Deflación frente a caída de precios relativos
Las presiones para que el Banco Central Europeo recorte hoy los tipos de interés y apoye así el crecimiento en la UE son más intensas que nunca. Dos expertos analizan aquí la estrategia de la autoridad monetaria
Deflación es sin duda la palabra de moda en el ámbito económico. A la tendencia a un persistente descenso en el nivel general de precios observada en Japón desde 1995 se han añadido ahora los temores a que tanto Estados Unidos como Alemania entren en esta espiral viciosa que aumenta el valor real de las deudas y pospone las decisiones de consumo.
Las declaraciones de Alan Greenspan, presidente de la Reserva Federal, que en su último comunicado alertaban de que la probabilidad de una caída sustancial en la inflación, aunque pequeña, excedía la de un repunte de la misma, las del Banco Central Europeo (BCE) en su último informe mensual, destacando su compromiso de 'contar con un margen de seguridad suficiente que sirva de protección contra los riesgos de deflación', y un informe del Fondo Monetario Internacional (FMI) en el que se comentan los riesgos de deflación en la principal economía de la UE, junto con la publicación del último dato de IPC en Alemania (0,7% anual), han encendido todas las alarmas.
La respuesta a este riesgo parece clara: si el riesgo es la deflación, lo que hay que hacer es bajar rápida y contundentemente los tipos de interés nominales para intentar generar inflación en un futuro próximo e impedir que las expectativas de un descenso persistente y generalizado de los precios se incorporen en las decisiones de los agentes. æpermil;sta parece ser la receta del año que nos evitará el problema.
Aun aceptando que ésta puede ser parte de la solución, es importante entender que la mera utilización de la política monetaria difícilmente eliminará la posibilidad de que el riesgo se materialice. El caso paradigmático es el de Japón. Con tipos oficiales por debajo del 1% desde 1995, su banco central no ha podido impedir que desde ese año su nivel general de precios descendiera (exceptuando un episodio en 1997 relacionado con el aumento de los impuestos indirectos).
Probablemente el caso japonés tenga más que ver con la espectacular apreciación del yen a principios de los noventa, con cambios en la estructura de la población y con cómo fluye el crédito de las instituciones financieras a la economía que con el nivel de tipos de interés. Con un sistema financiero en dificultades extremas y un volumen de impagados espectacular, la liquidez generada por el Banco de Japón no parece llegar a su destino.
Por otro lado, tampoco la política fiscal ha funcionado a pesar de los voluminosos déficit públicos de los últimos años en una economía en la que los consumidores siguen mostrando elevadas tasas de ahorro, posiblemente como consecuencia de la caída del valor de sus inmuebles (principal componente de su riqueza) y de una mayor incertidumbre económica que en el pasado. Afrontar la situación de su sector financiero, algo que ya se está empezando a hacer, parece ser la respuesta más adecuada en el caso nipón.
El caso de Estados Unidos, que ha experimentado una notable moderación en el ritmo de crecimiento de los precios en los últimos años, podría ser tal que una combinación de políticas fiscal y monetaria muy agresivas tendrían visos de dar resultados a medio plazo. Si el problema de la economía norteamericana es un problema de sobrecapacidad, fruto del proceso de exceso de inversión de los años noventa, las políticas expansivas de demanda parecen a estas alturas el camino adecuado.
El sector financiero alemán no es ajeno a ciertas dificultades, pero no muestra los problemas del japonés. Por otro lado, no puede hablarse de que su economía experimentara en los noventa una sobreacumulación de capital como la estadounidense. Los problemas de la economía alemana provendrían del tipo de cambio con el que entró en la Unión Económica y Monetaria (UEM).
Después de una apreciación a principios de los noventa fruto de la reunificación (forzada por los mercados cambiarios) frente al resto de monedas preeuro, hubiera sido deseable una depreciación real del marco a medida que las necesidades de financiación de su economía disminuían.
Sin embargo, esta depreciación real no ha sido posible por el inicio de la UEM y el anclaje del tipo de cambio nominal. En este contexto, el mecanismo de ajuste son los precios relativos y, por lo tanto, una menor inflación en Alemania respecto al resto de países de la UEM.
Dado el bajo nivel de inflación general en la UEM, la contrapartida es un peligroso acercamiento de Alemania al umbral de la deflación.
¿Solucionaría esto un descenso de los tipos de interés por parte del BCE? La respuesta es que difícilmente. El BCE puede y debe bajar sus tipos oficiales para impulsar el crecimiento en un contexto en el que la inflación de la UEM (su principal objetivo) no es un problema y las perspectivas de crecimiento no son muy halagüeñas, pero difícilmente evitará el ajuste en el tipo de cambio real en Alemania.