Alzas de tipos a la vista, pero con la máxima cautela
El ‘shock’ energético apunta a una mayor inflación que obligará a reaccionar a los bancos centrales pero de forma contenida y protegiendo el impacto en el crecimiento
Christine Lagarde, la presidenta del BCE, se presentó ante los medios este pasado jueves luciendo en la solapa el broche de un búho, el símbolo de la sabiduría con el que dijo identificarse al inicio de su mandato. “No soy una paloma, ni un halcón. Mi ambición es ser un búho”, declaró allá por diciembre de 2019. Fue la proclama con la que avanzó que su intención no sería inclinarse por las bajadas de tipos (con las que la jerga de la política monetaria identifica a las palomas) ni con las subidas del precio del dinero, la postura que defienden los halcones. Más de seis años después, Lagarde está justo en ese punto intermedio, en el de no reaccionar demasiado pronto con alzas de tipos a la subida de la inflación que ya está provocando un petróleo mucho más caro —y dañar de forma precipitada el crecimiento como le sucedió en 2011 a su antecesor Jean-Claude Trichet— ni subirlos cuando ya sea tarde y la inflación campe a sus anchas, como ocurrió en 2022, el año en que la guerra de Ucrania sumió a Europa en una crisis energética. La inacción sin embargo promete durar poco tiempo, a la vista de que el shock energético que está provocando la guerra en Oriente Próximo se prolonga.
De momento, el BCE ha decidido esperar antes de cambiar el rumbo de su política monetaria ante la inflación que se avecina por el cierre del estrecho de Ormuz, que ha disparado el precio del petróleo y sus derivados y promete mantenerlos a un nivel elevado por un tiempo que nadie es capaz de aventurar. La Reserva Federal y el Banco de Inglaterra tampoco han movido ficha en sus respectivas reuniones de esta pasada semana pero el incremento de precios obliga a estar alerta. La situación no es la misma a un lado y otro del Atlántico y si bien el mercado descuenta entre dos y tres alzas de tipos este año en la zona euro, confía en mantener sin cambios los tipos en EE UU. En cualquier caso, la crisis energética actual, cuyo alcance definitivo aún es difícil precisar, no anticipa una escalada que obligue a una andanada de subidas de tipos como la sufrida en 2022, cuando la espiral de precios forzó a los bancos centrales a reaccionar, de forma apresurada y tardía, con una oleada de subidas del precio del dinero.
Lagarde se revolvía este jueves ante la posibilidad de que la zona euro esté bajo la amenaza de estanflación, un escenario indeseable que aúna alta inflación, estancamiento del PIB y elevado desempleo. La presidenta del BCE defendía que tal supuesto sería retroceder al pasado, a la crisis energética de los años 70, y no es el caso, a pesar de que reconociera que la realidad se está alejando del escenario base que dibujó en marzo el BCE y se está torciendo hacia un escenario más adverso. Ese escenario base, por el que el BCE prevé una inflación en 2026 del 2,6%, incluye un precio del petróleo en 90 dólares en el segundo trimestre y el posterior descenso en los siguientes trimestres. Pero su escenario más extremo, que incluye dos subidas de tipos, contempla que el crudo alcance un pico de 145 dólares por barril entre abril y junio, con un descenso posterior mucho más lento. En tal caso, la inflación en la zona euro alcanzaría el pico del 6,3% en el primer trimestre de 2027, después de trepar al 5,8% en el cuarto trimestre de este año.
Diferencias frente a 2022
Goldman Sachs defiende la tesis de que la actual crisis de precios de la energía es de menor magnitud y menos persistente que la que comenzó en 2022 y terminó por disparar la inflación en la zona euro ese año al 10% y los tipos al 4,5% al año siguiente, máximos sin precedentes. Europa ya incubaba entonces una espiral inflacionista después de que las cadenas de suministro globales quedaran interrumpidas durante la pandemia, que la guerra de Ucrania amplificó con su drástico impacto sobre los precios de la energía, en especial del gas natural. “Esperamos que el impacto global de la crisis sea menor, y que las paradas de producción en las industrias con alto consumo energético sean menos probables que durante la crisis de 2022 y 2023″, calcula Goldman. Así, prevé que el impacto de la actual crisis energética sea del 2% de la producción industrial de Europa para finales de 2027, la mitad del coste que supuso el shock energético de 2022.
El banco estadounidense apunta además que la crisis energética actual tiene un carácter mucho más global. En 2022, los cambios en el mercado energético que impuso el corte del suministro del gas natural ruso provocaron importantes desventajas de costes para las industrias europeas con un alto consumo energético, especialmente en comparación con China, y un aumento de la competencia de las importaciones. ”En esta ocasión, las presiones sobre los precios de la energía son más globales, y Asia parece verse afectada en una medida similar (o incluso mayor)“, apunta Goldman Sachs. En la agencia de rating S&P tampoco aprecian similitudes con el impacto que la crisis energética de 2022 causó sobre Europa y señalan que ”una perturbación generalizada de la cadena de suministro parece aún remota en esta fase, aunque existen focos de vulnerabilidad".
