de la burbuja.
Es evidente que cada cual se fija en aquella parte de la historieta que más le afecta. Intentaremos explicar por qué los economistas de la Reserva Federal se han obsesionado de tal manera con la deflación. La constatación previa básica, además de obvia, es que una autoridad monetaria dedica sus principales esfuerzos a influir sobre los objetivos de política económica -inflación y crecimiento- manejando variables de naturaleza monetaria. El fenómeno del credit crunch de 1990-1991 en EE UU fue una advertencia de las limitaciones a las que se enfrenta la eficacia de la política monetaria para salir de una recesión.
Tras la primera Guerra del Golfo, la Reserva Federal adoptó una política monetaria claramente expansiva, pero esto no se trasladó al gasto agregado por la resistencia de los bancos a conceder más préstamos. Falló lo que se conoce como el canal de transmisión bancario de la política monetaria. La Fed cumplió con su papel, pero los bancos restaron eficacia a las medidas, generando una situación que se ha asimilado metafóricamente a encontrarse con el 'viento en contra'.
Este fenómeno se describe también en Japón para la segunda década de los noventa. Resulta un incordio remar contra corriente, pero ello no cuestiona a la autoridad monetaria, simplemente le exige meter más caña en la expansión de la liquidez.
Pero tras observar la experiencia japonesa con la deflación, la Reserva Federal ha entendido que éste es un enemigo que existe y, lo peor de todo, es mucho más sustancial que el viento en contra. Además, si la deflación puede ser indeseable para el público en general, resulta catastrófica para la autoridad monetaria.
El principal inconveniente de la deflación, además de sus efectos sobre el sistema bancario o las expectativas de los agentes, radica en que las autoridades monetarias, controlando el tipo de interés nominal, no pueden reducir los tipos de interés reales hasta aquel nivel deseable para estimular el gasto. Esta situación no sólo la ha padecido Japón desde 1999 (los tipos nominales de la política monetaria llegan al valor 0), sino que en EE UU durante la gran depresión de principios de los años treinta los tipos de interés reales alcanzaron su mayor nivel conocido hasta hoy, a pesar de que los tipos nominales estuvieron rondando el valor 0. Una deflación podría cuestionar la propia razón de ser de la autoridad monetaria.
En consecuencia, es preferible la amenaza de una inflación galopante a caer en una deflación que incapacite a la autoridad monetaria. Si por un uso abusivo de estímulo expansivo terminamos en inflación, tranquilos, que este asunto ya es familiar y, lo mejor de todo, se puede gestionar desde la autoridad monetaria.
No obstante, la realidad económica actual de EE UU no se acomoda a un escenario deflacionista ni los últimos datos de inflación interanual (2,2 % en abril de 2003 sin mayores amenazas a medio plazo, ¡por encima del límite máximo fijado en el eurosistema!) ni la orientación de la política monetaria o los planes de reducción de impuestos y la depreciación galopante del dólar, nada apunta con solvencia al cumplimiento de la tan temida amenaza, sino que parece que esta historia contada ahora desde la Reserva Federal se asemeja más a la fábula de Pedro y el lobo.
Pero ¿cómo consiguen siempre estos americanos que hablemos de lo que les preocupa a ellos? Tratar de amenazas deflacionistas desde nuestra situación es un chiste sin gracia. Sin embargo, escuchando la historia japonesa es más razonable derivar otra moraleja para España.
Párense a pensar, puesto que el deficiente comportamiento de la economía japonesa desde 1991 arranca de la explosión de una burbuja, fundamentalmente inmobiliaria. Les recuerdo que este tipo de fenómenos se produce cuando el valor de mercado se aparta de sus fundamentales.
Por definición, una burbuja no se destapa como tal hasta que explota y los precios de los activos no paran de subir porque los agentes no creen en esos momentos que estén en una burbuja. En Japón, hasta 1991, dominaba el mito de que los precios inmobiliarios nunca bajan (es más, incluso bastante meses después de explotar la burbuja todos estaban convencidos de que los precios inmobiliarios terminarían recuperándose rápidamente), la demanda de inmuebles estuvo alimentada por el crédito bancario y el detonador de la burbuja fue una subida de tipos de interés en 1989.
Cierto es que la situación del sistema bancario japonés era muy particular, pero la reducción brutal de los precios de los colaterales -inmuebles- dio lugar a una situación insoportable cuyos efectos se arrastran todavía. En nuestro país disfrutamos una de las políticas monetarias (si se mide con tipos de interés reales) más expansivas que pueda recordarse, gozando de la seguridad del mito de los precios inmobiliarios. Cuando hayan terminado este relato de desgracias económicas japonesas, les pido que imaginen un aumento de tipos de interés en nuestro país y pongan a funcionar su imaginación o formación de expectativas, o como quieran llamarlo.
Pero no olviden que Japón es una isla superpoblada y nosotros vivimos en una Península con sitio de sobra para casi todos.