Repsol YPF, neutral

ESTRATæpermil;GICO

Precio: 12,41 euros (31/07/02)

Malas cifras para la petrolera que sin embargo consigue cierta reactivación en su negocio en el segundo trimestre, manteniendo los niveles de producción de un año antes a pesar del mal comportamiento de Argentina y de la falta de impulso en las economías de todo el planeta. Los resultados operativo de Repsol se mantienen en línea con los del resto del sector como consecuencia de los bajos precios del petróleo y el gas, situación que podría mejorar a lo largo de la segunda parte del ejercicio. Sin embargo, el peso de Argentina continua siendo considerable y la falta de estabilidad política de la región podría pesar de manera clara sobre la evolución de sus negocios.

Seguimos pensando que sobre Repsol se ciernen problemas como:

1. Incertidumbre en su estrategia

2. Falta de visibilidad en sus proyecciones

3. Elevada dependencia de Argentina

A pesar de la fuerte reducción de la deuda de Repsol en el semestre existen mejores opciones dentro de la industria, por los que a la espera de que se disipen las dudas sobre el futuro de Argentina, mantenemos una posición NEUTRAL frente al valor con un precio objetivo de 16 euros por acción.

FINANCIERO

Una vez alcanzado los objetivos para el año 2001, la petrolera anunciaba una revisión de su estrategia tan pronto como se clarificase la incertidumbre pendiente en torno a Argentina, principalmente el efecto del impuesto a la exportación de crudo del 20% y de productos refinados del 5%.

Una vez modificada la situación en Argentina, las acciones que la petrolera adelantara para el 2002 han comenzado a tomar forma, de manera que ya se ha comenzado a reducir las inversiones para mejorar el cash flow, después de que en 2001 dedicase a nuevas inversiones más de 4.000 millones de euros. De cara al presente ejercicio Repsol ha retrasado determinados proyectos que no comprometen sus objetivos a largo plazo, con el objetivo de no sobrepasar los 3.200 millones en Capex.

Es destacable la fuerte reducción de deuda acometida, alcanzando ya los niveles fijados para 2005, gracias entre otras cosas a la venta de un 23,5% de Gas Natural con lo que su participación en la gasista queda en el 23,5% desde el 47% que mantenía antes de poner esta porción del capital de Gas Natural en manos de inversores institucionales.

Resultados de Primer Semestre de 2002

Continúan los resultados de Repsol en la misma línea definida en el primer trimestre del ejercicio, con unas cifras operativas ciertamente decepcionantes, si bien en consonancia con el resto del sector, al registrar una disminución en el resultado operativo del 40,7%. Esta cifra contrasta en cualquier caso con el 4,6% en que mejora el resultado neto de la petrolera que consigue ganar 1.302 millones de euros gracias a unas cifras de extraordinarios que alcanzan los 1.092 millones de euros frente a los poco más de 100 millones de 1S01.

La evolución operativa de las principales divisiones de Repsol YPF en el primer semestre ha sido la siguiente:

Exploración y Producción (E&P)

Retrocede en el trimestre en un 55% con respecto al mismo período de 2001, con una caída del 40,8% el comparar el segundo trimestre de manera estanca con respecto a 2T01. Sorprende sin embargo la positiva evolución de 2T02 con respecto al primer trimestre del año, al registrar una avance de casi un 70% en términos operativos. A este respecto la explicación hay que buscarla en el notable incremento en la producción de gas en Argentina, que se incrementa en un 43% con especto a 1T01. Adicionalmente se registra un aumento de la producción total de hidrocarburos del 7,3% en términos interanuales, y un 9,8% más que en el primer trimestre. La compañía ha disfrutado de un fuerte ahorro en gastos operativos, que limita en cierto modo el descenso del precio del crudo y del gas, así como la situación de la economía argentina. Por otra parte el segundo trimestre ha recogido una cierta mejora en los precios de crudo.

A pesar de la crisis del país andino y de la venta de los activos en Indonesia, es destacable notar que Repsol YPF mantiene los niveles de producción de un año antes, alcanzando los 992.600 bep/día en 1S02, un 0,5% más que en 1S01.

Refino y Marketing (R&M)

Rebaja sus cifras operativas en un 43,3% con respecto a 1S01 como consecuencia de la debilidad de los márgenes internacionales de refino (que se han visto rebajados en un 73% con respecto al primer semestre de 2001), alcanzando los 469 millones de euros.

En España, las ventas totales se incrementan en un 9,4% gracias a las ventas de fuelóleo, puesto que las ventas al marketing propio de gasolinas y gasóleos se contraen en un 2,7% como respuesta a la menor demanda de gasolinas. Situación similar a la de Argentina, donde caen un 2,8% como consecuencia de la menor actividad registrada a lo largo del semestre.

Gas Natural y Electricidad

Desciende su resultado operativo hasta los 526 millones, un 8,7% menos que en 1S01, como consecuencia de la consolidación de sólo el 24% de Gas Natural desde finales de mayo (recordemos que se deshizo del 23,5% de la gasista) y a raíz de la crisis de Argentina. En lo que se refiere a la actividad gasista del trimestre, las ventas se incrementan en un 22,7% con respecto a 2T01, gracias a la mejora en las ventas a centrales térmicas en España, ventas de transporte y el notable crecimiento de las actividades en México, Colombia y Brasil.

Química

Es la única división que ha mostrado una recuperación tras los pésimos niveles del ejercicio anterior, incrementando su beneficio un 600% gracias a los márgenes y al aumento de las ventas, pasando de un EBIT de 8 millones en 1S01 hasta los 49 millones de 1S02. En esta área destaca la positiva contribución de las operaciones en Argentina, donde la devaluación de los costes ha hecho incrementarse la competitividad de la producción.

Lo más significativo y positivo que encontramos en las cifras semestrales de Repsol YPF es la reducción de su deuda en un 46% desde principios de año hasta los 8.960 millones de euros. Disminuyen de este modo su ratio de endeudamiento hasta el 32,8% frente al 43,3% anterior, con lo que la petrolera ha cumplido el objetivo que en su momento fijara para 2005.

En lo que hace referencia a su exposición a la crisis de Argentina, las provisiones realizadas por la petrolera para solventar la situación (2.615 millones de euros desde el inicio de la crisis) le permiten tener cubierto el 73% de sus activos denominados en dólares. Sin embargo, Arthur Andersen, auditor de las cuentas de Repsol YPF, no ha despejado la salvedad por incertidumbre relativa a la situación en Argentina formulada respecto a las cuentas anuales consolidadas del ejercicio 2001. Tras la publicación de estos resultados S&P ha reafirmado el rating y perspectivas de la compañía justificándolo por la disminución de la deuda neta, la liquidez hasta 2004 y el incremento de resultados operativos en Argentina.