Christine Lagarde insistía este jueves en que no se aprecian efectos de segunda ronda. Es decir, un alza de precios contagiosa al conjunto de la economía a raíz del alza del petróleo. El punto de partida con que la zona euro afronta la guerra en Irán es mucho más favorable que en 2022, el BCE había logrado llevar la inflación al 1,9% en febrero, con los tipos en el 2%. Pero los precios han subido al 2,6% en marzo y al 3% en abril y el crecimiento se ha ralentizado en el primer trimestre, con un alza del PIB de solo el 0,1% interanual. La propia presidenta del BCE dejó la puerta abierta a un alza de tipos en la siguiente reunión, una expectativa que miembros del Consejo de Gobierno del banco central se encargaron de corroborar al día siguiente. “Desde la perspectiva actual, la situación está evolucionando de forma menos favorable que en el escenario de referencia anterior. Esto hace que sea aún más conveniente que el Consejo de Gobierno tome medidas en junio si las perspectivas no mejoran notablemente”, declaraba este viernes el presidente del Bundesbank, Joachim Nagel.
Sin entrar en la espiral de alzas de tipos que comenzó en 2022 en la zona euro, el mercado sí espera hasta tres incrementos este año, una apuesta excesiva en opinión de Annalisa Piazza, analista de investigación de renta fija de MFS Investment Management. “El BCE navega por una senda estrecha: equilibrar los crecientes riesgos de inflación con el debilitamiento del crecimiento, mientras que los mercados podrían estar sobreestimando el alcance del futuro endurecimiento”, asegura.
Pimco, la mayor gestora de bonos del mundo, advierte que el margen con el que cuentan los bancos centrales para ignorar el repunte de los precios de la energía se está agotando, aunque no espera un bandazo drástico en la política monetaria. “Si la disrupción económica persiste el tiempo suficiente, el foco debería desplazarse desde la inflación hacia el crecimiento, lo que reduciría la necesidad de un ciclo de subidas agresivo”, incide Konstantin Veit, gestor de carteras en la firma, que no espera que las alzas de tipos del BCE vayan más allá de lo que ya descuenta el mercado. “Dos subidas situarían el tipo de referencia del BCE en el límite superior del rango estimado de tipo neutral (1,75% - 2,5%) y tendrían como principal objetivo gestionar las expectativas de inflación”, añade Veit. El euríbor, principal referencia para las hipotecas a tipo variable, ya anticipa esas alzas y en abril ha subido al 2,747%, por encima del 2,565% de marzo,y muy lejos del 2,143% de hace un año.
Sin cambios en los tipos de EE UU
La Reserva Federal tampoco ha movido ficha esta semana, los tipos siguen sin cambios en la horquilla del 3,5-3,75%, aunque la institución vive una agitada marejada interna. Jerome Powell está a punto de finalizar su mandato como presidente y de pasar el testigo a Kevin Warsh, aunque ha anunciado que seguirá como gobernador con el propósito de proteger la institución ante los ataques de Donald Trump. Su sucesor se va a encontrar además un consejo dividido: uno de sus miembros —Stephen Miran, economista de referencia del presidente estadounidense— abogó esta semana por recortar los tipos y otros tres se mostraron en contra de modificar el tono del comunicado de la Fed, en esta ocasión sutilmente menos favorable a subir tipos a causa de la inflación.
El mercado no espera que Warsh toque este año las tasas, ni al alza ni a la baja. Pero si hay quienes apuntan a que las expectativas de subidas por parte del BCE podrían ser excesivas —ya que hay que vigilar el débil crecimiento—, también hay quien advierte que la Fed también se verá obligada a reaccionar ante la inflación, aunque sea un poco y desafiando los deseos de Trump de tipos más bajos. “Cuando a la Reserva Federal le toque elaborar nuevas previsiones económicas y de tipos en junio, es muy probable que la inflación se revise claramente al alza y el crecimiento a la baja, con consecuencias previsiblemente alcistas sobre las expectativas de tipos. Creemos que, con una situación energética no resuelta, acabaría pesando más el mandato antiinflacionista de la Fed”, apuntan en Macroyield. La tasa de paro de EE UU se situó en marzo en el 4,3%, frente al 4,4% de febrero, y la tasa de inflación subió al 3,3% en marzo, tras su mayor avance en en dos años.
La duración de la guerra y del doble bloqueo del estrecho de Ormuz —el impuesto por Irán más el añadido por EE UU— será la clave para determinar si el mercado se equivoca o no al no esperar cambios en el precio del dinero en la mayor economía del mundo. En Fidelity prevén una rebaja de tipos “ya que esperamos que el próximo presidente, Warsh, y el conjunto del comité quieran contrarrestar el impacto negativo sobre el crecimiento derivado del shock energético con al menos un recorte antes de final de año”. Pero también puntualizan que, a medida que se prolonga el conflicto, existen riesgos claros de que la escalada de los precios de la energía se convierta en un shock inflacionista de mayor alcance para el conjunto de la economía, en cuyo caso ganaría peso la tesis de no hacer nada. Descartada queda la de la subida de tipos, un escenario que daría margen a Washington para mantener su pulso con Teherán, dañando el bolsillo de los estadounidenses con más inflación pero sin llevar su economía al límite.