Seguirá la volatilidad en los datos macroeconómicos
La dirección es favorable
Los tipos de interés van a bajar, seguramente antes de final de año, pero será de forma muy gradual y no creemos que sean mas de tres bajadas de 0,25 % cada una. Así, estaríamos empezando el año 2025 con tipos de interés en EE. UU. de alrededor de 4,5% lo que no implica mucha diferencia para las compañías y para el mercado.
Lo que sí vamos a seguir viendo es mucha volatilidad en los datos macroeconómicos. La desinflación se está produciendo, pero con volatilidad. De momento la tasa de ahorro de EE. UU. está en solo 3 a 4 % de la renta disponible, frente a 7 a 10 % histórica, con el consumo muy resiliente y las condiciones del mercado laboral ajustadas. Así que las presiones inflacionistas pueden permanecer en el sector servicios. Ya hemos visto que la inflación ha repuntado en febrero en EE. UU. hasta el 3,2 % interanual. De todas formas, el gasto acabará reduciéndose, convergiendo con partes ya débiles de su economía, como es el sector residencial.
La dirección es favorable
El caso es que la economía está yendo razonablemente bien y no esperamos muchos sobresaltos. Eso sí, las cuestiones geopolíticas, incluyendo los procesos electorales, pueden implicar volatilidad -2024 es año de elecciones: 77 países, más de 50 % de la población, más de 60 % del PIB mundial y más de 70 % de la capitalización bursátil mundial-. Pero intentar predecir los efectos de los resultados electorales es complicado. En todo caso, la dirección es favorable y tendría que darse un evento muy inesperado para que cambie el sentimiento de mercado de forma drástica.
De hecho, los resultados de las empresas son positivos. 77 % de las compañías a nivel global ha superado expectativas y casi 90 % de las tecnológicas del S&P 500 -que representan alrededor de 38 % del índice- ha superado las estimaciones de beneficios trimestrales. Los beneficios han sido sólidos y las previsiones del consenso para 2024 razonables teniendo en cuenta la resistencia del crecimiento. Además, las compañías han hecho los deberes y la mayoría se ha refinanciado a tipos de interés fijos más bajos, teniendo en cuenta que no será hasta 2025 cuando empieza realmente el “muro de refinanciación” y por lo tanto realmente el efecto de los altos tipos de interés.
Hay que ser selectivos
En todo caso, dado que va a haber volatilidad, hay que ser selectivos. Estamos neutrales en acciones estadounidenses, pero sobre ponderamos tecnología, así como servicios de comunicaciones -que ofrece exposición a tendencias tecnológicas similares con valoraciones más aceptables-. En Europa Alemania y Reino Unido están recesión técnica y hay acciones muy baratas, pero lo lógico es que veamos algún tipo de rebote a lo largo del año.
Además, nos gusta Japón y Suiza. Japón -donde estamos presentes desde hace 30 años -, ha estado en régimen de deflación más de 20 años, pero por fin, desde hace año y medio, muestra algo de inflación. Puede crecer cerca de su potencial y sus acciones se ven respaldadas por reformas corporativas y un yen aún débil, de manera que los flujos de inversión hacia los mercados japoneses han aumentado. Eso sí, hay que ver Japón como un elemento estructural de la cartera a largo plazo. Por su parte Suiza ofrece exposición a acciones de calidad a precio razonable.
Rentabilidades reales positivas en renta fija tras diez años
En renta fija, teniendo en cuenta la inflación este año, se observan rentabilidades reales positivas significativas por primera vez en diez años. El efectivo está generando una rentabilidad de alrededor del 5 % en EE.UU. y 3,8 % en la euro zona y la liquidez en las carteras está en máximos. A nivel mundial, los inversores tienen 2,6 billones de dólares más en mercados monetarios que en 2018.
Pero los bancos centrales recortarán sus tipos de interés y las rentabilidades de los mercados monetarios se reducirán. Así que, con visión de a medio plazo, hay que ver la posibilidad de incorporar exposición a variaciones de tipos de interés mediante renta fija. Aunque depende del nivel de riesgo, es una de las grandes apuestas este año y hay donde elegir.
En concreto, sobre ponderamos bonos del Tesoro de EE.UU., que cuenta con una fuerte demanda de inversores privados extranjeros, aunque las valoraciones estén ajustadas. Su rentabilidad a diez años está por encima de nuestra estimación de valor razonable de rentabilidad a vencimiento de 3,9 % para finales de año. Además, los bonos protegidos contra la inflación de EE. UU. (TIPS) también parecen atractivos, dado que la inflación en servicios sigue obstinadamente alta. Por su parte, la deuda de alta calidad de empresas muestra rentabilidades del 4,5 al 5 % y la de alta rentabilidad, que ha sorprendido para bien, en torno al 8 %. En esta última clase de activos los vencimientos a más corto plazo son especialmente atractivos, pues tienen menores riesgos de refinanciación y de crédito.
Por otra parte, sobre ponderamos deuda emergente en moneda local sin China, dado que hay margen considerable para la relajación monetaria, especialmente una vez que la Reserva Federal comience a recortar sus tipos de interés, siendo probable la apreciación de las divisas de estos mercados, que cotizan hasta un 20 % por debajo de valor razonable.
Además, las compañías pequeñas y medianas están acudiendo al mercado de deuda privada para financiarse al tiempo que hay fortalecimiento de la protección y unos términos cada vez más favorables de los préstamos, lo que implica oportunidades atractivas. Eso sí, hay que tener en cuenta que invertir en estrategias de deuda privada puede implicar horizontes de inversión con iliquidez de 6 a 7 años.
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