La curva de los bonos en EE UU se normaliza pese al temor a una tormenta en la deuda
Los títulos a dos años caen del 4,4% y ya pagan menos que la deuda a 30 años por las expectativas de rebaja de tipos. La economía pelea por lograr un aterrizaje suave
Un mercado laboral que empieza a dar señales de enfriamiento, una economía que, aunque sigue creciendo, lo hace al ritmo más lento desde el segundo trimestre de 2022 y unos datos de inflación algo más moderados son los ingredientes perfectos para que la Reserva Federal levante el pie del acelerador. Los inversores han empezado a tomar conciencia de ello y, aunque el ruido político va a seguir generando sobresaltos, los futuros de los fondos federales dan una probabilidad de más del 90% a dos rebajas de los tipos antes de fin de año.
La deuda, que estaba llamada a ser el activo estrella del año, aprovecha estas expectativas para maquillar las pérdidas que registra desde enero. Mientras las rentabilidades aceleran las caídas, el precio, que evoluciona de forma inversa, aumenta. La tendencia es generalizada, pero son los plazos cortos, los más sensibles a la política monetaria, los que mejor recogen este efecto. El bono de EE UU a dos años baja del 4,4% por primera vez desde febrero y se sitúa ya por debajo de la deuda a 30 años, que cotiza al filo del 4,5%. Es decir, la curva de deuda empieza a normalizarse.
Desde que en junio de 2022 la Fed acometiera la mayor subida de tipos desde 1994, los plazos cortos han venido pagando más que los largos. Este fenómeno, que en la teoría económica se conocer como inversión de la curva de deuda, ha sido tradicionalmente una señal de recesión. Aunque es pronto para cantar victoria, los datos invitan al optimismo y son muchas las voces que afirman que el presidente de la Fed, Jerome Powell, está cerca de lograr el ansiado objetivo de un aterrizaje suave. Es decir, bajar la inflación sin provocar un aumento enorme del desempleo y evitar así la recesión. Los economistas que participaron en una encuesta elaborada por Bloomberg siguen viendo una probabilidad del 30% a una recesión los próximos 12 meses, inferior al 60% de hace un año. Los expertos empiezan a comparar la situación actual con la vivida en 1990, un periodo en el que la Fed logró un aterrizaje suave, a pesar de los constantes alertas de recesión. La economía siguió creciendo otros cinco años hasta el estallido de la crisis de las puntocom. “Es habitual que la pendiente de la curva se vuelva positiva poco antes de un periodo de estancamiento económico o recesión, puesto que se asientan las expectativas de recortes de tipos, al tiempo que la incertidumbre económica y fiscal -aumentada en EEUU por las perspectivas de triunfo electoral de Trump- presiona al alza a las primas de plazo”, advierten desde Macroyield.
La caída de las rentabilidades a corto plazo se ha producido aun cuando el Tesoro ha concentrado gran parte del aumento de la emisión bruta de deuda en los títulos a corto plazo, apuntan desde Pimco, la mayor gestora de renta fija del mundo. A las emisiones récord acometidas tras la pandemia se suman en los últimos años las operaciones puestas en marcha para financiar un déficit que ronda el 7,4%. Con una curva de deuda invertida en los dos últimos años, el cambio en la estrategia de financiación ha hecho que el pago de los intereses de la deuda aumente aún más. “Actualmente, los pagos de intereses representan cerca del 14% de los gastos totales de EE UU y están aumentando considerablemente”, remarcan desde Pimco.
Las perspectivas no resultan muy halagüeñas. A diferencia de otros mercados desarrollados, en un año electoral las previsiones de endurecer la orientación fiscal son remotas. Los expertos señalan que muchas de las políticas en materia de inmigración, comercio y regulación dependen de los comicios. “Independientemente de la composición partidista del Congreso o de la Casa Blanca, es probable que el déficit se mantenga prácticamente sin cambios en los próximos años, e incluso aumente un poco si los recortes fiscales que propone Trump se extienden a finales de 2025″, subrayan en Pimco. Ya en marzo, Phillip Swagel, jefe del organismo de control fiscal del Congreso, advirtió que el enorme déficit fiscal podría provocar una sacudida en el mercado de deuda similar al ocasionado por la rebaja fiscal de Lizz Truss en Reino Unido.
Los expertos piden cautela. Aunque la curva de tipos empieza a normalizarse, desde Pimco advierten que puede ser flor de un día. “Con déficits fiscales más altos, es probable que la curva de rendimiento se aplane, y que las tasas de interés con vencimiento corto bajen más que las de vencimiento largo”, destacan. En vistas de los desequilibrios que acumulan las cuentas estadounidenses, el FMI dio un tirón de orejas a EE UU, reclamándole que suba los impuestos para frenar los niveles de deuda cada vez más altos. Con una ratio de deuda sobre PIB que supera el 120%, los gestores advierten de que que sin una consolidación fiscal el indicador puede llegar a dispararse al 180%.
Aunque EE UU empieza a acumular fuertes desequilibrios en sus cuentas y puede enfrentarse a una pérdida de credibilidad que pase factura a la demanda de bonos, desde Pimco ven este escenario como altamente improbable. La demanda mundial de dólares, uno de los activos refugio por excelencia, sirven de escudo. “El papel del billete verde como moneda de reserva mundial, el dinamismo general de la economía estadounidense y las restricciones fiscales menos vinculantes también hacen que sea muy improbable una crisis fiscal desordenada”, destacan.
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