Una sincronía indeseable
Víctor Gonzalo se pregunta cómo es posible que asistamos actualmente a una sincronización del ciclo económico en EE UU, Europa y Japón. Apunta que coinciden parecidas políticas monetarias en las principales potencias
En la década de los noventa, entre los ciclos económicos de las tres principales economías mundiales, EE UU, UE y Japón, no se registró sincronía en casi ningún momento. Si bien la economía europea retrasaba ligeramente la evolución de la dinámica de crecimiento estadounidense, sólo muy a finales de la década se puede considerar que ambas pudieran tocar su crecimiento máximo. Japón, a lo sumo, registraba una tibia recuperación en un crecimiento muy cercano a cero a lo largo de la mayor parte de la década.
Esta asincronía de ciclos tuvo una contrapartida en términos de inflación. Como siempre hubo una economía en la que se producían las condiciones para que el sector industrial vendiera a precios bajos, se mantuvo una situación de inflación moderada, e incluso a la baja; lo cual coincidía con significativos aumentos de productividad en ciertas actividades y sectores que hicieron cada vez menos necesario actuar sobre la inflación mediante políticas monetarias restrictivas.
La política monetaria en las tres zonas se ha venido moviendo, más o menos, bajo criterios acordes con sus respectivos momentos coyunturales. La Fed subía tipos cuando el problema era la inflación -pocas veces, por tanto- y mantenía o bajaba cuando su problema dejaba de ser la inflación. Ha habido una serie de medidas de inflación a la que, sin embargo, la Fed ha prestado muy escasa atención: el aumento de los precios de la Bolsa hasta 2000 y el aumento de los precios de los inmuebles.
En los noventa se mantuvo una situación de inflación moderada y significativos aumentos de productividad
El conjunto de bancos centrales que se integran en el euro, tras las crisis cambiarias que se cierran en 1995, converge progresivamente a una política monetaria común caracterizada también por una tendencia a la baja de los tipos de interés oficiales que es respaldada por el control de la inflación en el área.
En Japón no se puede decir que haya habido política monetaria, en la medida en que el tipo de interés oficial se ha situado en cero, prácticamente, aunque también se puede afirmar que la situación de partida de la anterior década también era de tipos de interés significativamente superiores a los que se tenían al principio de los noventa.
La política fiscal ha tenido rumbos claramente distintos en las tres áreas, por periodos y por países. EE UU, desde la primera Administración Clinton, reduce significativamente su abultado déficit de principios de los noventa, hasta alcanzar un superávit del 2,5% de su PIB en 2000. Los países de la UE sanean sus cuentas públicas, más tarde que en EE UU, reduciendo significativamente los desequilibrios de los años 1993-95, hasta presentar saldos presupuestarios casi equilibrados en 2000 y 2001.
Para las finanzas públicas japonesas la década ha sido un completo desastre, pues su déficit ha llegado a cotas que sólo pueden ser asumidas por el inmenso flujo de ahorro nacional de su economía. Como muestra de ello, a pesar de que Japón pasa de ser el país más solvente del G-7 a ser el menos solvente, no ha dejado de ver reduciéndose la rentabilidad de los bonos emitidos por su Tesoro Público.
El brusco revés, al menos en crecimiento de empleo, de EE UU en 2001, el progresivo agotamiento del crecimiento europeo y el mantenimiento del estancamiento en Japón abren el siglo XXI con una situación que no se había producido en muchos años: las principales economías mundiales sin crecimiento.
La política monetaria reaccionó contundentemente en EE UU y algo más pausadamente en Europa. En Japón poco más se podía hacer que dar algo más de liquidez -prestar más por parte del Banco de Japón- al sistema bancario. Las tres economías se sitúan por tanto en grados de relajación monetaria máximos. Al mismo tiempo, bien por la actuación de estabilizadores automáticos o por reformas de fiscales, el déficit público vuelve a situarse en niveles relativamente altos en Europa y EE UU, mientras que en Japón apenas consigue moderarse el déficit público en el inicio de esta década.
Pero con esta sincronización del ciclo económico, de la política monetaria y del déficit público, a la que asistimos, se produce una convergencia difícilmente explicable en términos económicos y financieros: los tipos de interés a largo plazo se acercan o rebasan sus mínimos históricos, especialmente si los medimos en términos reales.
Esta circunstancia, con unos emisores de bonos que pierden solvencia a pasos agigantados, es difícil de explicar. También sorprende que una economía como la de EE UU a la que el NBER sitúa en recesión desde marzo de 2001, siga manteniendo un crecimiento considerable en los precios de los inmuebles. Esa evolución de los precios de los inmuebles es achacable al bajísimo nivel de tipos de interés que se ha alcanzado, en la medida que los consumidores con hipotecas pueden refinanciar a tipos especialmente atractivos y dedicar la reducción de las cuotas de la hipoteca a más consumo.
Es posible que la inexplicable evolución de los bonos soberanos tenga que ver también con un raro círculo en el que se han mezclado los tipos bajos y la sincronía de ciclo, de la política monetaria y de la situación financiera en las principales áreas económicas.
Porque resulta tan difícil de explicar un bono estadounidense dando una rentabilidad a 10 años del 3,30% como un precio de un piso de 70 metros cuadrados en el Puente de Vallecas en 40 millones de pesetas.