Amadeus, sobreponderar

ESTRATæpermil;GICO

Precio: 5,24 euros (19/08/02)

Continuamos considerando que el mercado identifica de manera errónea el negocio Amadeus al de las aerolíneas, lo que continúa penalizando su cotización. Esta situación debería modificarse a favor de AMS en el futuro, valorándose sus negocios no vinculados con las reservas aéreas. Por otra parte, Amadeus debería beneficiarse por encima de lo que lo hará el mercado una vez la economía comience a mostrar signos claros de reactivación como consecuencia de la elevada correlación existente entre la demanda de tráfico aéreo y crecimiento económico (entre 1,5x y 2x crecimiento del PIB) que se acompaña normalmente de un aún mayor crecimiento en las reservas.

Adicionalmente hay que destacar el acierto de la apuesta de Amadeus por el comercio electrónico, estrategia que serviría en el largo plazo para tratar de contrarrestar la principal amenaza para su modelo de negocio, que no es otra que la desintermediación en el sector de reservas de viajes.

Después de la confirmación de las cifras alcanzadas ya en los primeros compases del ejercicio, y a pesar de que continúa existiendo un riesgo notable, el buen posicionamiento de la compañía con respecto al resto del sector y sus buenas perspectivas nos llevan a mantener nuestra recomendación de SOBREPONDERAR sus títulos con precio objetivo de 9,8 euros.

FINANCIERO

Junto con la notable recuperación que el tráfico aéreo viene registrando desde los acontecimientos del 11 de septiembre, Amadeus continúa creciendo gracias al sustento de actividades fuera de la reserva y distribución de viajes, y mantiene sus niveles de rentabilidad gracias al agresivo plan de contención de costes, que continúa produciendo los efectos deseados. De este modo, y muy a pesar de la coyuntura, la parte baja de la cuenta de PyG refleja una mejora del 1,2% en términos de beneficio neto para el semestre, alcanzando los 101,7 millones de euros, cifra que antes de impuestos crece en un 6,1% en términos interanuales si bien la fuerte carga de gastos generales en 2T y la reducida cifra de extraordinarios en comparación con 1T deja la comparativa mensual un 15% por debajo de las cifras del primer trimestre del ejercicio.

Resultados de Primer Semestre de 2002

En la línea ya definida a lo largo de la primera parte del semestre, Amadeus consigue mantener el nivel de sus ingresos a lo largo del segundo trimestre y en el acumulado de los seis primeros meses del ejercicio. Se consigue zafar de este modo del fuerte retroceso en la actividad económica en general y en la del sector turístico más específicamente. Con el aniversario del 11 de septiembre ya a la vista, la segunda mayor compañía de reservas, la primera es Sabre, alcanza unos ingresos totales de más de 955 millones de euros en 1S, un 0,45% por encima de los de un año antes.

Si bien en los últimos compases de 2001 y en los tres primeros meses de 2002, la actividad que sustentaba estas cifras no era la de Reservas Aéreas sino fundamentalmente las de TI y Servicios a Aerolíneas, divisiones que crecían de manera muy notable, en este segundo semestre se experimenta un ligero avance de las reservas aéreas, que mejoran en un 0,8% con respecto a 2T01, lo que permite suavizar el retroceso en el acumulado semestral hasta el ­2,4% en comparación con las cifras registradas un año antes.

En lo que hace referencia a las reservas totales el semestre se salda con una caída del 2,3%, mejorando de manera ostensible el segundo trimestre con respecto a las referencias alcanzadas en 1T02. El comportamiento general es por tanto mejor de lo previsto, con dos excepciones, las reservas no aéreas, que no consiguen mantener el ritmo del primer trimestre, y las reservas aéreas en Norteamérica, donde no sólo se aumenta el ritmo de caída de 1T02 sino que la partida se deteriora más de lo que lo hace en el caso de Sabre, para quien las operaciones norteamericanas se contraen en un 15%. Con estas referencias, el mix de reservas se decanta cada vez más a favor del mercado europeo, con una notable falta de relevancia por parte del mercado Norteamericano, al que tradicionalmente ha estado más ligada la actividad de su competidora.

En términos de rentabilidad Amadeus continúa trabajando de cara a la maximización de los márgenes, logrando superar su EBITDA/Ventas de un año antes situándolo en el 26,7%, registrando un EBITDA de cerca de 127 millones, un 2,6% más que en 2T01. En el acumulado semestral también mejora, si bien el segundo trimestre ha registrado un nivel inferior al 28,2% de 1T02, como consecuencia principalmente de los nuevos costes derivados del comercio electrónico (E Travel y eviaggi) , división que por otra parte está alcanzando magníficos resultados.

Destacar por último que en términos ajustados (sin incluir ¢one-offs¢, o elementos no recurrentes) la cifra de resultado neto hubiera registrado un crecimiento del 9,2% en 2T02 con respecto a 2T01 al alcanzar los 45,7 millones de euros. En términos semestrales el resultado de 2002 hubiera alcanzado los 94,3 millones, un 2,2% menos que en el mismo período de 2001.

De cara al resto del ejercicio la compañía se reafirma en sus objetivos de crecimiento, lo que a todas luces parece sensato si bien la falta de dinamismo mostrada hasta el momento por la esperada recuperación de la economía mundial podría plantear dificultades añadidas de cara a la consecución de los mismos. Manteniendo en perspectiva la mejora por encima de lo previsto registrada en el segundo trimestre y manejando un tipo de cambio dólar-euro en torno a la paridad, podríamos ver cumplidos los objetivos de Amadeus, fijados en 391 millones de reservas, 1.822 millones de ingresos y EBITDA de 458 millones. La cifra de ingresos podría verse perjudicada por un billete verde que continuara mostrando cierta debilidad, si bien la cobertura de tipo de cambio contratada por Amadeus mantendría los niveles de EBITDA previstos.